今天我们讲一种比较实际的投资方法，看看这种方法能不能对你的投资有一些启发。

务必注意！

1. smart beta更多是一种从战略资产配置(SAA）过度到战术资产配置（TAA）的方法，它并不是一种规划个人长期财务计划的方法。
2. 这个世界上的投资方法千千万万，我绝不建议任何人对任何方法拿来就用。请务必仔细思考自身的具体情况，或者咨询专业持牌机构和从业人员。
3. 今天我的论述是基于学界当中的一种“市场有效性假说”的观点，既然是“假说”，就意味着它是有争议的。

猫咪盖楼先

猫咪盖楼！

基金经理的工作的意义是什么？

作为普通投资者，我们可能有一个粗浅的理解，即，基金经理的工作就是“帮你赚钱”。

但是问题来了，全市场有那么多基金经理，有那么多聪明的投资人，凭什么要选你这个基金经理呢？

甚至更简单一点，我把所有上市公司里面看上去比较优质的股票都买一遍就好了（比如说，就挑选大公司、市值最高、净利润最高的那几个）为什么还需要你这个基金经理呢？

于是评价基金经理就有这么一条：超额收益，也就是说，这个基金经理的投资收益，要超越市场平均

水平。而这个【平均水平】，会有一个叫【指数】的东西来定义。

比如我们常见的【沪深300】，就是全A股所有股票中，市值最大、流动性最好的300个公司的股票，类似于美国的标普500。这300个股票的股价表现，按照他们市值来进行加权平均，就得到了这个指数，也就是说，300个股票的平均收益情况。又因为这300个股票的市值非常庞大，所以也常被用来作为整个A股市场的风向标。

于是你经常能在基金购买页面看到这样一张图：

基金经理特别乐于展示他或她有超越市场的能力

基金经理们特别乐于展示，他们的业绩超出基准，或者说市场平均水平，多少多少。

但是这里有一个迷惑的部分，即，基金经理几乎不会告诉你，他们所管理的那些属于你的资产，承担的风险，和市场水平相比，是多还是少。

事实上绝大多数金融机构在评价一个基金经理时，也很少会注意到【风险调整后收益】这个概念。

这个概念比较复杂，具体逻辑和计算方式我们以后找机会聊，这里只讲一个基本逻辑：

在承担相同风险（波动率）水平的情况下，力求获得更高的超额回报。或，在获得相同超额收益的情况下，承受更小的风险（波动率）水平。

在学界和行业实操中，实际上我们已经发现，绝大多数基金经理，在把风险（波动性）和相关费用加入到计算公式里之后，是无法超越市场表现的。他们之所以获得更高的看上去超越市场的收益，往往是承担了更高的波动性而已。

巴菲特曾经断言，以10年为限，赌没有一个主动基金能够打败标普500指数基金，赌注是50万美金。

一个名叫泰德.西德斯的投资经理，精选了5只基金迎战，9年又个月之后，指数基金获得了近90%的收益，而这5只基金的组合收益率金22%。

于是慢慢你就发现，绝大多数基金经理，他们工作的意义是很有限的。

当然我们说基金经理的工作并非全无价值，主要在于：

1. 虽然基金经理很难获得风险调整后的超额收益，但是他们依然是可以获得超越基准的绝对收益的。原因在于作为机构投资者，他们能获得信息不对称的优势，且手中有更丰富的工具。
2. 在特定法律框架下，投资基金具有税务优势。

市场有效性假说

市场有效性理论，假设在一个信息充分的市场当中，任何人都不可能获得任何超额收益。
因为资产价格反馈的是关于这个资产的一切信息。那么理论上当你能掌握到关于这个资产的、不为其他人所了解的信息的时候，你就能提前一步作出正确的投资决策，并在消息最终被全市场得知的时候，获得其他人获得不到的超额收益。
但这很难。
首先你需要知晓别人不知道的信息。对于一些小盘股，市值不大，研究覆盖不太全面的股票，或许还行。但是你想，类似于苹果公司和贵州茅台这种财务报表都已经变成各大高校金融经济学科的课后作业的公司来说，他们的所有消息都被研究透了，甚至传说有很多基金和投行会派人去应聘富士康打工探听新产品虚实。
这样的资产，连内幕消息都已经被翻透了，如何获得其他人得不到的信息，并最终决胜股市？
市场有效性假说即提出，这个市场不会奖励任何参与者，因为市场是有效的，因为信息是透明的，因为资产价格是实时反馈资产真实情况的，因此任何人都不可能打败市场，即获得一个比市场本身更高的风险调整后收益。
那么再加上各类基金费用，你会发现，投资一个主动管理型基金，还不如买一个指数基金，因为前者的业绩并不会超过后者，且费用还高。

被动投资（指数基金）VS主动管理

主动管理型的基金，就是基金经理拿着你的和很多其他投资人的钱，根据他（以及他所属机构）的特定投资理念、投资流程和观点，去投资一篮子资产，并最终通过资产价格的变化，获得收益。他们相信自己的水平与众不同，他们相信自己的脑袋闪着人类智慧的光芒，他们相信他们可以打败市场和同侪，立于资产管理的巅峰。
但就像我们在上面讲的，无论是理论还是实证，主动管理型的基金，在扣除费用之后，其风险调整后的收益，甚至还不如许多指数本身。大多数主动管理型的基金，也只是看上去很美好而已。在我最近跟踪的十几个二级市场私募股票主动管理的产品里，绝大多数甚至没有办法在过去的1-3年超过一些债券型的基金收益。
于是就有了指数基金，或者说被动投资。
被动投资的意思就是，我也不指望要超越市场了，我只要在我的投资里完全模仿市场的表现就可以了，全市场涨10%，我也涨10%，甚至还能节约一点费用，那就很满足了。
具体怎么做呢？
我们首先要理解，指数，并不是一个资产。指数是反应一揽子资产价格变化的一个指标。但是它是有范围的，比如说：

沪深300，是反映沪深两市市值最大、流动性最好的300个股票的价格变化。

中证500，是反应沪深两市剔除了上述300之后的，市值最大、流动性最好的500个股票。

创业板指，是反应整个创业板。

科创50，是反应科创板里市值最大的50只股票的价格变化。

因为指数只是一个指标，它不是一个实际的资产或者证券，你是没有办法投资它的。

所以要投资指数，或者说投资【市场】本身，有这样几种方法：

1. ETF。ETF，全称交易所交易基金。拿沪深300来举例。某家券商或者投行，会把自己手里的这300个公司的股票，按照这些上市公司的市值比重进行组合成一个基金，然后再把这些基金的份额卖出去，买了这些基金份额的投资人，就相当于按照沪深300天然的比重（他们的市值权重）间接持有了300个公司的股票，他或者她还可以把这些基金份额按照其价格或者说净值交易出去。因为ETF的基金份额还可以被券商重新拆开为一个一个股票，所以ETF的价格一定是实时反应这300个股票的实时价格的（这里面涉及到套利和做市场的机制，以后我们再另起一篇讨论）
   所以你投资沪深300ETF，就相当于你直接投资了中国A股的大盘股【市场】，你投资了中证500ETF，就相当于你直接持有了中国A股中盘股的【市场】
2. 公募指数基金。公募基金当中也有很多是不做主动管理，只进行被动管理的指数基金。但是他们的具体操作方法会不太一样。比如说：
   1. 有的基金会做类似于ETF的事情，直接把指数所有的成分都买下来，但这样做的成本其实很高，比较难。尤其对于一些中小型规模的基金，很难。
   2. 买一些权重股。一般指数都是按照市值比重进行组合的，所以买一些权重成分比较高的股票，本身就已经能代表指数的波动性了。
   3. 通过衍生品，比如说沪深300期货之类的，去模拟指数收益表现。这个成本最低了，毫不费力。
   4. 要素模拟。这里涉及到一系列量化研究方法。具体做法就是研究影响指数表现得一系列要素，或者说因子，然后通过统计学模型，去研究各种资产的组成要素，最后像搭乐高一样，买一系列资产，使得投资组合的影响因子和指数本身高度拟合。常见于各种指数增强型基金。
3. 直接买衍生品，当然首先你要注意杠杆。比如说你想配置100万规模的沪深300，那么你可能只需要花5-10万左右的保证金去做300期货就可以了。当然你需要注意，如果你是按照5万来作为视角的话，你的波动性是很大的，比如说沪深300今天涨了1%，但是对于你那5万来说，就是涨了20%，跌了1%，你也亏20%。但是对于100万的视角来说，那就是1：1了，所以你要衡量好你的投资本金到底是多少。比如说我现在手里有100万现金，我打算投资到沪深300里面去。那我拿其中的5万去做保证金买期货，然后拿95万到银行去存一个利息稍微高一点的大额存单，这样的话，从整体来看，我其实并没有真的承担杠杆。

就我个人建议而言，如果你刚好开过股票账户，那么买场内的ETF是最方便的，交易快速，费用低。那如果你相信有些基金公司确实能做指数增强的话，去基金公司买一些指数基金倒也可以。

所谓指数增强，就是在跟随指数的基础上，通过一些交易、持仓的机制，让自己的收益可以超微超过指数一点点。比如有一些量化交易策略宣称，通过量化模型可以选取在未来一段时间内，中证500成分股当中，跑赢指数的200只个股，那么通过持有这200个个股，基金公司的目标是既能做到跟随中证500，又能稍微超越中证500一下。

什么是smart beta？

先认识一下alpha和beta，这两个英文单字，或者说希腊字母。

alpha指的是超越指数或者说业绩比较基准的收益。比如说今天某个基金获得了10%的收益，而它的业绩比较基准是沪深300指数（也就是说它这个基金的目标是获得超越沪深300指数的表现），同期沪深300上涨了8%，那么基金经理就会宣称他的alpha=2%。而8%就是那个beta。

很多人，包括许多基金经理本身，都会认为，真正重要的不是基金经理创造的那个10%，而那个2%的alpha，因为我随随便便买个沪深300的ETF，就能获得8%，不需要专门请一个基金经理，耗费我自己的时间精力去筛选基金，也不需要支付额外的认购费和管理费，也能轻松得到8%。所以如果一个基金经理的水平还不能超越那个8%，他是很无能的。（就我个人观点而言，基金经理不仅仅需要在绝对收益上超越指数，更需要在风险调整后的收益上超越指数，这个在上面有简单介绍过，以后有机会再多展开一些。）

但是就像我刚刚说的，真正的alpha是很难创造的，甚至在一个高度有效的市场当中，alpha是基本不存在的。

于是就衍生出另一种观点和思路，那就是smart beta。

那smart beta是怎么来的呢？简单来说，就是四个字：

见风使舵

beta，或者说，市场，其实有很多个。

比如刚刚上面有讲，沪深300代表了A股大蓝筹，中证500代表中小市值股票，科创50代表科创企业，标普500代表美国大蓝筹。

那在不同的时间段，这些市场的表现是有所不同的。比如说，在经济相对不太景气，市场风险开始积聚的初期，或者经济复苏刚刚有一些苗头但信号不是特别明确的时候，因为资金方都希望规避风险、寻求在营收和净利润上确定性更高的上市公司股票进行买入，我们就会发现在经济周期的这些阶段，大盘蓝筹的表现就会超越中小市值的股票，因为后者在经济不景气的时候，确定性就没那么高。你回忆一下，去年疫情影响下，股票涨得还不错，但是都是什么类型的股票在涨？

再比如，现在全球气候变化的议题很受关注，各国在碳中和上都在做政策加码，环保、新能源等等的行业就能收到相对比较多的利好从而股价有比较长期的涨幅等等。

在这种情况下，基金经理和普通投资者都不需要做太多深入的个股研究，只需要根据不同的市场环境，去配置各种不同的指数就可以了。我们可以直接去买一些新能源行业的ETF基金，并长期持有即可，相当于直接买到了整个市场里所有和新能源行业有关的上市公司股票，受益于整个行业在未来长期的上涨趋势（同样，我们也会承担整个行业都可能出现下滑的系统性风险）。

又比如说，在去年下半年，一个基金经理或许对整个白酒行业都一知半解，也不是特别懂大宗商品市场，又或者作为普通个人投资者的我们，很大可能是连一手贵州茅台(100股，约20万+）都买不起的，那最优策略，或许就是买入一定数量的消费医药类行业ETF和周期股ETF，相关行业板块的上涨行情我们都能吃到，又不用担心承担过多的个股波动风险，而且也不需要投入过高的研究成本（时间、精力、金钱等等）。

优势和风险

使用指数基金或ETF基金进行被动投资，并根据不同的经济和市场周期进行板块的调整配置。

优点包括：

1. 减少投资研究过程的成本，我们中的绝大多数都是普通投资者，并非专门的投资经理，即便是水准极高的基金经理和分析师，也有自己的能力边界，ETF和指数基金投资能大大降低我们对投资对象的学习成本。
2. 交易成本极低，流动性较好。
3. 大概率情况下，承担更低的波动率（风险）。因为ETF或指数基金反馈的是某个市场整体的表现和风险情况，因此当你投资指数时，你承担的仅仅是相关市场的系统性风险（与投资个股时，需要同时承担系统性风险+个股风险相对）。
4. 超额收益是可以忽略不计的。相关理论和很多实证研究指出，超额收益是几乎不存在的。这里有这样一种说法，因为你投资个股的时候，同时承担了个股风险和系统性风险。但是因为理性投资者可以通过分散投资，从而降低甚至消除自身所承担的个股风险，因此市场和资产价格并不会对投资者承担的个股风险给予报偿，因此无论你是承担个股+系统性风险（投资个股和主动型基金），还是仅承担系统性风险（投资指数），你获得收益其实是一致的，既然没有超额收益，那还不如选择投资成本更低的指数投资。
5. 有利于培养长线投资习惯。
   潜在的风险则包括：
6. 投资收益整体不尽如人意。尤其是对于追求绝对收益的投资者而言，更希望看到明星基金经理一年动辄百分之几十甚至翻倍的投资回报。
7. 无法免除系统性风险。
8. 部分基金的赎回，可能较为缓慢。比如说一些跟踪海外市场，如标普500指数的、由境内机构管理的人民币基金等，国内投资者在申购和赎回这些基金时，往往份额确认、赎回确认的等待期都相对要较长一些。如果你是一个高度活跃的交易者，这种特性就很不友好了。
9. 指数并不必然会纳入相关行业或板块的优质公司，且指数本身好公司坏公司可能都包括。

smart beta，怎么smart？

简单来说，就是，怎么做好见风使舵？
首先，这里要讲到周期理论。以我个人观点，很多周期理论，并不特别认同，毕竟世界在不断的变化，经济运行的底层逻辑在变化、资本市场在变化、监管在变化、货币政策在变化，从过去经验中总结并能有效预测价格走势的周期模型，在未来不一定适用。
但是不妨碍我们用周期理论，这样一种非常简化的模型，大概去理解经济和投资。
这里一张图，是全球范围内非常有名的美林时钟。

美林时钟在现当代的有效性是存在争议的

这个模型基于通胀和经济增速的不同阶段，预测了不同大类资产的表现，然后建议投资者据此进行配置和投资。理论上说，如果我们能了解到我们当前处于宏观运行的什么阶段，我们买入相应的各种指数基金即可，当下一个周期阶段来临，我们作出相应的调整，就能一直立于不败之地。
当然，美林这家投行已经湮灭在历史的长河里了，一个基于欧美市场的模型，我个人认为，也不能完全契合更广范围的市场环境，比如中国、亚洲其他区域等等。
我个人更赞同的理论，是中国市场大约会有一个3.5年左右的小周期，2*3.5年也就是7-8年的中周期，以及更长范围的债务周期。以后有机会多写一些这些方面的内容。宏观研究是各家机构的看门本领，我也就跟着看大神们的研报老老实实学习做笔记。
所以说到这里，你就明白了，smart beta，要smart，你首先需要做到这几件事情。

1. 理解你所处的市场环境
2. 选择合适的指数工具去匹配这个环境
3. 当环境出现变化的时候，及时进行调整。

事实上这个投资策略，对于很多优秀的基金经理人而言，是有产生超额收益的空间的。尽管这种策略的底层逻辑还是跟随市场、被动投资。

比如说：

1. 基金经理们可以在指数成分股的基础上，筛选一批更为优质的上市公司股票。比方说，在经济上行周期，是应当进行成长股的配置，但是成长股指数里面可能有良莠不齐，那我就对其中的上市公司做深入调研，录取一批白名单，等到要配置这个板块的时候，我不直接买指数，而是买我那一篮子的白名单股票。
2. 比如对周期切换的信号，提前进行甄别。这是很难的，很多时候，不论是大周期还是小周期，你很难精确判断转换的时点在哪里。比如今年2月份，大宗商品集体大跌，周期股跟着一轮补跌，那这个回撤到底是短期技术回调，还是周期和基本面发生了根本变化？身处局中的我们其实很难有能力判断，就算能力强，也不一定有那个性格脾气精神气儿敢作出投资决策。
3. 当然，大部分人是很难提前侦知周期切换的信号，那么关键问题就是，你能不能在市场发生变化，以及你自己的持仓大幅度回撤之后，及时调整和修复，如果可以，那么你就能强过同侪，创造超额回报。

全球最知名、规模最大的对冲基金，桥水BridgeWater的策略就是以smart beta为主，通过对宏观环境的深入研究，进行大类资产配置的调整，从而获得长期稳定的投资回报。当然他们非常实诚的一点就是，他们一直认为自己既然是smart beta，所以并不赚取超额收益，既然没有赚取超额收益，所以他们就不向客户收取任何的超额业绩报酬。（所谓超额业绩报酬，常见于私募基金，基金整体的投资收益达到一定门槛之后，会有一部分投资收益归管理人所有，一般以20%的分成比例居多，近几年国内公募基金也开始有这种类似的趋势）

桥水掌门Ray Dalio，他写的《债务危机》，很推荐大家阅读

小结

也许看到这里，你会跃跃欲试想开个股票账户，然后把一揽子ETF基金先加好自选股，然后看准机会各种操作。就像一个打碟的DJ一样，这个调高一下，那个调低一点，转来转去。

指数投资本身是非常优秀的习惯，我自己本人的习惯是把指数ETF作为定投储蓄的一个工具，每个月扔一点钱在300或者标普的指数ETF里面，做长期投资。但是我基本没有太多去做所谓的smart beta的操作，尤其是对于宏观环境的研究判断，是一门非常高深的学问。最多我可能也就考虑说，哦，感觉下半年开始成长要跑赢价值了，那我这几个月的定投就以中证500为主，哦，到年底了发现沪深300跌回调得挺多，那我明年一季度的定投可能多买点沪深300，但我不会想过去对已经持仓的部位做太多调整，比如这个月把所有仓位都调去创业板，下个月全调美股之类。

没有必要，很危险，得不偿失。

如果你是打算以各种方式加入股市，首先还是那句老话，市场有风险，入市需谨慎。

其次，建议你从一个消极的投资者做起，并且如果有可能的话，一辈子都不要成为积极的交易者和投机者。

声明

本文内容仅代表个人观点，不代表笔者所在机构的投资观点或投资理念。

写作者在援引相关理论、模型、市场数据、新闻内容等，已尽可能核实其真实性，但无法保证没有错漏之处。

本文的写作目的在于专业交流和互相学习，本文不是，也不应当被看作任何形式的投资建议或投资要约。金融市场具有高度的专业性和复杂性，投资者应当在充分知晓自身风险承受能力及意愿的前提下，独立审慎地完成投资决策。如有必要，应当寻求持牌之专业机构和人员的帮助。