注：我的股票实盘完全在抄老唐的作业，周记是学习本周唐书房和自己思考的记录。

本周交易

无

当前持仓

目前持有腾讯控股44%，贵州茅台21%，洋河股份16%，古井B7%，分众传媒10%，另还有现金仓位约2%。

下表除“当前股价”和百分比之外，其他科目单位为人民币亿元。

上周数据

注：①采用席勒市盈率估值的企业，不估算三年后估值；

②持股比例=持股市值/账户总值。在无交易状态下，该比例也可能因每只个股股价波动幅度不同，而发生小幅变化；

③仓位加总偶尔可能为99%或101%，原因是持股比例为四舍五入数据，例如10%代表实际仓位在9.50%~10.49%之间。

收益

本周实盘净值下跌约4%，2022年年内收益从上周的-3%上涨至-7%（四舍五入）。

注：①实盘年度收益率及年化收益，按照且慢小账本数据。

②沪深300指数收益未包含每年2%左右的分红，数据略有低估。

重要事项

1.茅台披露茅台酒销售额过千亿

本周一晚上，茅台发布了一个奇怪的公告，说2022年1月1日至11月21日，公司实现茅台酒营业收入894.08亿元（含税销售收入1005.69亿元）。

本次披露茅台酒实现了894.08亿元营业收入，按照13%税率计算的话，含（增值）税销售收入应该是894.08*1.13=1010.31亿元，但披露数据为1005.69亿，差了4.62亿。

销售产品的增值税，没有优惠税率或者减免政策之说，这个4.62亿差额只能是出口退税导致的。

这份公告的4.62亿增值税差额，背后的信息是截止11月21日，茅台酒出口营收约35.5亿元（4.62/13%=35.5）。同比增长幅度很大，但绝对额很小，对公司营收和利润的实际影响可以忽略，是一个不重要的细节，知道即可。

2.央行降准及其他

11月23日，国常会指出【加大金融支持实体经济力度。引导银行对普惠小微存量贷款适度让利，继续做好交通物流金融服务，加大对民营企业发债的支持力度，适时适度运用降准等货币政策工具，保持流动性合理充裕。】

11月25日，央行决定于2022年12月5日降低金融机构存款准备金率0.25个百分点，此次全面降准共计释放长期资金约5000亿元。

降准，是向市场投放货币，可以降低资金的价格（即利率），增加可借贷额度，通常被视为经济的利好以及股市的利好。

不过呢，这次的降准背景比较尴尬，目前银行不是缺钱放贷，而是缺人来贷。

前三季度居民存款增加13.3万亿，比过去两年同期平均数据多增4万亿。简单的描述大致就是人们不消费、不投资、不买房，尽可能存钱而不是借贷。

另外，11月23日，证监会竹席易会满提出了一个新名词：具有中国特色的估值体系。他说：

“要探索建立具有中国特色的估值体系，促进市场资源配置功能更好发挥......估值高低直接体现市场对上市公司的认可程度。上市公司尤其是国有上市公司，要进一步强化公众公司意识，主动加强投资者关系管理，让市场更好地认识企业内在价值。”

保持开放心态学习时也不能忘记，子曾经曰过：输山有路情为套，学海无涯乐作舟。

学习的过程中，一定要提防被情怀左右，陷入某些机构借概念推高股价、然后减持补窟窿的套路里。

有饵的地方，就可能有钩。笨笨可以选择不懂不参与，而聪明人可能也需要记得吞下饵后尽快吐钩。

3.腾讯的估值调整及背后的思考。

腾讯的估值及买卖点调整，想过很久了。但我一直有个执拗的原则，尽量不在股价下跌途中做下调，尽量不在上涨途中做上调。

这主要是为了防止自己被近期的市场波动所影响，不知不觉成为市场先生掌控的木偶。毕竟人都有情绪，都会受到市场气氛的影响，区别不过是程度而已。

这种死板的戒律，可能会让自己错过一些机会（赚钱的机会或少亏的机会），但鉴于投资是持续一生的事情，我个人没有打算做修正，利或是不利，我都接受它。

三年后合理估值下调为5.7万亿，理想买点下调为小于2.85万亿，一年内卖点调整为6万亿。

三年后合理估值5.7万亿左右，背后的数字是对2025年的净利润调低为1900亿范围。

这是将年化增长率下调为20%，并将2022年基数取值调低为1100亿。1100*1.2*1.2*1.2=1900.

1900*30=57000亿。57000/2=28500亿。

对2022年的净利润在三季报后还稍微乐观了一点，从原本预计的1100~1200亿，小幅调整为1200亿左右，因此，一年内卖点调整为6万亿。

上述调整是对未来增长预期的下调，无疑代表着一定程度的悲观，也代表对最近两年内大量【没想到】的承认和纠错。

1）投资

早在2017年，我起初投资腾讯的时候，我对腾讯的认识就是：腾讯仿佛是一家靠现有业务兜底，并雇佣着一群在互联网及移动互联网领域里享有极高声誉和成功经验的人士担任管理合伙人的大型互联网投资基金。

是看好互联网及移动互联网未来发展，但能力又不足以判断哪些企业能够胜出时的最优选择。

最近两年，整个互联网和移动互联网被A4纸各种无情轰炸，腾讯的投资业务所面临的环境发生了较大变化，这是其一。

其二，上周腾讯宣布将美团股票实施分配的行为，我个人认为验证了分配是反垄断部门的要求，而不是腾讯的主动诉求。

它代表着一种未来投资方向的约束，对腾讯的投资业务可能产生三种影响：

a.腾讯不会再去投资有可能导致垄断嫌疑的其他大型互联网企业；

b.投资的小型企业，一旦其成长到一定规模，腾讯投资部门可能需要退出，避免再次触碰反垄断红线；

c.腾讯可能会有意识地给境外投资更大权重。而境外投资相比境内投资，腾讯通过微信和QQ获得的庞大流量，无法（或至少很难）体现出价值。

综合以上变化，我认为对腾讯投资业务的期望值可能要做下调。

2）游戏业务

游戏方面，由于版号的管制及数量的不确定性，腾讯的游戏业务也在发生变化，包括：因为版号有限，所以公司资源将向耗资更大的精品游戏集中。

它导致游戏的立项和开发具备更多的可预见性和计划性，每一个规划好的游戏项目也将得到更多的投入。

然而，游戏开发这件事情本质是逆计划的，玩家口味或品味本来就是难以预测的，这种改变增加了失败的可能及单次失败的潜在损失。

同时，这种模式和腾讯已经习惯的赛马制有抵触，这回带来组织机构及开发方式的调整成本及人员流失风险。

其次，新游戏在开发时，就需要考虑全球市场因素，而不是纯粹的国内市场。

这里同样也有两处风险增加，其一，是需要同时考虑的因素越多，事情就越难做。“既要又要”比“只要就”困难的多；

其二，这相当于腾讯本土团队更熟悉中国传统文化，更熟悉中国市场，更理解中国玩家的优势，被一定程度约束了。

当然，除了以上两点之外，在世界级中国因为多种因素（意识形态对抗，局部战争，国内抗疫等）导致整体经济增速下降，玩家收入水平降低，对游戏的支付能力下降，也是一个新增负面因素。

3）云和金控

云业务，有国企云优先的所谓数据安全倾向，导致腾讯云业务战略发生了一些调整，本身对增长的要求降低了；

金融业务，在金控牌照及具体政策没有落地之前，腾讯的金融业务更侧重于守成而不是开拓。

综上所述，我对腾讯未来几年的成长预估略有下调，估值和买卖点也随之发生了一些调整。

犯错是投资的一部分，无论是你还是我，我们不仅以前会错，以后也必然会继续犯错。如果投资者意识不到这一点，市场就可能在某次“见证历史”时将其埋葬。

不使用短期资金投资；不单吊一个行业或一家企业；不使用以股价为标准计算担保比例的融资工具。这就是在能够意识到“自己一定会错”的前提下的必然选择。