问 : 格雷厄姆写的《证券分析》是否过时了？

答 : 如图，当你面对海妖的诱惑时?理性和人性谁会取胜 ?

如果你选择理性，格雷厄姆的思想欢迎你。如果你选择人性，你最好不要自己投资股票，而是找个EFT或者优秀的投资基金帮你管理，因为他们不会大亏。

你的问题本质上也是一个关于诱惑与理性的问题 : 他们说的"价值投资"到底是什么?能不能帮我赚钱?我想快点赚钱，但是它的思想又过于保守赚钱很慢，怎么办?

1.为什么你会问这种问题

    看你提的问题，我知道你读这«证券投资»本书的目的，是想读完之后立即拿到一种可以操作和计算的股票投资策略，然后用到A股，想要快速又低风险的获得高额收益。所以你就特别注意书中一些定量化的计算方法 : 低于16的市盈率,高于7%的股息率,股票价格最好低于流动资产甚至净资产等等。结果你把这些标准拿到选股器一搜，发现全是农业银行,工商银行这些股票，然后你就绝望了 : 看着次新股,壳股被游资天天拉涨停，你心里骂道他妈什么狗屁价值投资，这么玩一辈子也不可能实现我一个亿的小目标。然后又开始追涨杀跌，最后亏的一塌糊涂。

    金庸在«天龙八部»里写萧远山和慕容博在少林寺偷学武功，只看经书字里行间的武功秘籍，却不看经书正真的内容，结果练得走火入魔。你犯的是同一个问题，捡了芝麻丢了西瓜。

2.如何理解投机与投资

    说起徐翔，现在的舆论一边倒的认为他是个投机者,靠内幕交易发家。但是你有没有想过这样一些更深的问题 :

（1）.他在选择操控的这些垃圾股票的时候，他心里会不会计算这些企业究竟值多少钱?

（2）.他会不会研究这些企业有哪些亏损可以掩盖，有哪些资产和营收可以再挖掘?

（3）.他是怎样利用目前的会计原则来进行操作的?

（4）.既然他可以通过操作勾起股民们盲目的热情，而也正是这些投资大众构成了市场，那在他心里是不是也有一个追涨杀跌的非理性的市场先生呢？

（5）.如果你仔细翻看徐翔操作过的股票的大股东名单，你会发现和徐翔合作的这些资本大佬，没有一个不是财技高手和商界滑头，如果徐翔真的单单只是一个光会看K线图的趋势投资者，他巨资砸进去就不害怕被这些人卖了吗？

    然后你再把这些公司的财报和«证券分析»一对比，你会惊呼 : 谁他妈说徐翔是个技术分析高手，他明明就是价值分析高手和会计做账高手，而且他对对市场先生的理解也堪称天才!

    到这里，你才会惊奇的发现，格雷厄姆对投资平白无奇的定义里正真的伟大之处 : 通过分析，在安全的基础上获的满意的回报。理性的投资和理性的投机，都是建立在对企业潜在价值的深入分析之上的。而投机和投资的区别，是在于安全性和对回报的预期上。投资者需要很高的安全边际然后耐心而有纪律的执行下去，而成功的投机者则对安全边际要求较低而且需要对市场有先天的敏感和洞察力（对于常人这是不可能的），而盲目的普通投机大众则完全不关心安全边际，像羊群一样完全追随市场的波动（就是所谓的追涨杀跌）。

3.如何理解债券和股票的关系

    常识告诉我们 : 债券是我们花钱买的一个欠条，有固定利息并且本金安全;股票是我们花钱买的企业所有权，如果企业是下一个BAT我们就赚大了，如果企业是下一个乐视我们就赔惨了。常识真的完全对吗？

    而读完«证券分析»之后，你会发现一个完全不同的思想 :

A.债券和股票在资本（注意是资本不是法律）的意义上是一个东西。它们进入企业的资产负债表后一同构成了总负债，塑造了企业的资本结构!

B.同一个公司通过调整债务和股本的比例调整公司的资本结构，公司的内在价值会发生巨大变化!

C.债券也和股票一样都拥有内在价值，它的内在价值并不是面值或者发行价。债券和股票作为公司的融资渠道，它们的内在价值都取决于公司的账面价值和收益，而公司为此付出的成本是利息和资本回报率!

D.债券市场也有一个市场先生，积极的投资者也可以在债券市场上寻找被低估的债券，从而取得远远超过利息的超额收益!

    由于中国的债市门槛较高，表面上看中国的普通投资者似乎不能投资企业债券。但事实上，很多金融机构的表外资金通过各种金融创新其实绕开了规定。现在市面上很多高收益的理财产品,P2P和各种"宝宝"本质上就是企业债券，而且是不能正常从银行,股市进行融资的二三流企业发行的没有任何抵押担保的"无抵押垃圾债券" !

    而且更恐怖的是，这些债券通过高收益,各种创新的概念掩饰它们的本质，投资者甚至不知道自己的钱的最终流向，更不会有这些企业的财务报表和评级机构的评级。前两年大公有个关于一些比较出名的互联网公司们的P2P评级，将它们全部评为负面。如果你读过格雷厄姆的«证券分析»，你是绝对不会把自己的钱放到这些东西里的。

    再比如，从2016年开始国家开始对过剩产能"去库存,去杠杆"，怎么做的呢，方法就是"债转股"，把几乎不能兑付债务的资产通过财务粉饰,资本运作和市场炒作，通过IPO上市和并购重组抛给广大股民，通过资本收益来偿还债务，而且在这中间国有各大金融机构还要捞一笔。如果你读透了格雷厄姆关于债券以企业偿付水平和盈利能力来衡量的思想，你会发现一个问题，这些资产连自身债务都偿还不了，如何给股东投资回报 ! 所以2016年以后IPO和重组并购过剩产能的国企绝对不要沾，就算沾你要知道你的交易对手不是和你一样的散户，而是整个国有资本财团 !

    如果你仔细了解巴菲特的历史，你会发现他不仅是股神，也是债券和衍生品之王，他在债券,优先股,转换债和衍生品上获得了巨额的收益，完全不逊色于他的股权收益。他对债券和金融衍生品的理解之深，让他早在90年代就预见到衍生品的繁荣会导致灾难（2008年金融风暴，再比如2015年中国股灾），他旗下数家保险和再保险巨头公司，在他的干预下从未沾过利润惊人的CDS业务，而正是CDS导致了AIG的重组和雷曼兄弟的倒闭。（金融危机后，李嘉诚为了告诉儿孙们风险是怎么回事，甚至还专门花了8000美元印出了四张AIG股票，把他的孙子孙女们叫到书房，给他们讲这个世界上最大的保险公司在金融危机中破产的故事，有趣的是，他的孙子们才几岁!!!）

    巴菲特在债券上的思想基础，就是格雷厄姆的思想!而且巴菲特更深一层，将股票理解为股权债券，将股票的资产回报率理解为一种无期限的利率，解释了美国70年代滞胀期间股票市场长达十年的横盘，堪称经典!（有兴趣可以读一读巴菲特1977年的«通货膨胀如何欺诈股票投资者»）

    经验告诉你，长期而言投机总是会失败，为什么？如果你将股票理解为公司发放的特殊的股权债券，这个问题就会得到合乎逻辑的解释。

    因为长期而言，股票的收益率，就是资本通过股票市场的这个股权融资通道，投入到企业所产生的平均的资本回报率 ! 就犹如，债券的长期回报率，就是资本通过债券市场这个债券融资通道，投资到企业所获得的平均利息率!

    而投机者想赚取超额的利润，只能通过频繁交易在市场波动中赚取差价，这些操作会导致高额的交易费用和摩擦成本。而他们在这个市场里本来应得的资本收益，一部分被这些成本耗损，一部分钱流入到真正长期投资人的手中，因此，长期来说投机必然会失败。

    打个比方，如果你20年前买入万科A（茅台,格力,云南白药等等....）一直不动，收益会有近百倍，这些收益一部分为股息一部分为股票价格的增值（企业内在价值增长的表现），而这些收益的本质，是你通过股票投入到万科A这家公司里的资本20年来的复合资本回报率 !

    但是如果你选择在万科A这一只股票上持续频繁交易，你的收益会远低于此，为什么？你应得的钱去哪儿了？你仔细分析，会发现它们被分成三部分流到了不同的地方 :

A.一部分通过每次交易被劵商收走;

B.一部分在每次交易后被国家收了税;

C.剩下的最大的一部分，通过千千万万个像你一样的投机者分分秒秒,日日夜夜的交易，在这20年里逐渐推动了万科A惊人的增长。这些钱慢慢汇聚成洪流，流到了真正长期持股的投资者的手中!

4.真的有所谓"价值投资"吗?

    放屁 ! 根本没有所谓"价值投资"这个伪概念! 它不过是股票经纪商灌给股民们的迷魂汤，让人们在盲目投机的时候觉得自己好像在投资!

    格雷厄姆和巴菲特对于"如何用自己的钱在市场上获得收益"这个问题，只提出了两个概念 : 投资和投机。在«证券分析»里，根本就没有"价值投资"这个概念。在巴菲特的所有著作里，根本找不到"价值投资"这个词 !为什么?

    因为不论是理性的投资还是理性的投机，如果不是建立在对公司真实价值的分析理解之上，根本就是盲目的蠢货的投机行为 !

    你读«证券分析»，可以很明显的感觉到，格老一直在说两件事情 : 企业的内在价值和股票的市场价格。以绝对低于内在价值的价格买入就拥有了安全边际，这样会将市场波动风险和企业经营风险所导致的本金损失的可能降到最低。

    而内在价值的衡量标准的最低线，就是清算价值，就是企业破产清算是的价值。如果企业濒临破产，股价必然非常低，如果你通过计算分析，以市场价格买入甚至比清算价值还低非常多，那你风险就很低而且有不错的利润。企业破产有三种途径:

第一，直接拍卖清算，将所有资产拍卖后的现金偿付债权人后，剩余部分为股东所有，在A股中一般由于维稳需要这种情况不可能发生，除非企业的财务造假十分猖獗，比如蓝田造假案;

第二，企业重组，在美国企业重组主要是剥离亏损资产，留下可以继续创造现金流的资产继续经营，所得的资本分配，按照优先债权人,次级债权人,优先股股东,有协议的普通股股东和普通股股东的次序进行分配。而在A股由于是审核制度，在企业剥离亏损资产后残留A股上市公司资格这个壳子是很值钱的，所以有了借壳，这其实是一种制度套利，这中间的有些交易其实就和标准的格雷厄姆的操作很接近了，在中国资本市场上这逐渐成为资本大鳄资本运作的标配，比如各个系---明天系，泽熙系等等手下都有大量的壳资源，也催生了一个专门的资本市场生意---养壳。

第三，单一股东逐渐低价买入危机企业的股票，达到完全控股，撤换管理层和沉余的员工，出售亏损资产，从而减轻优质资产的运营压力，从而使企业的利润和现金流逐渐提升。巴菲特购入伯克希尔哈撒韦和丹普斯特磨坊制造公司后的一系列操作就是这一类型。

    在格雷厄姆的时代，大萧条刚过去，人们没有钱买股票而且觉得股票交易就是赌博，大量公司的股票价格低于清算价值甚至运营资产，即使这个公司运营良好利润优厚，所以在格雷厄姆把他的安全边际的思想主要放在了如何正确确定企业的清算价值上，而不太考虑盈利能力。

    到了后来，美国经济崛起，大量资金进入股市，股票价格低于账面价值的数量越来也少。对于企业内在价值的确定，开始要更加注重盈利能力的确认。巴菲特提出一个概念，"企业的内在价值就是它在剩余寿命中所创造的现金流的折现"，就是著名的现金流折现法。但是以绝对低于内在价值的价格买入这一格雷厄姆思想的灵魂始终没有改变。举个例子，董明珠在2015年股灾后在12-13元买入格力，刘姝威建议学生在股灾后以120-130元买入贵州茅台，宝万之争姚振华从10元开始一路买入万科A，这些都是标准的"价值投资"!

    现在有种观点认为"价值投资"就是买入大蓝筹,买入低市盈率股票而不论市场价格如何。这绝对是错的，任何股票,债券,房地产和整个企业都可以是"价值投资"标的，只要它的价格足够低，能够给你提供安全边际。就比如上边的例子，以120-130元买入茅台，甚至以200元买入都存在很高的安全边际，但是如果以800元,900元买入就相当危险。以很低价格买入优质股，你可能得到戴维斯双击，但是以过高价格买入，你很能得到的就是戴维斯双杀。

    还有一种观点，认为"价值投资"就是长线投资，就是买入然后不管。这也是错误的，投资只和市场价格与内在价值的关系有关。如果你买入后由于消息面,大股东增持,分红和重组等等原因使市场价格迅速上升，超过内在价值，那你就应该迅速卖出获利。比如，去年的方大碳素，由于企业一直处在亏损边缘它的股价一路走低，在2016年末进一步大跌到8元左右盘整。但是如果你仔细研究基本面，其实由于去产能钢铁价格上升，各大钢铁公司走出持续数年的亏损阴影而大幅生产，对上游的碳极需求大幅增加，方大碳素生产的碳极价格大幅走高，方大碳素的2016年4季度的经营性现金流持续好转，当时它的市盈率过高只是因为2016年前三个季度的拖累，其实它的股票价格已经大幅低于内在价值。2017年的一季报和中报直接现实出方大碳素盈利的好转，股价一路走高最高到40左右。

    当然，大多情况下市场重新发现内在价格偏离的速度是比较慢的。比如，青岛啤酒2008北京奥运会后盈利创新高，其后青岛啤酒股票价格在2009年创出最高价，之后一路下滑。主要原因是全国各大啤酒厂商比如华润，燕京等等以及国外啤酒巨头的进入，在剧烈的竞争下企业的为了竞争市场份额，采取扩大市场,并购,价格战等等策略，而原材料价格一路上涨，导致青岛啤酒的利润表非常难看，到了2016年甚至出现亏损。但是在这背后如果你仔细分析，会发现在剧烈的竞争过后，全国大部分竞争力弱的啤酒企业纷纷倒闭或者被兼并，比如哈尔滨啤酒，黄河啤酒，三得利等等。全国的市场份额基本上被华润，百威，青岛，燕京等几个巨头瓜分，竞争格局逐渐稳固下来，啤酒业巨头的竞争开始从低价品种往高价品种发展，毛利率逐渐提升，盈利水平好转。在经历2016的大跌之后，青岛啤酒在2017年进入盘整期最低到30元，市场价格已经低于内在价值。2017年末，由于复星进入青岛啤酒和啤酒业普遍提价的消息次级，青岛啤酒开始价值了修复，短短10余天上涨致43元。

    读一读现代商业的历史，你会发现伟大的企业家在用自己经营积累起来的资本进行投资时，回报率高的惊人，丝毫不比巴菲特差，比如卡内基,摩根,比尔盖茨,李嘉诚,马云,马化腾等等。而反过来看，牛逼的投资者用自己投资积累起来的资本收购企业进行经营时，经营管理也是顶尖水准，最典型的就是巴菲特。为什么?

    因为投资和经营本来就是企业这枚硬币的两面，本来就是一对孪生兄弟。这些人的投资思想和经营思想，归根结底，都是他们在他们的能力范围内对现代公司和商业市场的理解认识。

5.«证券分析»这本书过时了吗？

    如果读完«证券分析»，你找到了一些降低投资风险的方法,提高收益的理念和计算内在价值公式，然后拿着这些如获至宝，算出几个指标在选股器上一搜，找出几个股票一买拿着致死不放，你只不过是学到了格雷厄姆思想的皮毛，学到了巴菲特思想的皮毛，就像金庸笔下的萧远山和慕容博一样 ! 这些皮毛肯定会过时，而且必然会过时，就像你根据这些皮毛学着炒股必然会失败一样!

    «证券分析»这本书，在真正的意义上，应该叫做: «如何理解现代股份制公司和现代商业，如何理解资本主义的资本市场，进而如何理解建立在现代商业和市场之上的股份制公司所发行的证券并取得收益»。这就是这«证券分析»的伟大之处，只要资本主义市场还存在，它的思想永远不会过时，只会历久弥坚!

    而你要在中国A股获得长期巨额收益，你需要做三件事:

A.如何理解中国的股份制公司和商业特点?

B.如何理解中国社会主义的资本市场?

C.进而如何理解中国的股份制公司所发行的证券?

    这是个艰苦的过程，而且是见仁见智。举个例子，如果你能弄明白"宝万之争"里蕴含的商业和市场逻辑，那你会明白在A股上哪些才是真正有价值的股票,该什么时候买这些股票和要不要卖这些股票。

A.为什么宝能,安邦,恒大这些民资大鳄和国有资本会在万科这块肥肉上开战?为什么是万科?

B.为什么是股灾后开战?为什么股民都不愿意买一张股票，他们确花几百亿狂扫股票?是谁傻呢？

C.姚振华有什么资本,用什么办法开战?他为什么失败了? 安邦恒大为什么会横插一杠子?

D.王石为什么会说"万科的大股东只能是国资"这种看似政治错误的话，最后却胜了?为什么华润始终无动于衷，而国资却胜了?国资舍得放弃万科吗？

E.为什么宝能把手又伸向格力?为什么"宝万之争"过后开始了强监管，开始了金融去杠杆和去除影子银行?金融业打虎是为了保护哪些企业?这些企业值得举全金融业之力保护吗？

F.解禁期过后，宝能为什么还不卖万科还账?为什么安邦,恒大不卖?为什么万科这种庞然大物还能拉出涨停?