这次分析的企业是立讯精密（002475），公司专注于消费电子、汽车和通信等产业。公司产品主要涵盖消费电子、汽车、通信、工业及医疗等领域，致力于为客户提供一站式多品类核心零部件、模组及系统级产品。这个介绍有点模糊，其实公司就是做电子产品的连接器，生产经营连接线、连接器、声学、无线充电、马达及天线等零组件、模组与配件类产品，产品广泛应用于电脑及周边、消费电子、通讯、汽车及医疗等领域。
反正这些产品被包含于客户所使用的电子产品中，如果不是搞零件维修或者是B端企业采购，普通人应该很难直接买到原产品，因为这类产品被应用的范围相当广，毕竟电脑、汽车和各类通讯设备已经无处不在，所以我直觉判断应该是靠走量高周转维持的生意，而不是靠技术优势或者品牌优势带来的高毛利率运营方式。
还是先做小测试。
1、公司是否在源源不断地赚取利润？
很不错，而且是一个逐年增长的趋势，其实也可以间接看出电脑、汽车这些产品的渗透率已经非常高了，是一个不可逆的趋势，用了电脑不会再用算盘，开上汽车也不会再去骑马。
2、公司能从经营活动中不断赚取现金流吗？
整体还可以，都是正数，做生意还是收到钱了，前期可能有点惨，后期就大爆发了，特别是2019年和2023年，相比之前翻了一倍，也不知道是发送了啥。
3、公司的ROE情况如何，有合理的财务杠杆吗？
就ROE而言，算是我目前分析企业中的佼佼者了，不过这也是目前我分析的企业中财务杠杆在不断增加的企业，在经济环境下行，企业都在普遍去杠杆的情况，立讯精密反其道而行之，这一点要值得注意。
4、盈利增长是协调一致还是飘忽不定？
稳定增长，且增幅非常夸张，10年复合接近40%，太炸裂了。
5、资产负债率清白吗？
从低到高，也是我目前分析的企业中少数没有去杠杆，而是靠借债进行生意的企业，这个也和ROE分析中的高杠杆互相对应。
6、公司产生自由现金流吗？
这一项测试的结果就不是那么美丽了，10年里面只有2年为正数，很怀疑这个企业赚钱能力的含金量，这就是数据上的不协调，后续分析再看是怎么回事。
一、业务层面的综合分析
1.1 公司的主营产品及其特性
公司的主营产品就是连接器。连接器是由插件、线材组成，是构成电路系统必须得基础元件，包括高速数据传输的连接器，Type-C接口等，就是实现电子产品相互间信息联通和传播的重要设备，目前数据的传输和电子设备的链接需要这种物理媒介，不行你试试用蓝牙传电影快，还是用硬盘拷电影快。只要无线传输没达到一个质变的程度，我们就需要这种物理媒介，反正有生之年还看不到无线传输能干过有限传输，虽然现在wifi很强了，但距离过远就不行了，举一个身边的例子，我家的wifi发射器与我的卧室隔了两个房间，其下载速度明显下降，我还是添置了一个信号接收放大器才把网速提高的，也说明了wifi或者无线传输的局限性。
1.2 市场大小
这里我先从deepseek得到一个数据进行定量判断，根据deepseek的回答是2023年全球的市场规模大约是840亿美金（数据来源于Bishop&Associates）；然后通过定性判断也能分析出这个连接器的市场很大，因为它能被用于很多地方，比如电脑、手机、耳机、AR/VR设备，汽车，基站，就单拎一个领域出来，都是至少百亿级别以上的市场，而且很多产品还存在复购属性，比如电脑，按照折旧属性三年就要淘汰，再比如新能源汽车，说实话我对锂电池的使用寿命还是担心，远不如发动机稳定且寿命长，这么一算新能源汽车也不过是一个大号的消费品，改变了汽车耐用品的本质，不过这是另一个话题。
而市场的驱动因素也是下游的电器设备的更新换代，反正现在电子产品的属性之一就是快消品，更新换代快也不稀奇
总而言之，这类产品的市场非常大，不仅增量大，存量替代也大，前景广阔，只要物理介质的传输存在，那连接器就不会消失。
1.3 这门生意的壁垒
连接器的这个产品的差异体现在三点。
第一个是下游对连接器的供应商有非常严格的考核，这一点与车企的零部件供应商有异曲同工之妙，虽然连接器相对于整个电子产品的占比较少，但其对承担着数据传输这种重要功能，一旦出现问题会影响到客户的产品质量，所以能入甲方公司法眼的少，就算你有幸提供样品，可能其试用期也要好几年，没有点资金你的确耗不下去，这是门槛之一，看似是一件非常便宜的电器产品，但其科技含量非常高，这里我多说一句，很多时候中国人享受了很便宜的工业品，就误以为这些工业品的技术含量不高，比如防风打火机或者单片机，殊不知这一切都是因为有强大的工业基础，才让人享受到了这些便宜且科技含量高的产品。
其二，在生产连接器的过程中，人工成本占比有点高，大约在25左右，而中国拥有庞大且熟练的工程师团队，这一点就说明我国相比于国外有强大的优势，想通过低成本策略进入这个行业就算了。
最后一点，就是这个行业也具有资本密集的特点，需要大量资本投入，研发投入和产能扩张都需要钱，研发就不多说了，数据传输的精准没有上线，这就造成了一个“强者恒强”的局面，这就是先发优势所形成的壁垒；那有人会问明明大陆的企业在这个领域也是后进入的，怎么解释先发优势呢，因为初期的大陆有巨大的成本优势，形成了产业转移，然后到现在大陆的工程师的数量和质量都比欧美那边高，所以中国的企业的确是后进入产业，吃了产业转移的红利，但想再一次通过低成本优势进来复刻这样的壁垒就几乎不可能了。
至于产能也很重要，总不能说联想找你要一百万根数据线，你说你只能生成一千根，然后联想再费时费力找其他供应商，不过关于产能的扩张有利有弊，这一点后续再说。
1.4 上游和下游
上游是线材、五金之类的原材料，下游是各类电子产品生产厂商，销售方式就是直销，因为连接器是一门To B的生意，而To B的门道无法就是发样品，通过测试，或者靠关系打通大厂的采购部，请他们喝酒吃饭之类的，因为连接器的生意特性与汽车零件供应商的特性差不多，我还专门问过做汽车生意的同学，东风、小鹏、蔚来的都有，里面的门道或多或少知道一点。
其实分析一个企业的生意模式很重要，我目前只看到这么多。
1.5 差异性
在连接器这个市场中，所有的差异性都会转换为一点，就是下游厂商对其的认可程度，如果反应在数据层面应该是这个厂商的市场占有率或者出货量应该是一个稳步上升的状态，起码要做到不下降，否则会出现危机，我在测试中利润那一部分可以看出立讯精密在市场中还算是站稳了，至于能否赚到钱，或者回款的速度如何，这是另外一个事情。
1.6 DCF的情况
因为我在看了段永平的投资问答录后，深刻地理解DCF的重要性不在于估算，估算只是一个佐证，更重要的是DCF的来源，他们会来自哪里，那就目前的公开资料，立讯精密应该是不愁现金流来源的，因为连续四年，苹果作为第一大客户的比重一直在上升，而苹果给钱是非常爽快的，基本不存在什么账期和信誉问题，这就保证了现金流的来源，但至于后续客户的拓展和集中度问题，或者其他客户兑现现金流的问题就比较难以预测了。
二、竞争优势
销售收入的确年年在涨，的确是好事，毕竟在电子产品更新换代和渗透率逐渐提高的过程中，连接器的销售是不会错过这种趋势的；但单从财务数据来看，公司的自由现金流表现实在不敢让人恭维，10年里面只有两年是正数，怎么看都觉得这不是一个好征兆。
资本支出过大，我猜测是应该为了维持规模效应而不得不做的牺牲，但2023年的自由现金流从-8.55一跃成为162.18，这一点让人惊讶。
利润和收入都在涨，但经营活动带来的现金流流入却很难看，会给人一种赔本赚吆喝的感觉，从这个角度来说，企业的竞争优势比较弱。
再看净资产收益率，却是另一幅光景，整体数据不错，如果单看ROE的话，结果是一个平稳的状态，10年内都围绕20%上下波动。
消费费用的相对占比很低，符合To B销售的性质；管理费用和研发费用虽然在相对占比上是逐年降低，这一点可能会让人不安，但考虑到下游市场的爆发，再观察其绝对数字，可以看出企业还是做了一定的研发投入；因为一家不靠营销的公司，那必然需要靠产品能力去赢得市场的青睐，但可能连接器的产品本身换代比较慢，因为我看了公司的一些发展历程，发现立讯精密曾经是参与Type-C标准制定的唯一大陆企业，而Type-C是2013年正式面试的，到现在2025年了依然还是Type-C，可能产品的内核会不一样，但从消费者的感官来看，科技变革层面带来的体验较小。
三、成长性
很强，除去2023年的异常值以外，每一年的增长都让人惊喜，10年复合增长率48.2%，很强了。
利润增长也非常惊人，而且从数据分析的角度来说，利润增长和收入增长紧密相连，提高了数据的真实性。
四、盈利性
之前说过ROE的表现不错，但通过杜邦分析可以看出，ROE能维持平稳是因为不同的原因，手下销售净利率在不断下降，可以猜测企业的产品技术含量不高，或者企业是想通过走量亦或是规模效益来赚钱，不太可能是因为原材料的问题，因为销售净利率是一路下滑，连起伏都没有，跟我之前分析东方雨虹的情况不一样，它的销售净利率可是与沥青的价格高度正相关的。
然后立讯精密的资产周转率和财务杠杆都是提升，这就弥补了销售净利率的下降，从而稳住了ROE的数值，也可以看出立讯精密走的高周转的运营路线和负债经营的路线。
至于为什么非要靠高周转运行，就我的知识水平，是这么理解的，在产品技术迭代缓慢的情况下，因为连接器的工业已经很成熟了，那因为下游产业的爆发，走量就是一个比较好的策略；如果企业面对很多客户倒还好，完全可以不用通过高负债的路径来扩大自己的ROE。
可是立讯精密面对一个问题，就是它的第一大客户是苹果，而且从2019年开始，苹果作为第一大客户的占比比重还不断上升，这就会造成一个“客大欺店”的问题；有人会说你拜托苹果不就好了，拓展别的客户不就行了，话是这么说，但是现实很残酷，因为其他客户的信誉不会比苹果高，有空可以看看小米的早期的发展路径，其中有一条就是模仿苹果，就是几乎不压供应商的货款，你提供的商品质量到位就马上付钱，段永平创办的OPPO也有这个特征，那这一点相对于其他爱压货款的客户来比，这就是天然的优势，即使你现在摆脱了苹果，将来再其他客户那里吃了亏，你最后还是会回到苹果小米这样的企业来。
但这个时候也有问题，就是苹果今年说要1000万连接器，你只有500万的产能，你想都吃完，你要是说只做一部分，苹果估计也会怀疑你的实力，或者去找一个产能更大的供应商，毕竟从一个厂商里收货比从八个厂商里收货更方便，那这个时候你必须要扩产，扩张就要借钱负债经营；但到这里没玩，你扩建了产能，次年苹果再找你，把价格压低了，你做不做，你肯定必须做，要不然闲置产能你亏更多，所以你只能最后被迫走薄利多销的路子。
五、财务健康状况
在10年过程中有过危机，2018年的货币资金储备有点过低，但最近货币资金的储备上来了，数据也能看。运营现金的提升比较惊人，总体看也是比较健康的。
六、风险
6.1 应收情况
公司的应收占比逐渐降低，这是好的征兆，也侧面反应出苹果的地位，钱货两讫，没什么账期的问题，而且公司的收入也在增加，这么一看公司的确不存在这方面的问题。
6.2 应付情况
占比逐渐升高，就是占用了产业链上游的资金，因为连接器的原材料也不是那种非常稀缺的材料，综合看来公司的议价能力也特别强。
6.3 潜在威胁
之前我也论述过，只要无线传输的传输速度和稳定性不能吊打有线传输，那连接器就永远有一席之地，我还记得我小时候玩GBA时，两台GBA可以通过红外线（好像是这个功能）进行无线联机，但稳定性就一言难尽了，至于连接器所用到的原材料会有怎么样的更新换代，会带来怎么样的提升，有无潜在竞争对手通过原材料的研究进入市场这就不好说了，这个我能力有限，也研究不出来，但目前看立讯精密的行业龙头位置还是很稳的。
七、估值
7.1 DCF折现
这里对DCF的估值一如既往地要做一个解释，首先没用用自由现金流估值，因为公司的自由现金流表现不佳，取而代之地用了利润的数据；然后我增长率只给了一个8%，其实按照利润的增长情况，这肯定是低了，但是出于谨慎性原则，然后为了一个长期的估算，就给的比较低。
最后关于折现率采用了15%，毕竟自由现金流表现差劲，虽然收入和利润的数据很好，但还是出于一个谨慎性原则，折现还是尽量取高数值。
最后结果是28.51，接近2022-2024年的最低价格，但目前的股价已经接近翻倍，这个与2023年的业绩爆发应该有很大的关系.
当然了这里我还是想强调一点，DCF的数值输入的偏移会对结果有巨大影响，这一部分只是一个佐证，而不是充分或者必要的。
7.2 PE-Band
企业的盈利能力自2023年以来在增强，而估值正在回归于正常值，就是现在的价格，从市场先生的角度来说非常合理。
7.3 历史PE
也处于底部，算是一个机会。
7.4 IRR
一看IRR，竟然是负数，肯定划不来，买下这个企业不是一个好选择。
八、总结
8.1 大市场
立讯精密服务的市场特别大，无论是增量还是存量有很大的空间，几乎看不到天花板的存在（这里不是说立讯精密能把市场吃完），但市场大可以让一些竞争能力即使不怎么强的公司也能存活下来，要知道市场越小竞争会激烈；而且立讯精密也算是行业龙头了。
而且新能源汽车渗透率的增加对连接器也是一个利好，新能源汽车有点脱离耐用品属性，转而向消费品属性发展的趋势，这样一来复购就容易了。
8.2 周期性
连接器没啥周期性，春天用手机，夏天也要用，你秋天买车，不能说别人冬天不买车，而且连接器也很难受到原材料价格波动地制衡，这一点与东方雨虹的销售毛利率与沥青价格严格正相关不一样。
8.3 高扩张成本
这是公司的劣势，资本支出很大，直到2023年才止住了，至于为什么需要这么大的资本支出，我前面也分析过了。另外也要说一点，在资本支出这么大的情况下，公司的ROE还能保持一个平稳，与公司提高了周转率并善于利用负债很有关系。
8.4 强竞争优势
有市场份额优势，规模优势，优质客户优势，但因为这10年的自由现金流表现很差，2023年才有所改善而且自由现金流的数值也有了爆发式增长，在不知道未来会怎么样的前提下，立讯精密的发展还是值得期待，毕竟是参与过Type-C标准制定的龙头。
