新洋丰（000902）研报洞见
磷肥价格启动，持续推荐一体化优势凸显的复合肥龙头
供需改善下国际磷肥价格率先启动。供需错配下，国际磷肥价格在 19 年大幅下跌，波罗的海一铵年底已跌至 255 美元/吨，价格触底后于今年 1 月出现反弹，考虑到后续国际巨头新增产能与整体需求处于持续优化中，且国际巨头在去年出现了首次亏损后有涨价意愿，行业基本面逐步改善，新一轮周期将启动。
供给大幅减少带动国内磷肥价格开始上涨。19 年国内磷肥价格下跌的一个重要原因在于，中国是全球磷肥出口大国，而 19 年国际磷肥巨头对磷酸二铵降价，导致国内的磷酸二铵、一铵由于价格劣势无法出口，而在国际磷肥价格上行期有望对国内价格形成联动。长期来看，从去年的三磷整治起行业落后产能逐步淘汰，供给侧改革下供需将持续优化，对磷铵价格形成长期的有力支撑。此外，国内农产品价格也已低迷多年，随着玉米去库存、种植面积减少、下游养殖行业需求边际改善，价格有望逐渐复苏，需求端对于磷肥的积极作用也值得期待。
持续推荐拥有上游自主权、一体化优势的复合肥龙头新洋丰：
1、磷肥涨价背景下，新洋丰拥有 180 万吨磷铵产能，优势凸显。目前宜昌、荆门、钟祥均已复产复工（磷铵产能分别为 70/20/40 万吨），预计由于新冠疫情影响磷铵产量约 5 万吨，按每吨净利润 200 元计算，影响净利润约 1000 万元。四川雷波磷铵产能 50 万吨，去年 4 月由于三磷整治停一条线，一季度影响 6 万吨，预计 Q3 复产。
2、复合肥在磷铵带动下同步上涨，春耕供不应求。20 年的春耕大致上在 3 月下旬展开，经销商备肥时点正常情况下会在 2 月中旬启动，由于疫情影响大规模拿货是 2 月底至 3 月初。虽然由于疫情期间湖北生产基地的复合肥存在减产现象，但由于复合肥整体产能利用率低，公司已在湖北省外的生产基地安排生产，且去年 Q4 也有存货，加之近期政府及各地交通部门出台交通运输措施，保障春耕物资流通，生产流通压力不会特别大。荆门硫酸钾复合肥停了 1 个月，预计影响 7 万吨。
3、新型肥将持续保持销量高增长。公司过去两年聚焦新型肥的研发推广，19 年 2 月成立的力赛诺于 19Q2 开始投放市场，今年将进一步贡献销量。18 年新型肥销量 55 万吨，19 年预计约 70 万吨，20 年预计有 30%的销量增长，随着新型肥在经作区和大田流转区替代常规复合肥的趋势化，3-5 年内有望达到 200 万吨级别。
4、关于 19Q3 一次性因素影响后续：去年三季度利润下滑主要由于四川雷波停产、上游硫磺价格暴跌、复合肥价格随之下滑、磷石膏处理费用等。目前来看，四川雷波预计 Q3 复产；高价原料全部在去年三四季度消化完毕；复合肥价格出现上涨；由于磷石膏处理费用，目前单吨磷酸一铵成本仅增加 30 元，但磷铵涨价可以对冲，若 Q2 磷石膏提纯工艺能如期投产，Q3 将节约该项支出。
5、中期计划：公司 2019 年 Q3 的资产负债率仅为 25.34%，现金 15.85 亿，几无有息负债。有充分的杠杆资源可以撬动做资本开支，根据公司披露的战略规划，公司将利用资金实力向产业链上游延伸，进一步实现产业链一体化，强化成本端优势，增强风险抵御能力与业绩确定性。紧抓复合肥率提升、经作区与大田流转区新型肥趋势化的行业方向，推进新品研发与推广，提升市占率，优化产品结构。
盈利预测与投资评级：公司短期受新冠疫情及“三磷”整治影响，但长期来看，行业供给侧改革已进入深水区，竞争格局越发清晰，公司成本力、产品力、渠道力与品牌力共筑的竞争壁垒将在行业充分洗牌后给公司带来长期成长红利。我们预计 19-21 年公司实现营收 94.8/103.0/119.3 亿同增-5.5%/8.6%/15.8%；归母净利 6.7/8.3/10.4亿同增-18.0 %/23.2%/25.3%，当前股价对应 PE 为 15.2X/12.3X/9.8X，维持“买入”评级。
风险提示：新冠疫情影响；原材料价格剧烈波动；环保力度不达预期；三磷整治力度超预期，加大环保开支与经营成本；磷石膏生产建材的扭亏为盈进度低于预期；农产品价格反弹乏力
