「对赌协议在投资人与融资公司及其股东之间的效力，大有不同，投资人、融资方、创始股东甚至管理层，都应予以重视。」
文|戚谦，河南成务律师事务所股权律师。
【戚谦说】
对赌协议，或称估值调整协议，是投资人和融资方对未来不确定情形的约定。融资方为快速发展而急于融资，投资方通常不参与管理，但要求融资公司的股东甚至管理团队对业绩指标、预期盈利甚至IPO日期做出对赌承诺，想以此控制投资风险。
投资人与融资方及其股东对赌，哪个有效？
看这个曾引发投资界广泛关注、被称为“中国对赌协议第一案”，法院最终认定会带来什么样的影响？
本文共1981字，阅读只需4分钟，您将收获如下价值：
▲投资人与融资方及其股东的对赌约定，应注意哪些方面；
▲按业绩指标约定补偿利益的条款，需如何完善。
【股权故事会】
香港迪亚公司在甘肃全资设立众星公司，注册资金384万美元，众星公司法定代表人为陆波。
为融资之需，2007年，众星公司及其股东迪亚公司、法定代表人陆波与投资方海富公司签订协议，约定：众星公司增资扩股增加注册资本至399.38万美元，海富公司出资15.38万美元（折合人民币114万），占注册资本的3.85%；海富公司一次缴付2000万人民币，超过其认缴注册资本的部分，计入资本公积金；公司变更为中外合资公司。
投资方的目的，主要是通过融资方的公司上市实现投资回报。
因此，大家首先约定众星公司成立“公司改制上市工作小组”，筹备上市前期准备工作。
第二，各方对业绩目标进行约定：众星公司2008年净利润不低于3000万人民币，否则，投资方海富公司有权要求融资方众星公司补偿；如果众星公司不予补偿，其股东迪亚公司补偿。各方对补偿金额约定了具体的计算方式。
除了业绩对赌，各方还对投资方股权的回购进行约定：如2010年10月，因众星公司原因造成无法上市，投资方海富公司有权要求众星公司的股东迪亚公司回购其持有的全部股权。
协议中没有关于世恒公司法定代表人陆波个人承担补偿义务的约定，是投资人没想到，还是人家不让？哈哈
增资后，众星公司更名为世恒公司。
但是，世恒公司2008年度净利润为2.6万余元，与约定的3000万相差甚远。
2009年12月，海富公司诉至兰州中级法院，要求执行世恒公司、迪亚公司和陆波支付协议补偿款1998万元。
兰州中院一审认为，合资公司利润是根据注册资本比例分配的，协议的补偿约定与法律规定不符，且损害公司利益及公司债权人利益，应为无效；海富公司要求世恒公司的股东迪亚公司补偿的依据不足，也没约定由陆波个人补偿。于是，驳回海富公司的诉讼请求。
投资方海富公司不服，上诉至甘肃高院。
甘肃高院二审认为，如世恒公司2008年净利润完成3000万，世恒公司及股东都能取得各自收益，但如完不成，海富公司有权取得补偿，不论世恒公司经营业绩如何，投资方都能取得约定收益而不承担任何风险，违反了投资领域风险共担的原则，这是名为投资，实为借贷，协议无效。但是，海富公司是基于对世恒公司和迪亚公司的承诺的合理依赖才缔约的，因此，世恒公司及其股东迪亚公司负有主要过错责任，应共同返还除计入世恒公司注册资本114万外的1885万及利息。
这次，融资方不服，向最高法院申请再审。
最终，最高法院再审撤销甘肃高院二审判决，改判迪亚公司支付补偿款1998万元。
【律师解读】
投资人海富公司起诉要求的是支付补偿款，没有请求返还投资款，但甘肃高院判决共同返还投资款超出诉讼请求，明显错误。
投资人与融资公司的对赌约定是否有效？
如世恒甘肃实际净利润低于3000万，则海富公司有权从世恒公司获得补偿，该约定使投资人可以取得相对固定的收益，脱离世恒公司的经营业绩，损害了公司利益和公司债权人利益，该部分条款无效。
那融资方的股东与投资人约定的补偿承诺也是无效吗？
作为融资方世恒公司的股东，迪亚公司对投资人海富公司的补偿承诺并不损害世恒公司及公司债权人的利益，不违反法律法规的禁止性规定，也是双方的真实意思表示，应为有效。再说，迪亚公司对投资人请求的补偿金额及计算方法没有提出异议，可予确认，由迪亚公司补偿投资人。
【股权心经】
为达到投资目的，投资人一般将对赌协议围绕公司股权以及公司治理结构进行设计，认定协议效力不能仅依据《合同法》，更多要以《公司法》深入判断。
对赌协议通常都会事先约定，公司按业绩指标完成与否而给予投资人补偿，这与公司法规定的利润分配规则是冲突的。
对赌协议的效力如何，主要看是否损害公司及公司债权人的利益。
投资人作为股东与公司的补偿对赌，损害了公司及公司债权人的利益，被最高法院否定。但是，投资人与融资公司原股东的对赌约定，并不损害公司及公司债权人的利益，不违法法律禁止性规定，被最高法院认定有效。
这个对赌协议的效力认定，明确了对赌协议在不同对赌主体之间的效力差异，对投资方和融资方都有指引价值，对完善对赌协议条款的设计亦指明了方向。
签订对赌协议不可怕，真心希望妥善设计对赌协议条款，合理保障投资人和融资方的权益，力争创业发展人和财旺。
