第一节 如何建立行业研究的框架

1.研究目的

理解公司的目的：屁股决定脑袋，目的决定手段！不同的目的据定了不同的关注重点，进而决定了不同的研究手段。

（1）PE投资机构：关注要点是公司投资价值，能不能赚钱，因此看被投资企业一方面是业绩一方面是能否投资退出来获利——因此，我们需要重点理解公司运营状态、核心资源、发展潜力。通俗说是研究公司未来价值，投资后能不能赚钱——一是未来公司业绩能否高速增长，二是能够通过资本市场实现套利（如能够IPO、被并购），即落地于未来业绩和退出。

（2）投资银行：关键看我能否为公司提供资本运作的服务（IPO、并购重组、做股权激励计划等等）——因此重点关注公司业务前景、风险合规性、挖掘资本运作空间——落地于资本运作的可行性。

（3）二级市场投研机构：关注公司股价能不能涨——理解公司发展预期和可实现预期——落地于业绩和股价（需要看到超预期的因素，挖掘大家没有看到的东西）

[if !supportLists]（4）[endif]咨询机构：理解公司商业模式、核心资源、存在风险、发展战略——咨询机构的任务主要是提供咨询建议，所以它落地于现有商业模式的优化及战略的实现

目的不同决定关注重点不同——研究手段不同。

公司研究是不断变化的，需要与实践相结合。不是无脑的吹捧，不是公开信息的简单罗列。

公司研究要有独立的思考！！

2.研究框架

2.1层次——截图

公司愿景及定位——不同，决定发展战略不同

（1）公司商业模式——组织调用资源进而创造价值

组织和流程：组织结构、业务流程、公司治理、公司文化

核心资源——人员团队、资本实力、技术储备、销售渠道、资源垄断

发展战略——战略选择、实施方案、实施保障

（2）产业总体趋势——历史进程

2.2商业模式

通过业务结构图，可以清晰地展示企业所在产业链的结构、提供的服务、依赖的资源、资金流向，形成完整、自治的逻辑线条。

同时，需要将公司告知的业务模式与收入结构比较，按照公司营业收入结构确定主营业务。

首先画出公司的业务结构图：截图，实线代表资源和服务流向，虚线代表资金流向

第一步参考公司公开的信息（年报、招股说明书），确定公司的收入细分结构，收入构成。也能看出公司的哪个业务板块是传统的、新兴的，是未来的业绩增长点。主营业务是由收入构成决定的。

第二步再画公司的业务结构图。因为一个公司可能有好几个业务，截图的那个图只是其中的一个业务的业务结构图。在收入中占比较小的业务可以不画。

2.4商业模式的支撑体系

（1）组织和流程：倾向于进行现场尽调，从公开信息无法核查真实

流程：根据公司的商业模式来确定公司各个业务板块的主要流程。包括产供销体系，以及相应配套的研发、管理、财务流程。（公开信息无法查询清晰，我们关注的是业务流程的执行情况，比如内部是否建立了风险监控体系）

组织：各个核心的流程是如何通过组织来实现落地的，包括组织的管理模式（业务、日常、绩效），组织构成及激励能否支持组织的运转。（组织结构是否符合其商业模式，如投行的大平台制度即大锅饭和事业部制度即小团队模式）

公司是否有稳定成熟的治理结构。（一般要求治理层即股东、董事会与管理层即总经理、财务总监相分离，但是国内并没有那么规范，因为国内很多创始人都是管理者，而不像国外发展了好几代了，所以国内的信息披露制度非常完善。但这种家族企业比较令人担心，造假串通的可能性很大，而PE投资者投资后也无法行使其管理权。因此尽调家族企业时重点是公司的人事管理模式。）

公司内部文化与商业模式、企业发展愿景是否匹配。

（2）核心资源：能够通过公开信息去核实

商业模式不同需要的核心资源不同：

资本资源：是基本资源，需考虑公司资本总额及公司流动性，已有资本及资本获取能力。如公共基础设施建设相关的，如基建项目、PPP业务，因为需要公司进行大量垫资的，即这些公司的业务模式是融资驱动的，决定其发展的就是它的垫资能力。

企业经理人资源，技术储备资源（首先，披露说自己拥有高新技术的企业，不一定具有高新技术。高新技术企业是一种资质，核心作用是可以减税，需要达到一定标准，最主要的标准是研发费用占总营业收入的多少。但是申请时不需要对技术资质进行实质性审核判断，因此高新技术企业资质本身并不能证明企业的技术能力如何，仅仅是起到免税的作用。其次，判断技术储备可以看公司的专利资源，虽然不一定看得懂。有一些行业大牛可能仅仅是站台），销售渠道资源，政商关系资源

需要严格核查公司相关资源的真实性、稳定性，以及与业务战略的匹配性。比如快消类企业总是强调技术资源没有用。

（3）发展战略：

公司选择什么样的发展战略、战略如何落地：

战略选择：选择是否合理，是否符合行业趋势，与公司资源实力是否匹配

战略实施：是否存在明确的战略实施方案，方案是否有可执行性，公司是否贯彻落实

实施保障：战略要落地还需要什么资源——如何获取这类资源，如何跟踪战略实施进度，开展绩效评价。

2.3产业发展的总体趋势——截图

（1）市场规模：决定了企业未来的发展上限，天花板（如牙膏，已经饱和，但从分层角度看高端市场不足，成功的案例云南白药）——比如市场是本身已经很稳定了

市场结构：细分方式很多，包括区域结构（国内/海外，东部/西部），用户结构（军用/民用，工业/消费，城市/农村），用户分层（高中低端，必需品/奢侈品）——看市场规模先看市场结构，因为即使已经很成熟的市场比如牙膏市场，也可以细分，找到具有发展前途的方面，比如牙膏中的高端市场。因此，在确定细分市场之前你要先明白研究的公司在市场中的具体定位。

精准确定公司的服务和产品在市场结构中的位置

市场替代：市场间的跨界冲击

（2）市场发展的驱动力：不同行业和细分市场中，市场发展驱动力的不同特点、什么样的企业能够在竞争中胜出

消费品：消费升级——可支配收入、生活理念相关——品牌优势和便捷区位渠道

工业设备：下游消费市场——下游厂商出货量——进入大型厂商供应链的能力

军用设备：技术升级、政策导向

（3）市场发展格局

市场竞争呈现什么样的特点，公司在市场竞争中的地位：

市场竞争结构：垄断、寡头、自有竞争

竞争定位：结合公司业务模式、覆盖市场及核心资源，定位在市场竞争中的位置

对标竞争对手：确定、研究对手，判断公司竞争实力

结合市场发展驱动力，确定未来竞争趋势。

2.5不同机构研究业务的关注要点

不同机构从不同立场出发，形成了具有不同的关注要点和评价体系：

投资银行：

PE机构：

二级市场研究：

战略咨询机构：

3财务分析

3.1财务分析的作用

发现问题：挖掘企业业务特点（财务分析一定要与企业的业务联系起来，用业务区解释财务），发现商业模式及业务存在的问题，具体方式包括会计政策分析、比率分析（盈利、偿债、流动性、营运、成长性分析）、重点科目分析。

解释问题：解释问题，需要联系企业真实的商业模式及业务运营流程。

切记，不能以单纯的财务数字解释财务数字（如因为营业成本增速快，所以毛利率下降）

挖掘财务数字异常背后的原因，善用同行业公司的比较；

通过现象看本质：如应收账款周转率较低，一定程度上说明企业在面对客户的弱势地位；较低的毛利率，不能使人信服该公司是一家高科技企业。

后续预测：结合尽调

4主要方法论

4.1概述（调用一切手段和方法）

公开信息查询：

工商法务信息：全国工商信息查询网、企查查、巨潮网（如为上市公司）、企业裁判文书网

行业信息：行业研究报告（深度）、相关上市公司招股书、新闻、行业协会网站

业务信息：公司官网、竞争对手官网、主要产品销售渠道（淘宝、京东）、新闻、行业协会网站、其他数据库（wind）

尽调及访谈：

现场尽调

管理层访谈、银行及行业协会咨询（打电话之前想好逻辑）

公司及竞争对手销售咨询

其他个人资源

其他研究手段

第二节 招股书导读

1.招股书的结构及要点

什么是招股书：按照证监会的要求制作的、融合了与IPO、发行人相关的所有的信息的集合体，是IPO过程中最核心的法律文书；法律的角度，是一种要约邀请；真实、准确、全面、完整地披露了发行人信息；向投资者展现发行人的投资价值、揭露投资风险。（发债的是《募集说明书》，股票非公开发行也没有招股书）

写作要求：创业板有自己的规定《创业板首发管理办法》，其他三个板块均适用《首发管理办法》，即上交所主板、深交所主板、深交所中小板适用《首发管理办法》体系1号-招股说明书（2015年修订），而创业板适用28号-创业板公司招股说明书（2015年修订）。

注意：（1）虽然要求信息披露的完整性，但是对于一些行业不适用，如军工类企业——原则是能不披露就不披露，如果必须披露则可以使用一些特殊符号或者代码代替；金融、房地产行业，还要执行“特定行业的特定规定”。（2）写作要求：要求言简意赅、有理有据、去广告化。因为发行成功之前受众是监管机构，要迎合他们的审核要求；招股书中所有表述都必须有相应的资料、数据支撑。

披露时间：4个时间点，虽存在一些差异，但实质内容相同。

审核阶段招股说明书（申报稿）首次申报给证监会，即招股书的预披露

招股说明书（申报稿更新）根据证监会意见修改后的招股书

拟发行阶段招股意向书无发行价格、发行量、募集金额

上市阶段招股说明书终稿

招股说明书谁来写（信息披露义务人）：证券公司为发行人撰写，之后再交由发行人完善

写什么（重点）：证监会有明确的格式要求。

1.1主板、创业板招股书对比

主板与创业板的框架比较

根据项目组成员的尽调范围来划分写作范围。通常分为业务、法律、财务三大板块（阅读时也可以这样阅读）。

PS：阅读时的建议——注意财务信息与非财务信息的匹配，财务信息之间的匹配，比较核心的章节为业务板块（虽然所有信息都重要，具体看什么应依据阅读的人的角色而定——投资者看所有章节；行业、公司研究者主要看业务情况；财务工作人员主要看财务部分；投资银行业务相关人员如中介机构、拟上市企业董秘等，关注一些问题的解决途径和公司的情况）。

1.2招股书结构及特点

2.发行人基本情况

基本概要、历史沿革、股权情况、内部职工股和员工及社保情况、主要股东承诺及履行情况。

（1）基本概要：公司基本情况，设立时间，股本，主营业务，股东

（2）历史沿革：历次股权变更（增减资、缩股）重点关注——转让变动原因、转让/增资价格、转让/被转让对象/转让时间、出资问题（确保符合相应阶段的法规要求）、重大重组情况（对发展脉络的认识，是内生发展，利润滚雪球OR并购，外延式发展）

（3）股权情况：重点关注——组织架构（向下：部门设置、高管设置；向上：股权架构，实际控制人，知名投资机构，发行人子公司状况（设立子公司的必要性，销售网络、生产经营布局是否合理，如纸包装生产）

（4）内部职工股（历史遗留问题：超比例/价格发行）情况、员工及社保（不符合法律法规的情况较常见）情况

（5）主要股东承诺及履行情况

3.业务板块

3.1历史/行业/公司

3.2业务概况及历史

主营业务、主要产品（服务）及设立以来的基本情况/行业情况/公司自己本身的业务情况

3.3行业情况介绍——非常详细，可以作为模板学习

（1）法律法规及政策（2）行业概况（3）影响因素（4）行业特性（5）上下游；出口情况

3.4业务产品介绍——公司层面

（1）主要产品或服务的用途（2）工艺流程图或服务流程图（3）经营模式，包括采购、生产和销售模式（4）产能、产量、销量、销售收入，单价及前五大客户（5）原材料、能源及其供应情况以及前五大供应商（6）董监高、核心技术人员与前五大关系，安全生产及污染

3.5业务发展目标

能够看到企业的信心、能力、思想

3.6募集资金运用——项目靠不靠谱

募集资金可行性、合理性及募集资金情况说明

例如：扩大现有产能、新产品开发；固定资产、研发支出；合资经营或者合作经营；股权收购、资产收购；偿还债务；补充营运资金。

4. 公司治理板块

4.1同业竞争与关联交易

公司独立性：资产完整方面、人员独立、财务独立、机构独立、业务独立

4.2董监高与核心技术人员（非常详细）

稳定性、创造性

4.3公司治理

制度健全、无违法情况、资金占用对外担保、内控情况

5.财务板块

5.1财务会计信息

审计报告+四大小报告

5.2管理层讨论与分析

核心章节，三年一期财务数据的分析，包括横向分析和纵向分析，分表、分科目的比较分析；

财务状况分析：包括资产负债结构分析、资产负债质量分析

利润表相关：（1）营业收入构成及变动情况分析（2）影响利润的主要因素分析（3）利润表项目分析（4）利润敏感性分析（5）毛利率变动情况分析（核心之一）（6）非经常性损益等影响

现金流量分析：经营活动、投资活动、筹资活动

5.3股利分配决策

最近三年股利分配政策、实际股利分配情况以及发行后的股利分配政策（发行前和发行后的）

第三节IPO业务简介及承做流程概览

1. IPO内涵及对企业的意义

IPO指的是：首次公开发行并上市（一板和二板）

意义和价值：

（1）投资价值的发现；（2）企业治理结构的规范和信息的透明；（3）融资工具的丰富（股权、债权、银行授信、股权质押）；（4）提升商业知名度与信誉。

PS：多层次资本市场：上交所的主板+深交所的主板、中小板（主板）+深交所创业板、科创板（二板市场）+新三板（三板市场，不叫上市）+产权交易所、股权交易市场等

2. IPO的法规体系及主要规定

2.1企业上市相关法律法规解读

公司法、证券法（最基础的）/证监会及交易所监管法规/监管机构具体解释

2.2企业上市相关法律法规解读——主板、中小板VS创业板

A股IPO涉及的——《公司法》、《证券法》、《首次公开发行股票并上市管理办法》、《首次公开发行股票并在创业板上市管理办法》、《上交所股票上市规则》、《深交所股票上市规则》、《保荐人尽职调查工作准则》

主板、中小板VS创业板——财务要求、股本要求、业务经营、公司治理、股权结构、合法合规、关联交易与同业竞争、内部控制

3. IPO涉及的中介机构及主要指责

3.1中介机构

（1） 保荐机构、主承销商（2）律师（3）审计机构（4） 资产评估机构（5） 财经公关公司（非必要）

PS：券商是IPO的总协调人！

3.2投行在IPO业务中作用 

（1）辅导规范（2）IPO申报及沟通

3.3中介机构在IPO中的主要职责和作用

律师/会计师/评估机构

4. IPO业务流程概览

改制及辅导（规范）——申报及审核——发行及上市

5. IPO尽职调查概述——发现问题，解决问题

行业尽职调查：网络调查，访谈调查（通用）

法律尽职调查：（原则）

财务尽职调查

尽职调查工具：一些信息网站

第四节并购重组业务概述

分为两个层面：其一，上市公司的并购重组：（1）上市公司作为买方去收购别家的资产，《上市公司重大资产重组管理办法》；（2）上市公司作为标的，别人收购上市公司的股权，适用的法规是《上市公司收购管理办法》。其二，非上市公司的并购重组。

非上市公司的并购重组：主要是两个老板谈，谈妥了就行。投行可以参与其中，可以作为买方财务顾问或者卖方财务顾问，协助买方进行尽调、参与谈判；卖方主要是为买方提供项目，拿提成。比较灵活，只要最后的交易结构能够被监管机构认可即可。不受证监会监管。

上市公司的并购重组：还要考虑监管，出发点是保护上市公司中小股东的利益。

国外的上市公司没有实际控制人的概念，一般大股东是基金（财务投资者），即已经完全实现了管理层和主要股东的分离，形成了比较合理的治理结构。因此海外的公司治理问题较少，一方面是法律，一方面是我们的治理结构，管理层和股东混合，所以国内A股比美股更加注重公司治理，严监管，也是为了保护小股东的利益。国外投行可能最大的压力来源于公司董事会，而不是证监会。而A股的上市公司主要的监管障碍是证监会、交易所。

并购重组的动力：13年之前主要是国有企业、央企混改，民企还是野蛮生长状态、实力积累状态，主要的资源还在国企手中；当时的国企的主要任务就是，一旦手下有一家上市公司，则主要任务是把集团体内的资产注入集团旗下的上市公司，以实现资产的保值增值，而国企的考核标准之一就是资产的价值，“发行股份购买资产”，上市公司发股份的对价是国企的资产。

2013年，是中国的并购重组元年——民企开始崛起，产业并购开始。因为创业板出现了，为民企上市提供了机会；经济发展了起来，民企积累了一定的实力；一二级市场价差套利被民企发现；2017年之前“并购重组永远长”的预期。

为什么要收购有利润的标的？原因有二，其一是上市公司要追求利润，其二是证监会的监管，出于安全考虑也不允许其赴会。

为什么上市公司不会收购少数股权？其一，无法实现财报的合并，无法体现合并净利润；其二，收购少数股权，有可能无法对标的公司进行掌控，进而标的公司的大股东实施一些操作的话有可能损害上市公司的利益。

综上，给上市公司推标的时，一是推荐有利润的，二是让其成为大股东。

17年之后，永远长的预期破灭。原因一是15年牛市破灭。许多传统企业之前跨界并购所谓的“新兴行业”，比如互联网、游戏，而15年后许多企业估值被打回原形，同时商誉减值！即许多这种进行疯狂并购的企业，之后的估值并不理想，甚至有可能出现商誉减值的风险。因此17年之后推荐标的，回归理性，还是看其持续盈利能力。

A股市场的最大价值：一、二级市场估值套利。传统行业PE倍数，一级10倍左右，二级市场即完成上市之后，变为至少20倍。于是股东拥有的财富大幅增加。

1-2章为导师简要介绍内容（自己去看）

3. 并购重组的分类

（大分类：并购重组——上市公司收购标的；和收购，外部财团收购上市公司的股权）

3.1上市公司资产重组的分类

——按交易目的：整体上市、借壳上市、产业并购

借壳上市：壳资源价值较大，因为一二级市场有很大的套利空间。这些“壳”，多为一些市值较低、经营不完善、大股东欠债急需变现的。借壳上市的方法很多。一旦触发：上市公司实际控制权的变更，二是注入资产后，5个指标超过上市公司指标的100%的，两个指标都符合则认定为借壳上市。此时，审核标准很严格，基本等同IPO，但仍然比IPO宽松一些。

注意：目前产业并购是主体。

——按交易规模：重大资产重组、非重大资产重组

根据《上市公司重大资产重组管理办法》分为两类：出发三个条件之一即为重大，一个都没触发则不是重大资产重组。非重大资产重组交易所没有审核权限。但交易规模超过多少可能需要公告。而重大，交易所需要问询出交易函。但是若涉及借壳上市或者发行股份购买资产，则还需要证监会。

——按支付方式：现金支付、股权/可转债支付、混合支付

主要的两种包括现金支付和发行股份购买资产（上市公司通过发行股份为对价，交易交易对手所持有的标的公司，即之后标的公司的股东将成为上市公司股东，标的公司成为上市公司的全资子公司，此时大股东的代价是，股份稀释）；18年12月之后，证监会开始推行使用可转债支付，类似于股权支付。

审核方面：现金支付需要达到重大才需要按照重大资产重组审核。股权支付则不论重大与否，必须过重组委，按照重大资产重组来审核，而不用去看交易规模。

第三种是混合支付，一是出于安全的考虑，保证现金落袋；二是税收方面，标的公司增值的话需要交纳所得税，因此付一部分现金帮助股东交税。

对于支付方式的偏好的变化：1516年，标的公司股东更愿意接受股权；而现在，并购重组不一定涨，且二级市场波动大，因此目前更愿意接受现金支付。

4.并购重组的审核

4.1 2017审核情况

过会率90%，被否的原因：一是估值不公允，即证监会认为你买贵了，内部是不是有利益输送；二是标的公司没有持续盈利能力。

买方卖方谈成了一般证监会不会有太多干涉。

上市公司重大资产重组

2.1基本流程

收购准备，收购实施，审批过户。

步骤详解：

首先，停牌。涉及内幕交易的可能，一直到停牌时投行内工作人员才知道要并购了，之前只有MD知道。确定开始做并购交易时，开始停牌。因此，第一步你要学会保密。

尽调。券商、会计师事务所、律所开始进场。但尽调时间有限，不会像IPO那么全面。投行作为财务顾问，职能是把控风险；二是为律师会计师提供尽调要点，主导尽调工作进度；三是协助整改，如果标的公司出现漏洞，需要帮助标的公司整改。

尽调完成后，会留出一到两周时间，让上市公司与其交易对手就交易方案达成一致意见。其中最重要的是估值，一是专业资产评估机构，二是券商自己搭建估值模型（较少）。价格，是谈出来的，而不是估值估出来的。因此，主要是双方谈判，加以券商的辅助，通过搭建模型为双方框定一个大致范围，而不是说通过资产评估达到一个值，而是一个范围。交易的谈判过程，实质是平衡买卖双方的利益，以及评估师做资产评估的可行性，谁来做这个平衡——券商。券商既要协调买卖双方，又要与评估师沟通。

方案达成，公告预案或者报告书，复牌（此时市场看到了我们的公告，股价会马上调整），马上召开董事会，讨论是否通过交易方案；若通过，则报送交易所，有可能收到反馈（反馈的目的是丰富你的细节，进行足够的披露，从而让股东能够进行正确的判断和决策），即让你们解释细节，之后反馈过程完成之后，交易所会给你《确认函》，就可以提交股东大会了。15天，从发出到召开股东大会。等股东大会通过方案，标的公司也通过后，再报送证监会。

停牌——尽调+谈判+整改——预案形成后，复牌当天召开董事会，董事会认同后马上复牌——与交易所沟通，反馈、澄清——报送股东大会，完成上市公司最终决策——上报证监会

发行股份购买资产：需要确定股份的价格，和标的的价值。

证监会规定了发行股份的价格下限：董事会决议公告日前20、60、120天的三选一均价乘以90%，不得低于三者——为了保护中小股东的利益。

因此召开董事会之前需要锁定价格，一旦复牌股价会有一个剧烈的调整，即停牌的时间其实决定了发行股份的价格。因此，及时停牌，一是为了防范内幕交易，二是为了及时锁定价格。

《预案》和《报告书》：停牌时间15个交易日，时间有限，而收购价格不一定能够确定下来，因此公告一个预案来安抚市场，此时开的是第一次董事会；复牌后继续审计评估，定下来后再公告，再次开董事会——第二次董事会。即需要看你审计评估的效率。

关于《盈利预测补偿协议》：证监会要求涉及关联交易的，需要出具《业绩承诺》，如上市公司向其大股东收购，需要大股东出具承诺。实际上，基本所有的并购重组都有业绩承诺，单方面保护上市公司利益，但是损害标的公司股东的利益，其实是“不平等的条约”。利润如何确定，实际与估值有关——这就是业绩“对赌”。

券商的角色：

1买方财务顾问：保护买方的利益，确保交易的完成。

2独立财务顾问：不仅保护买方上市公司大股东的利益，还保护中小股东的利益。

一般卖方自己也会聘请财务顾问，证监会不监管卖方的财务顾问。

3.1关注要点

交易结构设计

1.2交易结构设计目的

（1）交易方案撮合：结构设计是双方博弈的过程，投行人员应协调双方进行条件交换

（2）锁定交易风险：业绩承诺与对赌协议锁定，增加利益保护措施

（3）符合双方利益：设计方案应根据各方需求，适时设计并购方式、支付手段、融资方式、对赌协议等核心要素，最大化地满足双方利益。

（4）加速交易进展：确保交易在设计框架内一步步顺利开展

（5）降低并购成本：综合考虑税务处理、债务安排和人员成本，尽可能减小交易成本

2.1交易资产估值

收益法：DCF；资产基础法；市场法

证监会要求三选二，之后再二选一。如何选择依赖于所处行业，如房地产企业、矿产企业一般基础资产法。

2.2支付方式

2.3对赌协定

2.4股份锁定期

关于上市公司收购

上市公司是被收购方。

信息披露的目的：其一，让市场调整预期；其二，收购方的一些信息，取决于你收购了上市公司股份的多少，超过20%或者低于20但成为大股东，则要公告《详细权益变动报告书》，否则是《简式权益变动报告书》，。

控股权溢价：一家上市公司市值100亿，我能不能用50个亿收购它一般的股权？不能！原因，比如二级市场增值，收购时持续推高股价；若通过协议转让，与大股东商量，也不会同意。因为上市公司控股权有“壳”价值。因为可以其为平台，开展资本运作，所以即使是个“壳”，也有价值。但只有控股股东才能享受这个溢价，参股股东不行。西方的监管思想认为这不公平，因此设立要约收购机制，为了让小股东也享受控股权溢价。直接向“全体”股东发出要约，而不是私下找大股东，于是大小股东都能享受溢价了。因此，要约收购会使收购成本大幅提升。所以，一般想避免触发要约收购，如小于30%。