15年前，由于偶然机会李录参加了一场沃伦•巴菲特的讲座。经过一些领悟，李录觉得自己似乎也可以在投资领域做点什么。当时李录刚刚逃离中国。不认识很多人。没钱、欠了不少债。正在忧虑如何在美国谋生。在巴菲特讲座中，使他对股票市场有了不同认识。 李录越思考越觉得，他也可以在投资领域做点什么。

价值投资者把自己当作所投资公司的所有者。因而，财富会随着公司经营状况增加和减少。你需要安全边际（Margin of Safety)。

价值投资者的三个特征

1. 根本上，你不把自己当作只是不停买卖证券的「发牌员」，你把自己当作公司的真正所有者。
2. 因为你只拥有该公司很小的一部分，所以你需要安全边际。
3. 把自己当作公司所有者，你不会频繁交易；你认为其他人和你不一样，那些人好像本杰明•格雷厄姆（Benjamin Graham)所说的「市场先生」(Mr. Market)。

关于价值投资

价值投资者只管理全部资本的5%以下。他们是投资世界中的「少数民族」。股票市场是为其他95%的人所创建的。这就是价值投资者的机会和挑战所在。

在听巴菲特讲课时，有一个问号一直萦绕在李录脑海中。最大的挑战：了解自己是属于5%的，还是属于95%的。 像95%那部分人去做，是很有诱惑力的。像5%那部分人去做，在感情上是很困难的，尽管价值投资者通常是有较好回报的。钱是赋予那些想积累更多资产的交易者的。

5%部分是有惊人回报的；95%那部分的钱可能总是呆在什么地方。了解自己。你会被考验。你必须要问自己，你是不是一个价值投资者。如果你是一个价值投资者，你可能需要有安于「少数民族」一员的基因。

对于每个人来说，这并不是自然的。你需要安于做你自己。你需要接受和坚持那些基于自己理由和证据的主意，而不是因为有其他人同意你。你可能需要花大量时间，去做一个学术研究者。你是一个研究者或记者，渴望了解更多。你要尽力搞清楚有关的一切。你了解得越多，你投资就会做得越好。政治、科学、技术、文学、诗歌等，任何东西都可能对你产生影响和帮助。

有时候，你会发现某些东西激发你极大的洞察力，是其他人所没有的。你会明白：一家公司是不是便宜？管理层怎么样？还有什么你还没有想到？为什么机会还留在这儿？

李录的基金始于1997年末。经历了重大事件：亚洲金融危机、技术泡沫。1998年秋，李录的研究十分广泛。沉溺于价值线(value line)。喜欢把东西从头到读到尾。这是些很好的学习。如果你想彻头彻尾了解公司属性，你需要这么做。每一页都要翻到，这会大有帮助。

李录会首先查阅新低清单，新低的市盈率(P/Es)、市净率(P/Bs)等。首先看价值。如果价值不合适，就打住。如果看到一个低的市净率，会问一下：账面里怎么说？账面是多少？具有广泛知识。对关注不同产业时，会有帮助。看看息税前收入，看看杠杆(un-leveraged basis)。搞清楚公司已投入多少资金，看看资本投入回报率(ROIC)。

案例：天伯伦(Timberland)

先用5秒钟看一下这家公司：天伯伦。这家公司账面是否干净，大部分是有形流动资产，营运资本，再加上1亿不动产。投入资本2亿，收益1亿。

然后来看，为什么这家公司下滑、股价变得便宜？把自己当作这家公司的全资所有者。当时正值亚洲金融危机峰尖，在亚洲的销售额急剧下滑，和亚洲相关的一切，都在下滑。想查查别人怎么看待这件公司。你不一定要听从别人意见，但你可能想知道别人在怎么看。 没有任何分析师谈到天伯伦。为什么没人谈天伯伦呢？看一下该公司过去几年的表现。天伯伦一直在成长、营利状况良好。家族生意。家族拥有40%股份，控制98%表决权。马上意识到，大多数人都选择避开它了。迅速做数据查询。你要有一颗细致的、主动的心态，去问问题、找答案。天伯伦家族有主要表决权、分析师不关注、有一些股权人诉讼。如果你是投资市场中95%的一员，你可能认为，天伯伦管理层在榨取该公司。

下载每一个诉讼的法庭文件，读它们。你需要有一个非常细致的心态，去搞清楚究竟发生了什么。每一次都去挖掘，通读所有文件。

第一次，花几分钟大致看一看与财务有关的。收集问题，做深入研究。大多数诉讼是关于天伯伦不发布指导信息，这惹恼了投资人、也就是惹恼了那些公司所有者们。管理层决定不再与华尔街沟通了。诉讼不是关于榨干公司或者欺诈，管理层不是恶棍。怎么确定管理层是好的管理者、是些正派的人呢？像一个记者那样去调查。大多数公司管理者都会留下一些痕迹，让你可以去了解，他们如何处理与公司管理无关的状况。大多数专业投资经理们，不会去做这类工作。而你是属于5%的一员。走进管理层的社区，去接触那些认识他们的人，去他们的教会会堂，去认识他们的朋友和邻居。花尽量多时间，这是值得的。发现他们过去做过哪些事，听听邻居怎么说他们。这样，你就可以准确地了解他们的人格。CEO（父亲）看起来是个简单、体面的人，高中毕业。儿子读过商学院，尽管年龄和李录相仿，但已是公司首席运营官(COO)了。李录查阅儿子在哪些董事会任职，注意到他们有一个共同的朋友。设法去加入儿子所在的一个董事会，很快和儿子成为朋友。慢慢认识到，该董事会成员是一些有品味、正派的生意人。

其后，发现这只股票还是很低，发现再也没有什么遗漏了。95%那部分人是不会做这些研究的，或者某种程式化思维阻止了他们去做这一类股票。 如果你不是一个好的分析者，你永远也不会成为一个好的投资者。 我们决定要买入。买多少呢？假设总计900块钱。95%那部分人会买一点点，50块。你是专注的，会投200块。想一想做过了多少工作。李录跑了所有商店，看到赢利在提高，公司在推出孩子们都想要的一系列风潮鞋子。他们的亚洲市场规模很小，收入只是降低了5%。

李录在天伯伦上下了大注。随后两年发生了什么呢？股票升值700%，收入一直在增长。没有任何真正风险---5倍于收入的估值被拉到15倍于收入的估值，收入每年增加30%，都上来了。

成为一个学习机器

当一个投资机会来临时，要抓住它。要日日夜夜投入，这样你才可以行动迅速。工作要完整、更要快。你要训练自己抓住机会。机会浮现时，你是可以闻到味道的。做到这一点，只有通过训练自己，阅读一页又一页财务报告。用标准普尔(S&P)手册查阅外国股票。作为一个公司所有者，你是不会思考每股状况的。用大脑，看股票手册时，每一页只需要花5分钟。不要用计算器，用脑袋算。

案例：一家韩国公司

市值6千万，税前收入3千1百万。市值大约是税前收入2倍。账面价值2亿3千万。账面价值由什么构成？看固定资产、流动资金，不要算入商誉(goodwill)。

大致上，你看到市值6千万、税前3千万、账面价值2亿4千万(其中固定资产1亿8千万)，可能便宜。

确定收入来源，账面，营运资本。 用常识、常规逻辑来思考这家公司。大部分员工没有上过商学院，李录发现他们会很容易被培训。

目前资产7千万，全是现金。1亿8千万固定资产中，全资拥有一家酒店，账面计3千万。拥有一家百货商店13%股份，账面计3千万。看一下那家百货商店，市值大约6亿，13%大约是8千万，这样账面少计了5千万，那家百货商店主要是现金交易，投资、收入良好，还拥有不少资产，那家百货商店的运营，没有存货，更像一家购物中心。除此以外，他们还拥有3家有线电视公司15%股份，还有一些不动产。

综合起来：付6千万，得到7千万净现金，1亿的股票（百货商店和有线电视的股权），3千万的酒店(其估价已10年未变了，而房地产市场已涨了很多)。去韩国，实地考察酒店和百货商店。

查阅邻近地产交易资料，市值大约是账面的2至3倍。在账面基础上，再加1亿5千万。和其余的再相加，资产计3亿2千万。付6千万，每年运营收入3千万。

很多因素对你有利，你还要看当地投资者怎么看。股价上升时，他们要愿意跟进买入。 百货商店股价由22升至100。那家公司股价由12升至大约70。两只股票都升了5至6倍。

不要只是听、要做。要做到这一点，对于投资者来说并不是天生的。如果你确定自己性格属于有异常基因那一类的，你可以尝试去做。股票市场确实是可以挣大钱的，这已经被本杰明.格雷厄姆和巴菲特已经证明过了。

你要做大量分析工作。如果你真有兴趣，你可以挣大钱，去听、更要做。李录从价值投资讲座中受益，然后走出去、去做。 价值投资其实不是理论、是实践。年轻分析者有精力、没什么可输的，所以你们更要去做。

在成为一个好的投资者以前，你需要成为一个好的分析者。李录说成为一个好的分析者，需要做两件事：
1. 提供准确、完整的信息。你需要做得深入，大多时候，你是孤立的。如果你了解得不够充分，当事态失控、每个人都嘲笑你时，你可能站不稳脚跟。
2. 在股票中挣到的大部分钱，不是从榜样那里学来的。榜样不会提供超常收益。你可以学习托迪布朗、格雷厄姆或者巴菲特、芒格。你的收益来自股票，你需要有惊人的洞察力，这需要通过持续的、紧张的、细致的研究才可获得。

投资错误

1、大部分错误是由于不准确、不完整的信息造成的。

2、最大错误：大部分人期望以周或月计来获得回报，他们想在市场下滑中寻求突破。

李录犯的最大错误是迷失方向，当时他在和朱利安·罗伯逊(JulianRobertson)一起做空头(Shorting)。可以想像，你在做空头，而其下降空间却没有限度。这正如查理·芒格所说，在战斗时，你的双手被紧紧绑在身后。还有，曾错过购买股票价值低于现金值(Below Cash)公司的机会。李录当时了解其管理团队，并有个人见解。那家公司随后连涨50至100倍。李录当时没有买入，只是在一念之间。

3、犯错误，有时是因为你太喜欢那家公司了，但你并没有完成你的研究。你开始赌其可能性，而没有进行实质性分析。

4、不断寻找主意
一生之中，你可能只有5至10次极具洞察力的时刻。这只有通过不断的学习，才能获得。

找一家美国公司，然后再找一家类似亚洲公司比较。有些公司已被研究15年了。你需要明白那家公司是做什么的、它的日常运转，在风浪中你才有确据。如果你做不到这点，你就很难有超常收益。

如果你像格雷厄姆、托迪布朗那样做，你会有15-20%的复利回报，但不会有巴菲特那样的巨大回报。

最好的主意会产生上万倍回报。 发现机会并不容易。那需要很多因素加在一起----芒格的「合奏效应」(Lollapalooza Effect)。从你洞察力那一点开始、所有东西一起发酵，而你愿意去投注。

这些是李录投资的动力。李录从物理、数学、法律、经济开始，进而对其它学科产生兴趣。太太有生物学博士学位，他从太太那里学到很多东西。在一切中学习，充满强烈的好奇心。最终你会撞到一个大机会。同时，如果你撞到天伯伦(Timberland)那样的投资机会，也不错。可能很多年不会有机会，也可能接下来几年间有很多机会。这要看哪些会临到你头上了。

主意不是有规则的，不会有每周一个主意这样的模式。6年中，李录可能有过3至4个非常好的主意。你会变得越来越好，机会数量增加，因为你的分析速度在加快。

每天学点儿什么，一年你就会学到不少东西

李录读生物、物理、历史时，都在寻找主意；有时某个主意，会突然跳出来。空闲时间和太太孩子在一起，李录同样可以从他们身上学习。开发人的认知力太重要了。

李录投资清单

1. 它真的便宜吗？
2. 这是一家好公司吗？
3. 谁在管理该公司？
4. 我还有哪些遗漏？
   李录检阅这份清单时，「我还有哪些遗漏」会在很大程度上被心理因素影响。

后来李录在和女儿玩耍过程中，找到了解决办法。价值投资者的三个特点：

1. 公司所有者心态
2. 情况随时间在改变
3. 需要大的安全边际（Margin of Safety)

像公司所有者那样思想

关键的是，你是这家公司的所有者。你无法强迫公司管理层改变，你需要安全边际。要有长远眼光，你要像公司所有者那样思考。

你为什么涉猎股票市场？股票市场是给那些做梦的人创造的。这就是为什么95%那部分人从来没有做过价值投资。这是人性的局限。

你不属于95%的股票市场，你要清楚这一点、把自己准确定位。如果你真地像公司所有者那样思想，你最终会离开资产管理领域、去开一家真正的公司了。这就是为什么巴菲特和芒格去干公司去了。或者，你可以成为一个私募基金(Private equity)投资者。

基本上，股票市场是给那些有缺陷的人设计的。人们跃跃欲试去交易，由于恐惧和贪心犯着各式各样的错误。但他们总会给价值投资者创造空间。

因着洞察力加深，李录现在更喜欢那些逐年在改进的公司。所有好公司都有一个规律：其公司领袖会异常出色。

如果一家公司的投资资本回报率（ROIC）达到50-100%，随后的计算就会变得有趣了。

告诫：你需要有超常信心。做投资的银行业者们，使用着资产负债表相关工具，其规划预测甚至达到无穷长时间。你的规划和预测达不到那么长时间。你只有几次机会，你的规划和预测也许会比较长。如果还不错的话，你50年所有职业生涯，可能会有5至10次机会，你可以很有信心地规划预测接下来的10至20年。如果那样，你就不想卖了，握着。你就不用交资本利得(Capital Gain)税，实际上你在调整40%利得税，公司可以在合理避税情形下每年利用40-100%资金。这正是你想要做的。

你要找出那些每年都在成长的公司。
是什么使这家公司比其它的更成功呢？为什么它比对手更挣钱呢？
要了解这些，你需要研究那些已经成型的公司。去找那些好公司，而不仅仅局限于巴菲特所持有的那些。

一个绝佳案例：彭博公司(Bloomberg L.P.)

产品优于对手，用户转向其对手产品时需要付出较高费用(highswitching costs)；
彭博公司是一个独一无二的案例；
一步步获得市场份额，超过某一个里程碑、变成垄断；
收益从依赖每一天运转收入所得开始，然后转移至凭借其高额转换成本（switching costs），赢家通吃。

假设你有机会看到这个产业在初期如何进化。在某一个时刻，他们冲了出来。也许每一个产业都有一个时间点，某家公司冲出来。这家上市公司会疯狂获利、直至垄断。

为什么微软会成功击败苹果？他们一点一点蚕食了苹果100%市场份额。办公室使用微软视窗。

而今天，你还有其它选择、不用彭博吗？彭博几乎每个月都在问你，你在做什么、你使用其系统的感受。彭博终端提供成千上万的功能，他们却不提供手册。他们想把让你的眼球紧紧抓住，让你形成习惯，让你不介意成年累月给他们送钱；当他们提价时，你别无选择。他们不断回访你，因为他们知道你在交易，想给你提供更多服务，紧紧拴牢你。这就是为什么彭博是一家不得了的公司，你被拴牢了。想像一下，如果你换到其对手产品，你还受得了吗？

李录也不知道那个转折时刻。假设你知道，你想投资它吗？李录当然期望能在彭博那个转折时刻投资。

你需要洞察力，研究每家公司，他们都程度不同地存在这样的时间点。

作为一个分析者，需要一直研究各类公司，观察它们的走向。 在一生之中，你可能会发现这样的机会。

彭博会把他的公司卖了吗？他没有必要。当你有一家这样的公司，你也不会卖掉它。

李录做过很多个人投资，比如CaptialIQ，这是一家模仿彭博模式的公司。在工程服务领域，有许多相同模式的投资。

李录喜欢尽量多了解各种东西。他喜欢和人交朋友。天伯伦的CEO和儿子后来都成了李录基金的投资人。

你可以在每天的商业决策中学习和观察，学习在动态中行动。没有什么是一成不变的。一切都在改变，这就是你为什么要不断学习。

市场在改变，你需要一个主动活跃的心态，你要时刻准备着行动，你就会通过你的洞察力抓住机会。