2019-09-04

9月4日注会学习

二、不考虑发行费用的普通股资本成本的估计（已发行普通股）

• 股利增长模型

  r_s=D₁/P₀+g=D₀（1+g）/P₀+g D₁/P₀主要难点：估计长期平均增长率g

• • 理解为股利收益率+资本利得收益率 （股利增长率） 影响因素：P₀（当前市价）、D₀（当期股利）、g（长期平均（几何平均）增长率 ）

1、历史增长率

• 股利增长率可以按几何平均数计算，也可以按算数平均数计算

  • 几何平均增长率（g=（D_n/D₀）^1/n-1，D_n=FV，D₀=PV）适合投资者在整个期间长期持有股票的情况，算术平均增长率适合在某一段时间持有股票的情况。由于股利折现模型需要长期的平均增长率，几何增长率更符合逻辑。

• 历史增长率法很少单独应用（股利稳定增长的公司很少），仅仅是估计股利增长率的一个参考，或是一个需要调整的基础。

2、可持续增长率

• 股利增长率=可持续增长率=起初权益预期净利率预计利润留存率=本期留存收益增加额/(本期期末股东权益-本期留存收益增加额)不管是否增加新股都适用*
  • 假设条件：（回顾第二章可持续增长率的假设条件，不完全一致）
    • 利润留存率不变
    • 预期新投资的权益净利率等于当前的期望报酬率
    • 不增发新股
    • 未来投资项目的风险与现有资产相同

3、证券分析师的预测——可能是最好的方法

• 存在问题：证券分析师发布的各公司增长率预测值，通常是分年度或季度的，而不是唯一的长期增长率。解决办法：
  • 将不稳定的增长率进行几何平均化，计算未来足够长期间（30-50年）的年度增长率的几何平均数
  • 根据不均匀的增长率直接计算股权成本（第六章，非固定增长股票股价模型，令净现值等于0，然后用插值法取绝对值）

三、债券收益率风险调整模型

• 股权成本=本公司税后债务成本+股东比债权人承担更大风险所要求的风险溢价（口径一致）
  • 风险溢价的估计方法：
    • 经验估计
    • 历史数据分析：比较过去不同年份的权益报酬率与债权收益率，两者的差额（即风险溢价）相当稳定

四、留存收益资本成本的估计（普通股）

• 留存收益资本成本是一种机会成本、无须动用现金支付

  • 留存收益相当于普通股股东将所获利润对公司进行再投资，从而放弃其他等风险投资机会

• 普通股股东对留存收益再投资所承担的风险与投入公司的股本相同，期必要报酬率与普通股相同。

• 留存收益作为内部权益资本，无需考虑筹资费用，其资本成本的估计与不考虑发行费用的普通股的资本成本是一样的

五、考虑发行费用的普通股的资本成本的估计（新发行普通股）

• 新发行普通股成本（外部权益成本）

  r_s=D₁/P₀（1-F）+g

• 考虑筹资费用是，新发行普通股（外部权益筹资）的成本高于来自留存收益的内部权益筹资资本

第四节 混合筹资资本成本的估计

一、优先股资本成本的估计

​ 优先股资本成本=每股年利息/（每股发行价格（1-费用发行率））（利息固定，无增长）

二、永续债务资本成本的估计

永续债资本成本=每年利息/（发行价格（1-费用发行率））*

• 若永续债的计息期小于1
  • 永续债每期资本成本=每期利息/（发行价格*（1-费用发行率））
  • 永续债资本成本（换算成有效年利率）=（1+每期资本成本）^{每年付息期数}-1

第五节 加权平均资本成本的计算

加权平均资本成本是公司全部长期资本的平均成本，一般按各种长期资本的比例加权计算，权重依据又三种选择：

本章小结

一、资本成本的概念

• 资本成本（风险的函数）：投资资本的机会成本；投资人的必要收益率（等风险的期望报酬率）

• 公司的资本成本VS项目资本成本

  • 公司资本成本：公司取得资本使用权的代价，公司投资人要求的必要报酬率，与公司的筹资活动相关。
  • 项目的资本成本：公司对资本支出的必要报酬率，决定于项目的风险，与公司的投资活动有关。

• 资本成本的用途

  • 投资决策、筹资决策、营运资本管理、企业价值评估、业绩评价

• 资本成本的影响因素

  • 外部因素：利率、市场风险溢价、税率
  • 内部因素：资本结构、投资政策、股利政策

二、债务资本成本的估计

• 债务资本成本的区分

  • 未来借入新债务的成本与决策相关，过去的成本作为沉没成本不考虑进去
  • 违约风险的存在，使债务的真实成本<=承诺收益
  • 通常只考虑长期债务成本

• 税前债务成本的估计

  • 到期收益率法：公司目前有上市的长期债券
  • 可比公司法：公司无上市债券，有拥有上市长期债券的可比公司（可比公司的三个条件：处于同一行业、类似的商业模式，最好两者的规模、负债比率及财务状况也类似）
  • 风险调整法：无上市长期债券、无可比公司、需要信用评级资料
  • 财务比率法：无上市长期债券、无可比公司、无信用评级资料，分析关键财务比率与信用等级之间的关系，估计公司的信用等级，然后用风险调整法计算

• 考虑发行费用，需要将其从筹资额中扣除（不扣除会低估，少算了成本）

• 税务债务成本=税前债务成本*（1-所得税税率）

三、普通股（及留存收益）成本估计

• 资本资产定价模型（最广泛）：无风险利率、β系数、市场风险溢价

• 股利增长模型：重点是长期平均增长率的估计

  • 历史增长率
  • 可持续增长率
  • 证券分析师预测

• 债券收益率风险调整模型：税后债务成本+风险溢价

  • 经验估计
  • 历史数据分析

• 新发行普通股（外部权益筹资）会发生发行费用，其资本成本高于留存收益再投资（内部权益投资）

四、混合筹资资本成本的估计

• 优先股资本成本=每股年利息/（每股发行价格*（1-费用发行率））
• 永续债资本成本=每年利息/（发行价格*（1-费用发行率））（若计息期不是1年，转换成有效年利率）

五、加权平均资本成本

• 权重的选择：账面价值权重、实际市场价值权重，目标资本结构权重