题记：该模式完全照抄唐书房，小喽喽不要重复造轮子。

前言：卷爸自己某些时候的零散思考，加上在群内和大家聊天沟通时候的有些观点，有记录和分享价值，却因散落在不同地点，不记录下来，这些观点会遗忘，所以尝试顺手将它们拾起来，做个保存和分享，抄袭为《书房拾遗》。

收录过程中，在不改变原意的情况下，对聊天原文或许会有少量补充和修订。大概每凑够三五千字，就推送一期。今天是第1期。

认知变现与评价周期

卷爸：在这里小小的自恋一下，算是对前一阶段的总结和后一阶段的勉励。研究之路慢慢，终于迈出了第一步。

从2023年1月1日在吴晓波年终秀发现比音勒芬，到1.11/15/16连续几个半通宵，研究并发布三篇文章，为公司定性后，于1月17日买入第一笔头寸，并在之后随着研究的深入，一路追高，分多次买入和上涨到目前17.47%的仓位。

截至目前，关于比音勒芬的专题内容，共计发表17篇原创文章，总计94000字。感谢群内朋友的疑问、讨论、草根调研、使用感受分享，让我受益匪浅，六个月，卷爸变化巨大。对比音的了解和观点也随着研究深入而深入。

巴菲特曾说，“虽然我认为五年是一个更加合适的时间段，但是退一步说,三年绝对是评判投资绩效的最短周期”，时间太短，没办法评判是实力还是运气，况且除了茅台，再无确定性可言。

随着公司新战略的实施，卷爸要开始转战奢侈品圈，用我100元一套的背心裤衩大拖鞋，穿出星光闪耀的贵族气质。把牛皮放到这里，以后是会所嫩模还是关灯吃面，那都是墓志铭上的故事。

资产负债表

卷爸：有个哥们问我报喜鸟怎么样，我问他觉得呢？他的回答是一季报不错，我跟他讲我不关心利润表，只关心资产负债表。利润表是炒家玩的，并且利润长不代表炒家一定会炒。

1874：为啥看资产负债表不看利润表？

卷爸：资产负债表是你凭什么可以赚钱，凭什么牛逼，是硬实力。利润表是我想要牛逼，我就可以动动心思牛逼。

羽你同行：利润表反映的东西没有资产负债表价值含量高，现金流量表也比利润表反映的东西多多了。

卷爸：还是拿大家最熟悉的上学举例子，资产负债表牛逼可以理解为你们学校的顶尖学生，至少你知道他是真才实学。而利润表好，很可能是一个普通学生，这次抄了第一名的答案，或者他爸给他提前搞到了试题。一般资产负债表好，利润表都差不了。但是反过来，就不一定了。

预测股价

卷爸：预测股票价格的就如做一道算数题：

题目：在一个小球上施加一亿个力，但是不知这些力的大小和方向，这些力随着时间推移，每毫秒都在变动，并且这个球还随时可能被施加未知方向上突然出现的巨大力量，而一旦出现这个巨大的力量，原有的一亿个力，还会随机朝不同方向，以及不同大小重新变动。

求解：下一秒钟球的位置。

如果谁能解的出来，终将买下全宇宙。可由于我们无法穷尽，且有随时添加的未知变量以及变量导致的变量，所以逻辑上，我们永远不可能预测股价。

观点、立场、事实

苗新青：为什么非得争对错？

卷爸：因为大家没有区分清楚观点、立场和事实的区别。

观点没有对错，是信息输入不同（信息差）导致信息输出（思维方式）不同的结果，信息和思维变了，观点就跟着改变了。

立场是选择的结果，不需要区分观点和事实，仅仅是一次单独的博弈和选择。

事实不需要区分对错，是客观存在，外在的一切条件变化，客观存在不会变化。

所以，观点是主观的、喜恶的；立场是主观的、利益的。事实是客观的、规律的。

在投资中，如果想赚钱，我们不需要任何观点和立场，只需要事实。

伟大是因平凡的衬托

卷爸：上午读了报喜鸟2022财报 ，下午在读七匹狼财报，真是应了人比人得死，货比货得仍啊。报喜鸟长期ROE10%，七匹狼5%，感觉他们都干的好累啊 ，又不聚焦。

何：大部分公司都跟大部分打工人一样吧，赚行业平均水平的或者略高于行业水平的辛苦钱，要不然咋说投资是要找到伟大公司呢。

欢乐一刻

来的太晚：上次让券商调佣金，人说姐你还是不要调了，你去年就80块佣金。

秦少川：券商最讨厌夹头了，砸人饭碗。

机会成本

grant：这样搞下去，葛大妈的基金啥时候才能回本？

秦少川：我之前的想法和你一样，持有2年多了。后来在思考一个问题的时候想明白的：在一支股票上亏损的同时，发现了更好的个股投资机会，是应该果断调仓换股还是等待回本？

判断的标准应该是：忘记成本，向未来看，未来哪个会更好。我有过深刻体会。2021年研究中药，然后因为基金、个股都套着，想等回本了再来买。结果本没回来，还错过了中药大牛市。。。

卷爸：经济学讲，沉没成本不是成本，只有选择才有成本，所以成本一定是机会成本，一定是向前看的，只有向前看才有成本。

虾米君分享散户乙的话：在股市里，究竟什么是我们又遇到的更好的股票?在这里，我又要引用三方晋赛马与相马辩证统一：“ 赛十里弱，或百里强，至千里方知良秀，能驭为宜，至万里，已无关快慢。”

这话说的太好。在股市里究竟什么是好股?什么是当我们遇到更好的标的?

讯息成本

崔家铭：老段买拼多多，我不认可PDD，有很多东西就是个人无法理解，有什么法子吗？还是认知问题？我做投机十年，亏了两套房之后， 才知道有个东西叫价值投资。

卷爸：是讯息成本，参考张五常讲收藏品。看了你就理解了，你看不懂，是因为有些信息他看到了，你没看到，有些模型，他有你没有。

价值投资和逆人性

曾经有人问巴菲特，既然价值投资这么好用，为什么没有很多人向你学习致富呢？巴菲特回答：“因为没有人想慢慢变富”。逆人性的东西，永远是少数人的游戏。

虾米君：忘了在哪看到的观点，说市场的需求取向决定了价投者必须是少之又少，不然都搞价投波澜不惊，以后新股谁来认购，市场融资功能怎么办，所以股市必须要燥起来，越浮躁越好，像赌场一样热热闹闹的，人来人往，深以为然。

文晴：我觉得人性还是不容易克服的，我身边关系很好的朋友，打板他也知道自己是刀口舔血，但是他乐在其中，逮住五连板就请吃饭，没逮住亏了他也不说话。

Deepsleeper：还有这样的朋友吗，我也需要呢。

文晴：有点像打麻将赢了烧烤夜啤酒，输了就回家睡觉。

Deepsleeper：价投永远是少数，人性决定的，哪有几个人像我们这群傻子，年化15%就乐开花。

投资是一场私人定制的游戏

卷爸：我刚好这周周记写了抄作业这个事情，第二条提出了抄作业也要看局限条件。因为每个人面临的情况不同，抄标的仅仅是抄作业的一个部分。

比如甲有一个亿的资产完全按时间比例抄老唐作业，这些钱甲根本没去处，生活保障支出远远足够，目标持有30年，那么在确认标的没问题的情况下，波动就会波澜不惊。

但是乙只有10万元，还是借朋友的钱，结果大跌时候不仅赶上朋友催还，还遇见了父母要看病需要用钱。这两种截然不同的局限，就会产生截然不同的行为。

心态是跟着行为的，人类在面临事情的时候，会产生的心态是写入了我们基因的，不是我们不够牛，我们恐惧，大佬不恐惧，只是我们面对的局限不一样。脱离局限条件，去单纯的看标的，意义不大。老唐也说过，如果就10万本金，还是应该努力赚钱，提升自己，效率比较高。

关于腾讯

杨智：腾讯的商业模式相对来说还是多了一个的转化过程。国民级的微信活跃用户不直接等于确定性现金流。很多流量很大的互联网公司，现金流也一般。

余建平：腾讯投资的很多公司还没盈利，或者造血能力不强。投资的企业失去在美国自由上市的道路后，很难变现。不知道是买了个“喜诗糖果”还是买了个负担。

杨智：公司还是顶级的，只是确定性的问题被放大了。

卷爸：可是他的主营收入在游戏，广告、金融和投资啊。

余建平：主营业务的增长缺乏确定性，周期性强。估值要打折。游戏目前国内到顶，广告周期性很强。金融还没盈利吧。

卷爸：我看到的是游戏有基本盘，市场份额占比非常大，从研发，渠道，发行都有完整的链条，存在垄断的基础。游戏人数到顶，不代表消费到顶，只要有好的作品，人们还是愿意消费的，而且游戏属于人性消费，永不消逝，只可能生活越好，花的越多。

广告确实周期性强，但是广告的渠道和心智属性也代表了不会消失，只会随着GDP而增长，一直稳定在1%左右。从心理学和经济学看，广告就是最好的植入大脑的不二法门。只要有产品要卖，就不会少了广告。

金融是大行业，最賺钱的行业，A股盈利的半壁江山。从目前看，国家的态势是整顿治理结构，承认微信和支付宝的存在，只要是这样，就有各种可以賺钱的机会。只要微信的土壤在，賺钱只是早晚的事。这么巨大的上头成本，不是随便谁用点钱能砸的动的。

余建平：恩，这些我同意。还有个问题，大部分游戏玩家都是喜新厌旧的，游戏是有周期的。王者荣耀和穿越火线过时后，后面的爆款会不会被其他公司（原神或者未知的）占领。我之前挺爱玩游戏的，从暴雪的魔兽争霸到DOTA，再到英雄联盟，觉得游戏的更替时间并不长的，有些公司就没落了。当然这些对于目前的腾讯不是问题。

虾米君：这个担心有一定道理的，游戏玩家对游戏的黏性很低，年龄增长和依赖度完全成反比，新的用户又没有理由锁定上一辈人喜欢的游戏，任天堂的殒落就是典型的例子，所以现在游戏也越来越快餐化，手游基本都是套个皮就直接上，能骗氪一阵就骗一阵子。

杨智：腾讯的优势，基于社交关系链的游戏和广告变现都很强，也是几万亿市值的基础。

不过也要看到的风险点是这些业务的现金流是不是可预测的。商业化增长有没有见顶？哪一些风险在未来是有可能摧毁这些现金流的，特别是这两年的环境下，现在未成年人很多用成年人的身份证认证的游戏，绕过了监管。

余建平：同意，我现在就不玩游戏了。不知道是不是工作太忙了的原因。

杨智：原神这种腾讯基本没办法做出来。wow 很强，缺点就是不够赚钱，不愿意做国人的那些氪金点。

卷爸：我大学也玩wow，当时的场景是，游戏还没上线，一群人在楼道里激动的分享信息，然后分配职业，做一些未来的幻想。内容行业的逻辑注定了不会找出确定性的赢家，问题是，我们为什么一定找出赢得最多的那个呢？原神爆款后，对腾讯有压力，这是大家都看到的。我们要看的就是腾讯基于压力，做了什么，而这些做，会不会有效果。

虾米君：该交给腾讯代理的，哈哈哈再造DNF这种现象级的网游。不过腾讯自己已经在打造WOW腾讯版了，我觉得腾讯或许不懂游戏，但是真的很懂怎么赚钱。

余建平：同意你的观点，应对危机和挑战的能力很重要，过去了就可能反转。

卷爸：这种状况的出现是因为没有配额所导致的策略，游没有版号限制，厂商最好的策略就是大批量复查粘贴，哪个火了哪个算。一旦出现配额，那么必然向头部化，精品化集中，而头部和精品靠的不是个人的创造力，而是资源，后勤，军团作战，这恰恰是腾讯最擅长的。

就如张五常教授的那篇配额文章，当年美国看港货冲击美国劳工，发行配额，结果美国自己的低端纺织业不仅没保住，中高端纺织业也没了。

余建平：怎么理解，自己给自己找理由吗？要给“垄断”企业松绑吗？

卷爸：我更倾向于，是腾讯的公司策略不适合这么做，一旦狼群发现了猎物，不吃到肉，是不会罢休的。

广告，金融的基础在于微信，游戏的基础在于能力和垄断。这两年的环境已经到了不让干金融，游戏要被掐死，广告受疫情影响这么严重，腾讯也就到了200。都已经圈了全中国的人了，不需要传统增量，要的是服务好这些人，随着GDP的增长，盈利自然增长。

余建平：对，可以随着通货膨胀涨价。

卷爸：原神确实牛，但是腾讯一年1000亿的现金流，随便一个游戏砸7亿开发，10个才70亿，对基本盘的牵连连点水花都不会有。但是这却可能砸出来一个原神plus。除了腾讯，网易，谁还能在游戏行业有这样的应对能力呢？

我之所以说，靠的不是个人的创造力，是因为一本书带给我的观点和震撼，豆豆的《天幕红尘》，让我懂得了，世界上本来没有高人高招，一切都是局限的可能，2008年出版，写的是90年代的背景，当时就提到了中美贸易战。书中讲了个故事，说到了：不要什么都往美国脸上贴金，自由市场不是美国独有，现在美国之所以鼓吹，是因为对美国有利，一旦美国在竞争处于劣势，自由就会变成封闭，2018年应验了不是。

就是这本书，结合了张五常的局限条件和上头成本的理念，了解到打破腾讯的护城河，是有多么难。

卷爸：感谢认同，但是其实从心理学角度讲，你并不是同意我，而是同意你自己。

这个观念一直在你自己的心中，由于知识碎片化，不够系统，所以可能没有直接反应过来。这个知识，本来就是你自己的。我说话直了点，不一定好听。如果冒犯，承蒙原谅。夹头必须忠于一切知识，如果我说错了，还请随时指出。

而且增量不来自于人口，来自于需求。人口的天花板低，需求的天花板无限高。且不说这次疫情，健康码的使用量。就是小马哥的一门三杰，就有无限想像空间。传统企业利用数字化，那竞争力就像大力水手吃了菠菜，在这波浪潮中，可以助力多少优秀的公司跑出来，就有多少的賺钱机会。

余建平：共享文档功能，我看到好多事业单位用金山的。我不了解目前的市场格局。应该还在争夺期吧。

卷爸：这个不重要，因为中国市场太大，这种saas谁垄断了，不正常。只要吃到一定市场份额，就是大肉。有句话，XXXXXXX，腾讯已经成了XXXX，核心的盈利能力来自于XX。当然，按传统经济学的观点，企业不可能有经济利润，存在经济利润的企业，一定存在垄断。按张五常的表述就是，经济利润来自于租值，会计利润来自于利息。生活在一个国度，可能今天不交X（比如小孩），但是不能永远不交X（人会长大）。

余建平：是有合理收X的意思，而且做的很克制。

卷爸：这就是林园说的，买垄断，因为只有垄断，才有利润。其他的只有利息。这里就要考虑清楚因果，之所以克制，是因为他是X，又不是XX，不克制只有死路一条。

Wansdon金：那就买中石油，中石化，工商银行等，这些是真正垄断。

卷爸：你可以把石油石化，理解为公共服务，公共服务的特性就是必须自然垄断，不垄断就要亏本。

Jacky：仔细思考，这种企业有一个最大的问题，那就是价格往往受到管制。而且说是垄断，但是竞争对手也有，往往还挺多。

从三个维度思考：被需要，很难被替代，价格不受管制三个维度思考。产品确实是被需要的，很难被替代这一条感觉就不是很满足（对手还挺多）价格不受管制方面，更加是不能达到。所以从这个意义来说，就不是好的投资标的

卷爸：还有一个点就是，石油是真金白银的产品，大宗受国际政治格局影响，游戏只不过是一串代码，成本不一样。中国五大行的关键不是垄断，而是你研究不明白，就算是你是行长你也不明白究竟有多少XX。参考董承非的采访。