「今天是木子读吧陪你的第900天」
写了一周关于银行的分析逻辑，伙伴们可以把这五天的文章结合起来多看看，相信你一定会对银行有全新的认识，木子就满足了。
今天的文章是木子分享银行的最后一篇，2776字，希望你认真读完。
众所周知，如今A股银行股普遍估值偏低，很多人认为是因为银行的高杠杆带来的高风险运营，造成人们恐慌性低估。那到底是市场错了，还是人错了呢？
其实，更为被广泛认可的低估原因是，2008年美国次贷危机引起的那次全球性金融危机。持续压制银行估值的因素是2008年经济危机后，全球银行业推出的《巴塞尔协议Ⅲ》和后续针对全球系统重要性银行的TLAC标准。
《巴塞尔协议Ⅲ》和TLAC的本质上，都是大幅提高了对于银行资本金的要求，这实际上是强迫银行降低杠杆倍数。银行是高杠杆经营的行业，总资产收益率ROA是非常低的，通常只有1%左右。
根据之前的文章杜邦分析法，ROE之所以较高主要是银行使用了较高的杠杆倍数。而《巴塞尔协议Ⅲ》强行降低银行的杠杆倍数，就是从根本上将银行的ROE盖上了一个“天花板”，使银行的ROE大幅降低。
这种变化是一个持续的过程，直到2014年之后，国内的主要银行才陆续在表面上满足了《巴塞尔协议Ⅲ》。但是，这种满足是不断依靠股权融资达成的，而股权融资就摊薄了原有股东的收益。
所以，直到今天，除了极少数银行已经完成了《巴塞尔协议Ⅲ》条件下的内生性发展转型外，多数银行依然受制于《巴塞尔协议Ⅲ》。而这种制约对于投资者来说就是基本面持续变差的一种趋势，在这种不断变差的趋势下，对于银行的估值必定会偏低。所以，不断压低银行的杠杆倍数才是银行估值长期受压制的根本原因。
但这都是一个过程，随着去杠杆的不断释放，《巴塞尔协议Ⅲ》的影响也正在逐渐消失。未来在叠加经济企稳复苏的加持下，这种市场过度担忧产生的低估势必会得以修复。
所以，现在也是布局银行很好的时机。我们就以招商银行为例，帮助大家一起看看它的护城河。
中国崛起首当其中的就是金融，而银行又是百业之母，势必会得到一波估值修复式的增长。这就是确定性最强的投资逻辑。
但投资的道路并非一帆风顺。招商银行被公认是零售做的最好的银行，之所以能在股份制银行中，各个指标中表现优异，招商银行肯定有它独特的护城河用以支撑它的成长。下面我们就一起分析分析招商银行的护城河到底在哪里。
①导向的零售管理体系AUM
招商银行在整个银行板块内持续保持高估值，率先走出不良的泥潭，市场表现堪称完美。银行业是一个进入门槛高的资本密集型行业，外部资本想要进入，需要获取经营牌照，这实际上是为整个行业挖了一条很宽的“护城河”。
但对于行业内的各家银行来说，想建立各自的护城河却非常难。银行业本身是一个服务行业，其服务业的属性，决定了其建立护城河的难度远高于其他行业。
经济繁荣期看息差，经济衰退期看不良。息差就代表银行的挣钱能力，而国内银行利息收入是占大头的；不良代表银行风险损失的预期。招行的净息差远高于其他股份制银行，而且这一优势是持续的。配置同样多的资产，招行产生的利息净收入比其他银行高很多。
这里必须要说一个用来衡量金融机构资产管理业务规模的指标AUM，银行AUM指的是资产管理规模，也就是该银行目前管理的资产总市值。AUM值越大，代表该公司在行业里地位越高，而AUM的增长来自于老客户投入资本的增长和新客户的发展，以及资产市场价值的增长。
所以，银行可以用AUM来衡量客户的价值， AUM体现了客户在一家银行的资产贡献程度，AUM指标越高，贡献度越高，客户的等级也就越高。而高AUM等级的客户，往往可以享受银行更高等级的服务，比如VIP服务、高额信用卡、低息贷款等等。
截止2021年规模最大的依然是工行，达到了16.96万亿，建设银行15万亿，农业银行12.93万亿，招商银行突破10万亿。除国有银行外，招商银行作为股份制银行一枝独秀，但对于银行的零售业务来说，很高的活期占比意味着客户把大量的资金是放在活期账户里的，那么究竟为什么招行的客户甘愿留如此多的钱在活期账户，而放弃其他高收益的理财产品呢？这就是招行的第一条护城河：强大的AUM导向的零售管理体系。
②优秀的风控能力
如果说净息差很大程度上决定了银行可以挣多少钱，那么风控就决定了银行潜在的风险损失是多少。银行是经营风险的行业，完全不涉及风险是不可能的。银行的资产配置既不是风险越高越好，也不是风险越低越好。优秀的银行需要在风险和定价之间寻找最优的组合。
风险水平主要是评估银行当期的风险，常见的评估指标包括不良率、不良偏离度等。把多期数据连续看，就可以获得银行风险水平的变化趋势。截至2021年末，招商银行不良贷款率降至1%以下，为0.91%，且逐年降低。经济繁荣期银行的不良率均值为1%，可以看出，招商银行的风险水平是明显低于其他银行的。
③优质的客群
无论是净息差还是风控，招行能够取得领先优势，所依靠的都是零售业务。零售业务的特点就是单一客户为银行带来的收益很少，而客户对于银行服务的要求却是多样化的。所以，建立一个优质的客群对零售银行来说非常重要的。
首先，招商银行建立了一套完整的客户分级体系。在零售客群方面，招商银行按照客户的资产将客群划分为：普卡客户、金卡客户、金葵花客户、钻石卡客户、私人银行客户5个层级。将客户分层最大的好处是可以针对不同的用户需求，提供最适合的产品和服务。
招行的私人银行客户入门门槛1000万元人民币，这个客户群体给招行贡献的主要包括活期负债、理财产品收入、高端信用卡的刷卡回佣、高额寿险销售和家族信托管理等。对于普通卡客户中的年轻人，使用的招行产品和服务主要是信用卡分期、预借现金等。而对于以金葵花客户为代表的中产客户，更多关注的是投资咨询、按揭、流动性管理和闪电贷等产品。
只有真正弄明白不同客群的需求，才能有针对性地提供不同的服务。在招行的客户群体中，最引人瞩目的是高净值群体：金葵花以上的客户。这部分客户占招行的总客户比例在2%左右，但是这部分客户在零售AUM的占比却在80%以上，人均AUM为150万元左右。所以，高净值客户对于推动招行的负债业务和资管业务起到了至关重要的作用。
虽然高净值客户对招商银行至关重要，但并不代表普通用户就不重要了。如果把整个客群比作金字塔，私人银行客户就是金字塔的塔尖，而海量的普通用户客群就是金字塔的塔基。如果没有塔基，金字塔尖端也就不会稳固。
实际上在普通客户中，有很多是未来能够成为金葵花甚至私人银行客户的潜力股。招商银行特别重视年轻客户的培养，伴随客户一起成长，把客户的体验感拉得满满。银行就是服务性行业，注重服务质量和体验感的提升，必定会提前占领先机。
所以，正是重视客户体验的文化，最终稳固了招行在客群方面最宽的护城河。招行的每一次成功都来自前瞻性的战略布局，这才是其最核心的护城河。这体现了管理层的格局。
很庆幸，木子置身其中，最近银行板块回落，等待有安全边际的好价格出现时，可大胆布局。与之一起成长，这样的过程不骄不躁，丰富了自己丰富了生活，这才是价值投资的真正意义。
