前言：复盘新能源周期，提炼成长赛道普适规律
回顾 2026 年上半年，AI 是贯穿市场的核心主线之一。从芯片设备材料、光模块与先进封装，到算力基础设施与应用端，各环节自年初以来持续轮动演绎，行情扩散路径与节奏仍在动态演进。为更好地把握本轮 AI 产业浪潮的演进规律与后续配置线索，本篇文稿依托报告复盘新能源车产业链的完整景气周期，提炼科技成长赛道的普适性传导逻辑，为 AI 产业链下一阶段的行情演绎与结构切换提供参照框架。
AI 与新能源车产业具备高度可比性。二者均为技术创新驱动的成长赛道，核心技术突破是产业爆发的根本动力，政策支持在产业发展初期均扮演关键催化角色。从产业链结构来看，两者同样呈现清晰的上中下游分层特征，均具备从上游资源到中游制造再到下游应用的完整产业生态。正因二者在产业周期规律、传导逻辑与市场轮动特征上具有较强的相似性，以新能源车的周期演绎作为参照，能够有效判断当前 AI 产业所处的阶段及位置。
复盘 2020‑2023 年新能源车行情可以发现，行业走出典型的 “M 顶” 格局。2021 年形成第一个阶段性顶部，核心驱动在于需求端边际扰动叠加上游资源品涨价，引发市场对产业链利润分配格局的担忧。第二个顶部出现的产业环境是产业需求增速放缓以及中上游供给瓶颈即将释放。映射至当前市场，AI 行业近期出现第一个较大的压力测试，背后源于产业端中上游利润分配不均匀的担忧，但尚未出现下游需求放缓和上游供给预期快速释放的阶段，产业趋势或并未结束。
新能源车和 AI 同时存在多处底层相似特征。二者的市场需求均呈现爆发式、非连续性指数级增长，显著区别于传统行业线性爬坡节奏；景气传导路径上，均先由中游核心部件业绩兑现，之后向上重估上游资源品价值；上游环节建设周期长，供给增速滞后于下游爆发式需求；当渗透率触及瓶颈，商业化变现无法对冲高昂边际成本时，会成为行情的重要拐点。
与此同时两大产业也存在明显差异。新能源车属于成熟制造业的能源改良，是存量市占率挤压，商业模式没有发生质变，景气影响范围相对闭环。AI 属于新供给创造新需求，可以衍生 AI 应用、数字人等全新细分产业，景气横跨芯片、光通信、服务器、电网升级，带来跨行业景气共振。供给端准入门槛方面，新能源车技术成熟、重资产、容易复制，社会资本涌入后容易出现同质化产能过剩；AI 中上游供应链被全球顶级电子巨头垄断，工艺与资金壁垒形成技术断层，扩产存在刚性约束。另外，新能源车可以依靠销量追踪 S 型渗透率曲线判断拐点，而 AI 每一轮技术突破都会重构 Token 消耗量与算力总量，传统渗透率预测指标参考价值被削弱。
从行情映射关系看，二者的产业启动逻辑具备共通点。爆款产品引爆全产业链关注度，海量订单带动中游产能扩张，需求进一步向上传导，推升高壁垒、长建设周期上游资源的价格。新能源车轮动顺序为整车厂‑动力电池‑锂矿板块；AI 产业链轮动顺序为互联网大厂‑核心计算资源 / 算力中心‑上游稀缺硬件资源。
新能源车复盘：从概念期到成熟期
新能源车产业一共走过五个阶段。第一为概念期，2009 年 1 月国务院出台《关于开展节能与新能源汽车示范推广试点工作的通知》，开启节能减排的新能源元年。第二是政策密集发布期，国内密集推出推广及补贴政策，叠加特斯拉股价上涨，行业景气持续上行。第三为产业结构调整期，补贴政策调整叠加行业准入门槛提高，低端产能逐步出清，指数进入震荡整理区间。第四是补贴退坡期，补贴进一步退坡，国产 Model 3 开放预定，板块整体处于底部磨底阶段。第五为产业发展成熟期，免征购置税等政策延续，终端需求持续放量，行业从政策驱动转向市场化驱动，新能源车指数开启主升行情。
本轮 AI 行情与新能源车第五阶段底层驱动逻辑相近，均由产业基本面趋势主导，因此重点复盘新能源车成熟期内部的四段行情演进。
第一阶段：需求非线性增长
新能源车进入成熟期第一阶段，在政策补贴加持之下，需求呈现非线性爆发式增长。销量层面月度销量持续超预期，同比增速维持高位；渗透率持续扩大，加速突破 10% 关键瓶颈。资本开支维度，A 股与美股下游整车龙头资本开支增速同步上行，整车扩产意愿持续加快，自上而下验证产业需求全面爆发。
在需求非线性增长的产业初期，下游整车龙头股价率先持续走强，涨幅显著领先中上游环节。该阶段市场核心聚焦终端需求爆发的验证，下游整车作为需求最直接受益方，销量与收入弹性最先显现，业绩确定性最先被市场定价。中上游环节受到产能建设周期约束，业绩兑现相对滞后，股价表现整体弱于下游整车。
第二阶段：上游供给周期严重错配，从传统周期转为成长估值体系
第二阶段，新能源车需求持续放量、渗透率快速攀升，锂盐现货流通库存处于历史低位。在补贴退坡预期驱动下，整车厂加速备货并向电池厂集中下达订单，需求沿着电池‑正极材料‑锂盐产业链逐级向上传导。叠加锂资源供给刚性、释放滞后，全产业链形成显著供需错配格局。政策端《关于加快推动新型储能发展的指导意见》提出 2025 年新型储能装机规模达 3000 万千瓦以上目标，储能预期进一步强化锂需求逻辑，多重因素共同推动碳酸锂价格阶段性走强。2020 年底至 2022 年底，国内电池级碳酸锂价格累计涨幅接近 10 倍。
第三阶段：新能源车指数的 M 顶及见顶信号
新能源车行情见顶存在五大信号。第一是补贴政策退坡，政策红利边际收敛成为行情导火索，2022 年新能源汽车购置补贴于当年 12 月 31 日终止。第二是销量增速边际放缓，12 个月平滑后的销量同比增速和指数几乎同步见顶，基本面驱动力减弱。第三是渗透率增量中枢下行，2021 年 11 月渗透率突破 20% 之后，增速中枢下行，行业由高速渗透转入平稳增长，成长预期随之修正。第四是下游龙头企业资本开支增速下行，下游扩产意愿收敛，意味着自上而下的需求增量收缩，行情失去核心上行动能。第五是上游毛利率见顶回落，上游作为产业链景气最敏感环节，盈利拐点预示产业景气周期顶点。
新能源车指数见顶下行之后，期间会出现阶段性反弹修复，但反弹高度无法突破前期高点，形成 “M 顶” 特征。2022 年 4‑7 月板块反弹来自两方面驱动，一是长三角地区全球卫生事件冲击之后供需修复，积压订单集中释放，产销量回升带动估值修复；二是汽车下乡消费刺激、购置税减免延续等政策托底，强化市场需求预期。但整体产业需求强度已经弱于主升阶段，该轮行情属于修复，并非新一轮周期开启。
第四阶段：从成长回归周期，关键是供需格局的预期变化
需求端，2022 年底国家补贴正式退出，2023 年一季度终端购车意愿阶段性回落，需求压力沿着产业链向上传导。整车与电池企业下调排产、主动去库存，正极材料环节出货与价格同步下行，进一步传导至锂盐采购需求走弱，锂价的需求支撑逻辑松动。
供给集中释放同样是 2023 年碳酸锂价格下跌的核心推手。上游企业自 2020 年下半年持续加大资本开支，锂矿项目从投资建设到产出精矿普遍存在 3 年左右周期，前期高景气阶段的集中扩产在 2023 年转化为实际供给。叠加多家锂矿龙头密集披露扩产计划，产能释放预期持续强化。需求边际走弱叠加供给预期释放，供需格局快速反转，推动锂价进入深度下行通道。
锂矿指数显著领先碳酸锂期货价格见顶，由三方面原因共同驱动。第一是政策预期，工信部公开表态统筹锂钴镍资源保障能力，市场解读监管将推进保供稳价；第二是供给扰动缓解，全球头部锂生产商结束罢工，供给收缩预期消退；第三是权益市场定价的前瞻性，股票市场提前透支上游涨价预期，当上游涨价开始挤压中下游利润，投资者担忧涨价不可持续，股价先于现货价格回落。从弹性对比看，碳酸锂期货价格弹性大于锂矿指数，锂矿指数弹性大于新能源车指数。
AI：轮动顺序与新能源车的行情相似
复盘新能源产业完整周期，行情演绎路径为政策补贴驱动下游需求爆发，上游材料量价齐升，政策退坡后需求边际回落带来估值下行，产能集中释放造成过剩，上游资源品价格承压下跌，板块轮动、见顶信号清晰。
AI 主升浪启动初期，由中游需求率先驱动。CSP 云厂商资本开支是 GPU、AI 服务器、光模块行情上涨的核心需求来源，亚马逊、微软、谷歌、Meta 等海外云大厂自 2025 年一季度起资本开支增速持续上行，抬升产业链订单、业绩与涨价预期，自上而下带动 GPU、光模块、服务器等中游板块走强。
Tokens 需求确认之后，上游行情同步启动。随着训练与推理算力需求扩张，tokens 消耗量加速上行，行情沿产业链向上游传导。中游服务器、光模块普涨完成之后，覆铜板、电子铜箔等供需偏紧上游材料开启主升，玻璃纤维、铜箔、MLCC 等上游材料板块表现靠前，下游环节表现相对滞后，产业链轮动特征清晰。
AI 产业链整体呈现下游‑中游‑上游的轮动顺序。2025 年初，DeepSeek 大模型发布带动港股互联网、AI 应用领涨；二三季度海外大厂算力需求高增，光模块、PCB、液冷、存储板块领涨；四季度储能、磷化工等上游资源，因为北美数据中心用电需求被纳入 AI 叙事，涨幅居前。2025 年末 AI 渗透率突破 10% 之后，算力需求得到验证，上游材料迎来主线行情。
从渗透率和板块轮动关系来看，2024 年 7 月 AI 采用率突破 5% 临界点，5%‑10% 区间上下游普涨，中游硬件弹性最大，光模块、GPU、存储器领涨；2025 年 11 月采用率迈过 10%，行情进一步向上游材料端传导，覆铜板、玻璃纤维、培育钻石迎来爆发，下游应用因为盈利兑现节奏慢表现承压。美国人口普查局数据显示，2026 年 6 月美国 AI 采用率已经达到 20.6%。
AI 产业链是否见顶：两项指标需保持警惕
参照新能源车五大见顶信号框架，从政策红利、需求增速、渗透率、下游龙头资本开支、产业链盈利五个维度对 AI 行业进行对照分析。
第一，全球政策红利仍处在加码期，未见边际收敛迹象。对比新能源行情见顶阶段补贴退坡的大背景，当前全球主要经济体持续加码 AI 产业投资。中国 “十五五” 规划将 “AI+” 列为顶层战略，陆续出台 AI + 教育、智能体规范、AI 合作出海等专项政策；美国出台行政令，强化前沿 AI 安全测试，保障 AI 创新与国家安全；日本发布第二期 AI 基本计划，提出 AI 主权概念，官民联合投入超百万亿日元布局 AI 与半导体；韩国扩大 AI 专项预算，联动头部企业投建全球算力枢纽。各国政策端尚未出现红利边际收敛的信号。
第二，需求增速层面，Tokens 消耗量是表征算力需求的核心观测指标，直接对应大模型训练、推理调用规模。OpenRouter 统计数据显示，截至 2026 年 7 月 13 日，全球头部模型 Token 消耗规模持续走高，增量维持上行通道，推理需求仍在加速释放，尚未出现增速放缓信号。
第三，渗透率及增速维度，美国 AI 采用率已经突破 20%，中长期渗透空间依旧广阔。但是 6 个月平滑后的采用率增量已经出现高位回落迹象，产业存在由高速扩张转向稳步增长的可能性，渗透率提升斜率趋于平缓，需要持续跟踪该指标边际变化。
第四，下游龙头资本开支增速，北美 CSP 云厂商资本开支是 AI 产业链核心需求锚。彭博一致预期显示，主要云厂商资本开支同比增速预计 2026 年到达峰值之后快速回落，2027 年预期增速显著下滑。尽管资本开支绝对值仍保持增长，但增速收敛，代表自上而下新增需求增量减弱，该预期已经部分被市场定价，后续需要跟踪厂商财报真实资本开支指引是否出现超预期修正。
第五，产业链盈利能力。海外 CSP 云厂商毛利率稳步上行，显著高于信息技术行业基准，ROE 逐季度抬升，盈利水平强劲；A 股 AI 产业链上下游毛利率保持稳定，中游环节盈利能力持续走强。从盈利数据看，尚未出现行业见顶信号。
综合五大信号对标结果，当前 AI 整体仍处于上行周期，仅两项指标需要保持警惕：一是 AI 采用率突破 20% 之后增速边际放缓；二是市场一致预期北美 CSP 云厂商资本开支增速将于 2027 年回落。其余三项指标暂未出现见顶特征。
总结：产业趋势未改，静待验证窗口
2025 年年初至今存储板块整体表现亮眼，产业逻辑持续验证，但是受市场情绪扰动，板块出现阶段性调整、估值回落。复盘新能源车行情可以看到，即便处在产业上行大周期，同样会出现估值快速下行的阶段性回调。只要产业景气度向好，基本面没有发生根本逆转，优质环节依旧可以依靠盈利兑现后续再创新高。
当前压制 AI 资产估值的核心矛盾来自三重担忧共振：2027 年 AI 基建资本开支增速放缓预期、单位 Token 价格下行、存储等上游涨价带来的产业链利润分配矛盾，部分成长股面临估值范式向周期股切换的压力。
需要明确，CapEx 增速放缓不等于 AI 周期就此结束。资本开支增速下行会带来订单增速、价格弹性、估值锚的变化，容易引发中上游普涨行情终结，但是否构成整个 AI 硬件行情拐点，还要看终端收入是否同步走弱、供给端是否全面释放、融资链条是否断裂。
市场交易逻辑会从 CapEx 交易转向 ROI 交易。中上游订单弹性会被削弱，但基础设施投资放缓，并不阻碍应用层持续扩散。资产配置的重点不再单纯判断 AI 长期趋势成立与否，而是转向分辨哪些资产可以从资本开支弹性切换为收入弹性。如果 Token 使用量、AI 收入持续上行，行情不会彻底终结，主线会由上游硬件贝塔，切换向稀缺环节与应用收入兑现。
本轮 AI 应用行情拥有过去十余年积累的硬件底座，通讯基建、半导体材料、云计算产业的前期沉淀，叠加大模型持续迭代，AI 应用行情已经处于蓄势阶段，报告提出需要重点关注港股恒生科技指数。
基建行情能否延续，需要持续跟踪三大验证指标：Tokens 增速、北美云厂商财报扣除硅基通胀后的真实 AI 资本开支指引、大模型公司 ARR 的上修幅度。如果大模型 ARR 持续上修，真实资本开支指引大幅上调，存储价格趋于稳定，AI 基建板块贝塔存在修复机会；反之板块分化会持续延续。
风险提示
全球地缘政治的不确定性。随着美国对世界其他国家加征关税，国际贸易格局可能持续受到影响，出口链相关行业可能受冲击较为明显。 AI 发展的不确定性。AI 商业化落地节奏、投资回报率以及资本开支可持续性等存在较多不确定性，影响 AI 相关企业业绩。 宏观经济增长不及预期。全球经济运行仍面临风险，宏观经济增速可能不及预期，从而通过需求收缩和价格下行影响上市公司业绩，导致企业整体盈利增速承压。 历史复盘不代表未来表现。新能源车产业周期与 AI 产业发展逻辑、成长阶段存在部分差异，基于新能源车复盘推导 AI 行情的参考价值或较为有限。
