2015-12-23 约翰·罗斯查得 佐罗投资札记

戴维斯家族投资逻辑：不买廉价股，不买高价股，购买适度成长型公司价格适中的股票，耐心等待直到股价合理，顺流而动，主题投资，让绩优股一统天下，信赖卓越管理，忘记过去，坚持到底。

成长与价值之辩

在众多高速成长型公司中，几个可靠的赢家（例如微软和沃尔玛）在每个10年期内的涨幅都位于最前列。选择下一个可靠的赢家，进行四位数的投资，那么20年后你就能带着七位数的投资组合退休了。

每个投资者都希望拥有微软的股票，它的股价几乎在任何时候看上去都那么诱人。在盈利较高的时期，其股价始终保持在30-40倍的市盈率。另外，由于收益每24个月翻一番，微软的投资者总是发现自己两年前随随便便购买的股票实在是捡了个大便宜。他们的耐心得到了丰厚的回报，在微软发展初期进行适度投资无异于中了彩票。投资致富的诀窍是什么？每年都有越来越多的公司公开上市，诀窍就在于要在这些前景光明的公司中找出另一家微软。但是要选择一家能持续发展的公司，就跟指出沙滩上的哪颗海龟蛋将来会孵出最大的海龟一样难，更别提要选择一家高收益公司了。奇怪的是，那些热衷于高速成长型技术股的投资者多年以来几乎没什么收益。高科技公司的创始人和其他内部人士都发了财，但投资者的收益在哪儿呢？没有一个选择高科技股的投资者能登上《福布斯》美国富豪400的榜单，可能这是因为成功的投机需要相互矛盾的各种能力，例如能够预见下一个新事物，并要勇于尝试，以及保持怀疑态度和灵活性，才能在新事物被新新事物取代前就将它们丢弃。那些过于长期坚守某种技术股的投资者到头来却发现自己的账面收益迅速消失了，就跟他们在1970年的遭遇一样，而且将来也会如此。在某个10年内归类为新兴行业的新事物，到下一个10年却成为旧事物，按照旧有思维投资就会使投资者受到重创。

高速成长型投资的反面则是价值投资。价值投资者并不关注可能成功的公司，而是投资于已经成功的公司。价值投资之父格雷厄姆认为，当公司的有形资产（银行现金、建筑、机器等）破产清偿时，收益大于以现价出售的公司才是理想的价值型投资，这样做可以给投资者一定的安全系数。如果情况非常糟糕，公司可以进行清偿，股东们的收益还能大于本金。其中的问题在于：价值型公司往往会出现问题，今天的廉价股日后股价会更低。

折中型投资

也有介于蓬勃发展的高速成长型公司和缓慢发展的价值型公司之间的公 司，这些公司的收益增长稳定、股价合理。一般来说，热门产业不会出现低价股票，因此折中型投资者会自动远离互联网之类奇特而危险的行业。

戴维斯家族就属于这类投资者。他们以保险股起家，但之后尝试了一段不幸的高速成长股投资之后，斯尔必（老戴维斯的儿子）采用父亲的方法投资于其他领域，尤其是金融业。

由于折中型投资需要一段较长的时间才能带来丰厚的收益，数学知识就有了一定的指导性。戴维斯坚持折中型投资长达40多年，当一个30岁的投资人开始准备退休时，40年的投资期限正是他所希望的。“投资并不像一些人想象的那么复杂，”克里斯（老戴维斯的孙子）说道，“你现在调用现金，为的是将来能得到更多收益，这就是投资。对我们来说，整个投资过程取决于两个问题：购买哪些公司的股票，以及该付多少钱？第一个问题的答案是：一家公司的股票如果值得购买，那么公司收益应大于支出。收益循环上涨会使股东收益最大化。而第二个问题的答案是价格经常忽略不计。”

很久以前，人们购买股票是为了得到股息，但是股息就像过山车一样上下波动。如今，收益则是最重要的，克里斯首先会以怀疑的态度审视收益，然后再决定股价是否过高、是否具有吸引力还是比较公允。

克里斯说：“我们会问自己一个问题，如果完全拥有某公司，那么到了年底，在扣除足够的维持现状资金之后，在为今后发展再投资之前，我们究竟能得到多少收益？得出的结果称之为‘所有者权益’。这种计算并不简单，我们需要核算股票期权、折旧率、递延税项以及其他一些细微的因素。所有者权益几乎总是低于公司账面收益。”

“我们同样对债务情况进行周密的调查。两家公司的收益和股价可能相同，所以表面上股票估值也是一致的。然而，如果一家公司负债累累，而另一家则没有债务，他们就完全不同了。”

在将那些通常凭空想象的“账面”收益转化为“所有者权益”时，克里斯会将所持有的股票的预期收益与持有的政府债券预期收益进行比较。债券持有人得到的是预期收益，而股票的收益可能大于债券，但通常风险也更大。为了进行比较，克里斯将“所有者权益”转化为“盈利率”，即将收益除以股票价格，也就是市盈率的倒数。因此，如果一只价格为30美元的股票收益为2美元（市盈率为15），则其“盈利率”为6.6%，高于同期债券收益。但如果一只60美元的股票收益为2美元（市盈率为30），则其“盈利率”为3.3%，低于债券收益。