蓝鲨导读：“贴牌王”的百亿珠宝帝国
作者 | 张二河
编辑 | 卢旭成
今日（6月26日），周六福珠宝股份有限公司（以下简称周六福）正式在香港敲钟上市。首日开盘价26.7港元，较发行价24港元上涨11.25%，市值超100亿港元（约合92亿元）。
周六福的上市路并不顺利。据悉，从2019年4月首冲IPO开始，周六福四年被A股“拒绝”了三次。转到港股后，首次招股书失效，二次终于圆了上市梦，经历了诸多波折。
根据弗若斯特沙利文的资料，以中国门店数目计，周六福于2017年至2024年连续八年维持于中国珠宝市场前五大品牌之列。数据显示，从成立到开4000家店，周六福仅用时18年，是黄金珠宝行业发展最快的。
开店如此之迅猛，上市之路却十分坎坷，其背后的原因是什么？与之前上市的老铺黄金等同行们相比，周六福的模式有何不同？周六福值得投资吗？
不姓周的“周六福”
在中国，一众“周”字开头的黄金珠宝品牌占据了半壁江山——周大福、周生生、周大生、周六福……。但与其他“周姓”黄金珠宝品牌不同，周六福的创始人并不姓周。
周六福的创始人、董事长李伟柱出生于1977年，是地道的潮汕人。2000年，从广东外语外贸大学市场营销专业毕业后，李伟柱被分配到老家潮阳的银行工作，后因工作关系常与不少珠宝商打交道，这也让其萌生了转战深圳、投身珠宝行业的想法。
2002年，李伟柱正式进军珠宝行业，在深圳水贝成立了一家珠宝镶嵌厂，主要给珠宝厂商供货，并赚到了第一桶金。
2004年，随着国务院取消对黄金制品生产、加工、批发的行政审批，中国黄金市场迎来了宝贵机遇。这一年，深圳水贝国际珠宝交易中心建成，成为中国首个珠宝专业采购平台。
迎着这股政策东风，李伟柱的兄长李伟蓬与陈创金共同设立了周六福前身“周天福”。2005年，李伟柱收购陈创金所持有的股份，公司正式变成“兄弟档”。2012年，该公司更名为深圳市周六福珠宝有限公司。
依托水贝“批零一体化”的销售模式及庞大的供应商资源，周六福得以通过低价的供应商合作销售，早期便形成了“贴牌”商业模式，并借此开启加盟业务，跑马圈地。
在品牌扩张的过程中，周六福巧妙了借势了其他知名品牌。周六福与拥有近百年历史的周大福仅差一字，同时也让人分不清与六福珠宝有什么不同。在当时很多人对黄金品牌比较模糊的情况下，周六福迅速打开了市场。
当然，这种借势不可避免地引发了纠纷。2015年，六福珠宝起诉周六福商标侵权，法院认定其构成不正当竞争；2021年，香港周大福与六福集团联手将周六福送上被告席，法院最终判决周六福赔偿500万元。
但这并不影响周六福的急速扩张。2017年，周六福门店数量大约为2200多家，到了2019年，周六福的门店数量已经扩展到近3500家。
加盟模式“躺赚”
招股书显示，截至2024年12月31日，周六福的线下销售网络门店总数4129家，以中国门店数目计，在中国珠宝品牌中排名第五。
门店数量的迅猛增长，得益于周六福采用了加盟模式。事实上，除了老铺黄金等少数品牌外，加盟是大多数黄金珠宝品牌惯用的模式。只不过，周六福对于加盟模式更为依赖。
根据招股书，2022年至2024年周六福的门店数分别为4036家、4383家、4129家，其中加盟店数量分别为3974家、4288家、4038家，自营店数量分别为78家、95家及91家。以2024年数据计算，周六福的加盟店占比高达97.8%。
值得关注的是，周六福的加盟模式比其他同行的利润更高。数据显示，2023年周六福整体毛利率高达26.2%，明显高于同行。对比之下，老凤祥毛利率仅为8.3%，梦金园仅有5.3%。
这是因为其加盟收入来源不同。国内黄金珠宝企业大多是以“卖黄金赚加工费”的销售模式为主，黄金首饰的利润主要来自加工费。比如老凤祥、梦金园等品牌珠宝首饰业务占收入比例均超过80%，梦金园的这一数据甚至高达97%以上。而周六福来自加盟模式的利润，则源于向加盟店销售产品及向加盟商收取服务费。2024年，周六福向加盟店销售产品的收入为20.41亿元，服务费收入为8.49亿元，服务费收入占比近30%。
与其他品牌不同，周六福允许加盟商不从周六福采购商品，可从授权供应商处购买产品，而周六福则只需将货品送往质检机构检测，检测合格后使用“周六福”品牌进行销售，并基于品牌价值，向加盟商收取加盟服务费、产品入网费等相关费用。
而周六福向加盟商收取的服务费毛利率颇高。2022年-2024年，该项毛利率分别为96.3%、95.8%和97.1%，而产品入网费毛利率也分别为99.97%、99.98%及99.98%。
近三年，加盟模式撑起了周六福营收的“半壁江山”。据招股书，2022年-2024年，周六福来自加盟模式的收入分别占同期总收入的52.9%、55.4%及50.5%。而仅仅向加盟商收入服务费就让周六福“躺赚”。
招股书显示，2022年-2024年，周六福分别实现收入31.02亿元、51.50亿元、57.18亿元；同期年内利润分别约为5.75亿元、6.60亿元、7.06亿元。其中，服务费收入分别为7.98亿元、8.32亿元、8.49亿元，占营收的比重分别为25.7%、16.2%、14.8%，也是周六福重要的利润来源。
"躺赚”的烦恼
“贴牌”的加盟模式，让周六福门店数量迅猛扩张，也攫取了高昂的利润。但这也是其将众多环节“交出去”的结果。
如上所述，与周大福、老凤祥、梦金园等同行统一将加工制作好的产品卖给省级代理商不同，周六福另外允许加盟商向授权供应商直接进货，周六福负责对产品进行检测，通过后交付给加盟店进行销售。
这意味着，黄金珠宝加工对于周六福的意义似乎并不大。因此，周六福自有工厂自2022年4月起就已经停产。招股书中透露：“公司在线销售渠道销售的产品采购自委外加工商及成品供应商。”
委托加工，不免令周六福在品控方面疏于管理。而轻加盟模式，也导致总部对于加盟商的控制力稍弱。周六福在招股书中也坦言，经营管理的主导权由加盟商自行把控，不排除加盟商因自身利益考量违规经营的风险。
在此形势下，周六福在消费者心目中的口碑出现下滑。根据黑猫投诉，截止目前，涉及到周六福的投诉多达4242条，其中“质量问题”“未提供发票”“隐瞒克重、诱导消费”“欺瞒消费者”等问题较为突出。
值得关注的是，高度依赖加盟商的周六福也存在着不小的“隐患”。截至2024年底，619个加盟商集团控制了2734家加盟店，占总数的67.7%。其中规模最大的加盟商在广东、福建等地拥有63家门店，展现出强大的区域控制力，这对于公司的规范化管理是一个巨大的挑战。
尽管在金价上涨的背景下，周六福实现了收入逆势增长。招股书显示，周六福2022年-2024年营收分别为31.02亿元、51.5亿元、57.18亿元。但周六福的盈利能力却在明显下滑。2022年-2024年，周六福的毛利率分别为38.7%、26.2%、25.9%。
毛利率下滑的原因，一方面在于加盟服务费收入占比从2022年的25.7%降至2023年的16.2%，直接拉低了整体盈利水平。另一方面则由于线上渠道收入大幅上涨，但毛利率却较低。招股书透露，线上渠道在总收入的占比从2022年的34.6%提升至2024年的40.0%，但其毛利率却从22.9%大幅下滑至15.7%。
虽然周六福陷入毛利率下滑的“烦恼”，但实控人李伟柱、李伟蓬却并不“烦恼”。招股书显示，2024年3月、2024年5月、2025年3月，周六福分别宣布派息3.48亿元、2.97亿元和1.97亿元。而李伟柱、李伟蓬分别持股67.49%、26.97%。这意味着，在一年时间内，李伟柱、李伟蓬分别获得分红5.64亿元和2亿元。
在港股上市后，李伟柱、李伟蓬在周六福的合计持股份额依然高达83.38%。以目前的100亿港元市值计算，李伟柱、李伟蓬兄弟的身价大约为84亿港元（约77亿元）。
