科创板上市企业典型行业估值方法探讨

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上一篇文章讲述了科创板如何估值才能使得市值最大化。本期要跟大家分享几种典型行业,在进行估值时如何选择与行业特点及自身发展特点相适应的方法。



(一)生物医药制造行业

1、行业主要特点:

医药制造行业属于研发投入高、技术含量高、风险回报高的行业。医药产品的开发从合成、提取、药物筛选、实验(毒理的临床前实验、制剂处方的稳定性实验、用于人体的临床实验)、注册上市到售后监督,耗资大、耗时长,风险及不确定性较大。新药溢价也会较高,成功上市的新药收益远远超过其初始研发投入。

目前我国对新药的专利保护期为20年,新药如果能成功通过临床试验和药品注册,通常能够维持较长时间的高收益。

2、行业适用的主要估值方法:

当前申报的化学、生物制药行业具备核心产品的企业,例如微芯生物、特宝生物、 博瑞医药等,均处于上市初期,销售额处在快速增长阶段,也有较大的研发储备潜力,产品上市后有望进一步增加企业业绩。考虑到收入和利润将表现为非线性增长的趋势,在企业初期发展阶段可采用风险调整现金流折现法,待公司业务成熟、收入利润增长稳定以后可转用以市盈率倍数为基础的市场法。

对于新药研发外包服务行业,近年来国内支持医药创新政策频出,创新药全生命周期环境改善明显,药企研发投入持续提升,预计未来5年复合增长率将达到22%。新药研发外包服务行业未来收益也将持续上涨,净利润增速较为稳定,适合采用以市盈率倍数为基础市场法估值。

对于医疗器械行业,我国医疗创新器械进入黄金发展时期,中高端医疗器械和耗材具备较高的行业进入壁垒。随着医药行业的发展,医疗器械行业预计在未来年度也将继续保持较快增速。对于成熟的医疗器械企业,可采用以市盈率倍数为基础的市场法估值,对于仍处于成长期的企业,可采用调整现金流折现法和以企业价值比销售额为基础市场法估值。

3、对该行业估值应关注的主要事项:

使用以市盈率为基础的市场法、以企业价值比销售额为基础的市场法估值,应关注可比公司与标的公司的可比性,尽量选择行业特征、经营特征、发展阶段可比的公司作为价值参照;应关注参考价格的公允性,如可比公司价格是否来源于活跃的公开市场数据,是否属于近期、有序交易等;

应关注核心指标的差异对比,研发能力作为影响医药行业估值的核心因素,在估值时需要关注标的公司与可比公司在研发成果、研发储备、研发人员等方面的差异对比。使用风险调整现金流折现法估值。应关注风险取值与企业业绩预测的对应关系,结合企业研发投入产出比、研发能力、研发成功率、市场前景等非财务指标综合判断风险参数计算、企业盈利预测增速水平的合理性。


(二)新材料行业


1、行业主要特点:

新材料是处于导入期或者成长期、基于新工艺技术而生产出具有高壁垒和难替代的优异性能或者特殊性能的材料。新材料行业对研发团队的创新性、管理团队的稳定性以及上下游供应商和客户的合作可持续性依赖较大,如电子和消费相关材料细分行业侧重于装备和工艺,质晴有保证、性价比高的企业竞争力更强,而军工和半导体等材料细分行业则偏向于能够适应复杂多变应用场景的新材料,产业链壁垒高,一旦确定上下游合作对象,短期内难以替换更改。

2、行业适用的主要估值方法:

对于初创阶段的新材料企业,净利润、毛利率、净资产收益率等财务指标的表现通常并不具有吸引力,投资者更关注企业研发及管理能力,此阶段的估值可选用以市盈率为基础市场法。对于发展阶段的新材料企业,产业技术的工程化和产业化十分关键,多数新材料企业实现产业化后能够获得较高的盈利能力及成长性。

业绩高增长的企业可采用以市盈率相对盈利增长比率指标为基础市场法。 对于成熟阶段的新材料企业,由于其已具备相对稳定的财务数据表现、市场表现及行业地位,可采用以市盈率为基础的市场法或现金流折现法。若企业已经成熟,但仍需规模投入,则可采用以企业价值/息税折摊前利润为基础的市场法。对于转型期业绩下滑或亏损的企业,可采用以市净率为基础的市场法。

3、对该行业估值应关注的主要事项:

对初创阶段新材料企业使用以市销率为基础的市场法时,除关注可比公司可比性、市场价格公允性、交易时间及交易特点外,还应关注企业管理层股权激励方式、市场容量及增速、企业技术优势、以及未来可能形成的市场占有率等因素的影响。

对发展阶段新材料企业使用以市盈率相对盈利增长比率为基础的市场法时,应结合行业发展前景、企业技术优势等方面重点关注增长率选取的合理性,另外,当标的公司及可比公司净利润存在负数时需重新考虑该方法是否适用。对成熟阶段新材料企业使用以市盈率、市净率、企业价值/息税折摊前利润为基础的市场法时,应关注可比公司可比性、市场价格公允性、会计政策及财务指标是否同口径、交易时间及交易特点等。使用现金流折现法时,应核查验证标的企业现金流预测的合理性,同时关注现金流与折现率的匹配性。


(三)新一代信息技术行业

1、行业主要特点:

新一代信息技术领域主要包括半导体和集成电路、电子信息、下一代信息网络、人工智能、大数据、云计算、新兴软件、互联网、物联网和智能硬件等。高成长性、高风险性、高研发投入以及无形资产占比较大,是该行业的主要特点。

2、行业适用的主要估值方法:

以半导体和集成电路为例,集成电路产业链主要包括设计、制造、封测等环节,同时需要半导体材料与半导体设备提供基础支持,这些环节共同构成了半导体和集成电路产业链。对于使用全产业链模式经营的集成电路企业,由于其集设计、制造、封装和测试等多个环节于一身,属于资本密集型产业,资本性支出规模庞大,可采用以企业价值/息税折摊前利润为基础的市场法进行估值,以抵销大额折旧摊销对估值的影响。

对于专业从事芯片设计的集成电路企业,其业务仅包括芯片的电路设计与销售,而将生产、测试、封装等环节外包,属于技术密集型产业,通常资产量较轻而研发投入占比较高,可采用以市盈率、企业价值比销售收入为基础的市场法进行估值。对于细分于封装和测试环节的集成电路企业,属于劳动密集型产业,是我国半导体产业最成熟的产业链环节,生产规模及成本管控在很大程度上决定了企业的竞争力,可采用以市盈率为基础的市场法进行估值

3、对该行业估值应关注的主要事项:

对新一代信息技术企业使用以市盈率、企业价值/息税折摊前利润为基础的市场法时,应关注可比公司可比性、市场价格公允性、会计政策及财务指标是否同口径、交易时间及交易特点等。由于该行业技术更新迭代速度快的特点,估值时还需特别关注标的公司的研发方向及研发储备情况。


(四)高端装备制造业

1、行业主要特点:

高端装备制造领域主要包括智能制造、航空航天、先进轨道交通、海洋工程装备及相关技术服务等。此类企业通常具备以下三个特征:第一,技术含量高,表现为知识、 技术密集,体现多学科和多领域高精尖技术的继承;第二,处于价值链高端, 具有高附加值的特征;第三,在产业链占据核心部位,其发展水平决定产业链的整体竞争力。综合来看,此类公司一般具有较高的成长性、商业模式较为成熟、下游需求广阔的特点。

2、行业适用的主要估值方法:

在估值方法的选择方面,处于成熟期的企业可以采用以市盈率为基础的市场法,还可以同时采用现金流折现法进行验证;处于成长期的企业,由于其前期的高投入、高营销导致市盈率难以适用,可采用以市销率、市盈率相对盈利增长比率等为基础的市场法进行估值

对该行业估值应关注的主要事项:

高端装备制造领域的公司业务受国家政策和规划的影响较为显著,比如先进轨道交通行业的公司受到国家铁路投资和各地方政府的投资驱动较为明显,而军工产业链则涉及航空、航天、地面、海洋、信息化五大装备领域,受国家对军队的投入和需求的影响极大。国家对铁路、军工等方面的投资具有高度的计划性,且项目周期相对较长。因此,对于该领域的公司进行估值,应收集和分析公司正在执行的重大项目情况、在手订单情况等非财务信息,通过与国家整体规划情况进行对比分析,判断公司长期的成长性和估值的合理性。


(五)节能环保行业

1、行业主要特点:

节能环保产业是指为节约能源资源、发展循环经济、保护环境提供技术基础和装备保障的产业,主要包括节能产业、资源循环利用产业和环保装备产业,涉及节能环保技术与装备、节能产品和服务等。节能环保产业中的企业目前经营主要依赖于品牌粘性、技术先进性、产品种类的多样性以及产品所获取的权威验证的数量及质量。

2、行业适用的估值方法:

目前科创板申报企业中涉及的本行业企业数量较少,需要结合每个企业所属的子行业考虑具体的估值方式,适用的估值方法主要包括以市盈率、市销率、市净率等为基础的市场法和现金流折现法。

3、对该行业估值应关注的事项:

使用市场法时,应关注可比公司可比性、市场价格公允性、会计政策及财务指标是否同口径、交易时间及交易特点等。使用现金流折现法时,应核查验证标的企业现金流预测的合理性,同时关注现金流与折现率的匹配性。

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