关于证券，我们可以想到三个与持股人行为和权利有关的有趣案例：①有人曾在雪球的个股页面向复星国际IR提出了这样一个问题：持有复星股票去三亚亚特兰蒂斯酒店、太阳马戏团等复星旗下的资产消费，是否可以获得股东优惠？②在美股上市的好未来，很多购买该股的股东，其家庭也是公司忠实的消费者。③巴菲特曾经提出一个创举：伯克希尔哈撒韦公司的持股人可以指定公司捐赠的慈善机构，这也是一项避税措施，符合税收优惠政策的计划。

1. 货币及证券型token的多元化属性

现在很多研究者把币分为三类：平台币（以ETH为代表）、货币（以BTC为代表）和应用币（即Dapp）。在某种程度上讲，只要token具备功能性，那么这三类币的本质应该是一样的，即不以投资获利为目的持有的媒介类代币。众所周知，Token的流通性和升值性其实是相冲突的，具备流通属性的token可以算作货币，具备升值属性的token可以算作股权，但是现在主流token的性质对传统的货币和股权做了一个融合，那么就出现了一个神奇的场景：用户可以直接使用股权去购买产品或服务，同时产生四个情景：

1. 项目牛，Token总量有限，大多数用户出于升值目的惜售，出于使用目的购买token的用户，其使用成本增加，抑制了token作为平台内通货的长期使用价值，某种程度上也抑制了项目的活跃度；

2. 项目牛，Token总量无限，大多用户出于使用目的而持有，惜售情绪降低；

3. 项目弱，Token总量有限，只有少数用户会出于升值目的而持有，大部分用户主要出于使用目的而持有币；

4. 项目弱，Token总量无限，由于不看好项目，用户不会出于升值目的去持有币，用户主要出于使用目的而持有币。

可以看到，对于炒币者来讲，其持有的token能否升值，这里的关键在于，要把token的股权属性和货币属性做一个二维的划分，如图所示，Token价格是多方面力量共同推动的结果。

在之前的文章《区块链中Token的五种估值模型》发出后，曾经收到了读者的反馈，比如大部分区块链项目，除了平台币以外，实际上无法产生稳定的现金流。但是换一种角度，以我们实际生活中的场景为例：

如果把以上消费环节中涉及到的部分场景通证化，那么可以得到两类token，一种是“苹果币”，一种是“积分币”，在苹果公司的生态体系内，必须使用“苹果币”消费和结算，在App内，必须使用“积分币”进行消费和结算：

在区块链世界中，苹果公司相当于一条公链，其生态内的App都各自发行有自己的“积分币”。而苹果公司或者App的拥有者（也就是股东），均有可能得到扣除各项费用外的系统收益作为回馈。在上述案例中，存在两处产生现金流的地方：

1. App提供服务，收取费用。只要用户在App内有消费需求，股东就有可能得到苹果币或积分币形式的分红。如果该App的股权和币权统一，或者说App一开始只做了ICO，并不存在股权一说的话，股东即为“积分币”的拥有者。

2. 苹果公司提供系统，参与抽成。只要有用户使用该公链系统，公链股东就有可能得到苹果币形式的分红。而公链的“股东”毫无疑问是公链中“苹果币”的拥有者。

在这里，苹果公司作为公链，其分红方式由社区共识决定，利益的分配是公开透明的。对于DApp来讲，“积分币”持有人的权益由项目运营方决定。如果用户在App内消费“积分币”，其消费过程不在链上完成的话（比如采取链下记账，定期一次性结算的方式），我们则无法通过每笔转账记录来确定用户的消费金额及预测股东收益。可能会有读者质疑两个问题：

1. 用户每笔消费都要付出交易费，成本不低

2. 当分红率>消费带来的经济效益时，可能会抑制消费

关于第一个问题：交易费，其实相当于苹果商店的抽成，只不过传统模式是由App Store定期与项目方结算，而在区块链上，是按每笔交易进行抽成结算，并且由用户直接将费用提交给苹果，其商业本质并没有改变。

关于第二个问题：在这里，“分红”与“消费”的冲突确实会给DApp带来运营上的冲突。但是与DApp不同，公链的“分红率”相当于利率，我们可以通过对系统内的供需作出分析，并初步假设，传统的IS-LM模型适用于该体系。

2. 我们是否真的需要稳定币（双token模型）

之前，在橘喵哈希发表的第一篇文章《如何为区块链项目设计token机制》中，曾经提出，每条公链都需要设计多token模型。但是现在想法有所改变，公链生态体系的经济繁荣有助于货币的升值，挖矿回馈，也就是分红率／利率会自发地根据市场表现作出调节，未来，一个繁荣生态下的公链，其token会成为生态内的稳定币，持有者有机会以各种形式获得利息。

真正需要设计“稳定币”的可能是DApp或者以公司为主体来运营的公链。作为一个以盈利为目的的项目，DApp内不能有任何抑制用户需求的情况出现，持有“积分币”不能对消费“积分币”造成干扰。因此，需要设计两个token，一个是用于持有的带有证券性质的token，另一种是用于消费的稳定币型“token”，这种商业逻辑也符合现状，即：线上App对外发行有股份，股东有权利获得分红收益；对内发行有积分，用户可以在App内使用。而这种对内发行的积分，用户可以通过公链代币来购买使用。未来，如果某个DApp发展壮大，并且形成生态，其内生的用于消费的稳定型“积分币”，有望成为该DApp生态内的通用型货币，或者说是生态内的“联盟币”。

3. 总结

线上DApp的所有经济行为一定要在链上完成，这样才有足够的透明度和持续的经济激励让用户去持有token。这对公链的并发处理能力提出了很高的要求。除了牺牲公链的去中心化属性外，还有一种解决方式就是，发展多条垂直细分领域的公链，各条公链根据各行业的特性去设计基本属性，并提升交易处理速度。

与本文观点不同的是，去年与美国的律师聊到Howey Test，对方对utility token的认定有另一套说法。什么是utility token？就是类似ETH、BTC等作为媒介而非投资标的存在的实用型代币。尽管自己认为有一百种理由可以认定某个代币为utilitytoken，但是律师仍然强调，代币的销售方式（即ICO），仍然是被认定为证券的最大因素。今年美国SEC官员William Hinman在雅虎金融市场峰会上提到：“正如比特币一样，将联邦证券法的披露制度应用到以太坊似乎也没什么价值。随着时间的推移，可能会出现其他足够分散的网络和系统，它们可能不需要被认定为证券”，这样一来，utility token的内涵意义又明确了一条，即token足够“去中心化”。

无论如何，token经济模型的设计道路漫漫，前景受到技术条件的制约，设计者需要拥有跳出现有框架的想象力。此前也看过一些现有的token设计方案，涉及到N个场景下的N个维度。我们最终是否真的需要在虚拟世界中以架空的方式，重塑这样一套复杂的商业系统，并且用繁琐的token框架去制约其可扩展性？这里要打上一个问号。

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