文章开始，一定要再强调一下：本文只是卷爸初读比音勒芬IPO说明书和部分券商研报数据后的粗浅思考，并未完成全部内容研究。仅作为个人刷题练习和研究的思路探讨，请勿依据本文草率作出投资决策。

分析消费品，我一般采用供应端--渠道端--需求端的框架，这三个端口紧密协作，形成了物品、数据、资金的流动。同时，我一般会把广告这种影响心智的行为，视为产品必须的渠道税，也是渠道的一部分。

今天我们就来聊聊比音勒芬的渠道端。

1. 目前渠道情况。

所谓渠道，即商品的销售路线，不同的产品或者公司，会有历史原因而形成不同的主要渠道，渠道一旦形成，会有惯性强大的一面，当然，在利用硬币正面的同时，难免会随着时代的变迁，受硬币反面的影响，我们要两位一体的看待。

例如当年格力电器自建渠道，拒绝国美苏宁的无限压榨，形成了独特并在当年有竞争力的经销商返点模式，且格力一直作为商业机密，对待这种独特的返点制度，认为是其核心竞争力的一环。

由于互联网的兴起以及快递配套设施的完善，目前商品的流动，已经从单一线下变成了线下线上双通路。在这套体系转型中，我大概了解的珀莱雅，从线下的小品牌，慢慢做到了国货之光，市值三年翻了10倍，市盈率居高不下，长期在60-80之间，这也是我一直下不去重手的原因。其线上渠道占有率高达80%左右，而同时期的其他国内化妆品品牌由于各自的局限，反应相对缓慢，速度往往可以吃到一波红利，积累一定上头成本的。

从销售的场景空间看，比音勒芬的主要渠道为商场（百货公司、购物中心、奥特莱斯）、独立门店、机场高铁店、球会店。

百货商场是一种零售业态，服务特定商圈的商品选购者，更多面对有直接购买目的和购买力的客户。就是那种每层楼分别匹配男装、童装、女装、运动那种，购物目的性强，反正我是很久很久没去过这种地方了。

这是上一代人线下消费的主要场景，也匹配了产品的主要购买人群是35-55岁的中年男性。目标客群和产品定位吻合度高，所以是公司第一大销售渠道。这类渠道多以统一收银，流水抽成合作模式为主（即联营）。所以会强者更强，可以做大流水的店铺，商场更容易提供优质的点位和抽取更低的流水。近3-4年公司战略中的重要一环就是在百货渠道，"调位置，扩面积”，同时在同楼层品牌中，其抽成比其他品牌可以低2-3%，这也是比音勒芬现有品牌力的体现。加粗现有这两字，仍然是因为各领风骚十几年的行业，除非做成服装品牌帝国（Ralph Lauren），否则这类公司的永续堪忧，而事实上，从现金流折现角度，企业的最大部分价值通常来自远期的永续部分。

同时，由于年轻人才是未来，这类业态近些年已经逐渐失势，部分龙头已经率先引入餐饮、体验等业态。金鹰百货、银泰百货、大洋百货等，都是比较鲜明的例子。即使是这样，也不见得会脱离时代的魔掌，新世界百货近10年已经关闭一半的店铺，且整个行业利润率下滑严重，净利不到5%甚至动不动入不敷出。也可能出于这些原因，谢总在采访中表示，必须要做线上，即使做线上面临着品牌价格定位高端和线上价格需求低端的矛盾，也要不断尝试找出路，时代的转身是不会给不思进取的人留下任何机会的，如果当这些在百货购物的大叔老去，现在的一代中青年成为大叔的时候，会不会去百货商场，我个人是偏负面的，那时候整个养老或生活的模式可能都已经转变。所以这是比音勒芬的变数之一，也是我只能将其定义为2.5-3流生意模式的原因。除了少数中高端品牌，做成了轻奢龙头，才有可能不惧渠道变换的风风雨雨。当然，硬币的另一面也是比音勒芬的可能性之一，谁说中国不能出现一个自己的高端轻奢服装帝国呢？这又是我看好其上头成本积累而具有未来机会的原因。

购物中心是集吃购玩教游于一体，多业态多业种的商业综合体，该类地点的消费人群偏年轻化和亲子化，多体验式服务，一站式消费。这类渠道以租金模式或租金+流水模式居多，相比百货，租金较高。目前是公司的第二大渠道，就我所知的大连市以及重庆市，基本都是在百货之中，因为那里更贴近主力消费人群，且租金性价比更高。而购物中心渠道的成败也甚为关键，公司品牌能否年轻化，影响新中产的心智，下探市场。我暂时看不懂，且待观察。

独立店铺很多存在于一二线城市的高档小区或者下沉市场。其中前者是公司未来拓展方向之一，可能采取自营，效果待观察。后者基本以加盟为主。

机场高铁站，是公司的特色之一，匹配高端商务人群，直接锁定目标客群必经场景，符合高端商务人群不重价格重效率的服装购买特性。

球会店，是公司起家产品的特色，该类店铺一般空间小，只有10-30平，营业额一般不大，更是对特定人群的品牌广告一样的存在。

奥特莱斯店是公司以及所有中高端品牌的主要去库存渠道，店铺面积大于正价店，一般售价为正价的4-6折。高端品牌和中低端品牌不一样，正价店一般都是不打折的，只有会员会有折扣。不能在标准店直接打折促销，这样会损害正价购买客户的心气，毕竟不像楼盘卖完就卖完了，服饰是需要考虑客户复购的。一般正价店可以销售当季服装的60%，其余40%第二年会进入奥特莱斯。奥特莱斯过季库存会进入百货商店的花车，以1-2折清仓甩货。以上渠道中，只有花车库存会贬值，售价低于成本，正价店和奥莱店都是有利润的。（这部分在第五篇商业模式中再细聊）

线上店，主要是唯品会特卖和2019年公司开始发力的天猫，小程序，京东等线上通路，目前做得不大，毕竟中高档品牌，要考虑到品牌形象的问题，而线上的消费均价较低，如何在价格需求和品牌形象之间取得权衡，也是公司一直考虑和试探的问题。目前新款线上线下同价，旧款5-6折销售，相当于拓展了一条线上的去库存通路。

从销售的模式看，分直营和加盟两种模式。其中直营/加盟比从上市初期1.2-1.3到目前的1.05-1.1，说明这些年直营店开的速度更快。而其中直营主要分布于1、2线城市，加盟主要分布于三线及以下城市。公司为什么要在高线自营，低线加盟呢？因为这符合高端服饰的特点。高线人群多，商场流量容易触达；低线人群少，需要主动开拓。

2. 从人均家庭收入看比音勒芬的人群画像。

首先，插播一个经济学概念，即需求和需求量。人人有需求，不代表人人能产生需求量，需求量是需求+购买力的组合，你想要，但没钱买，这不会形成任何真正的交易，就不是需求量。

比音勒芬瞄准的，就是中国中产以上，具备真正需求量的人群。

浙商证券2019.7月研报数据说公司当时VIP客户19万（消费3000以上为VIP），公司2021年报披露，公司VIP会员人数超过70W（买过一次且注册），不知VIP的爆炸性增长是不是和会员标准的放松有关，这一点我没亲自在线下调研过，待下次去逛商场问问。

让我们先了解一下我国高净值人数以及中产和新中产家庭，这些将是比音勒芬的潜在客户。

高净值：《2021中国私人财富报告》数据，2020年国内可投资资产在 1000万人民币以上的高净值人群数量达262万人，相比2018年增加了65万人，2018-2020年年均复合增长率达15%，这些高净值人群人均持有可投资资产约 3209 万人民币。

中产和新中产家庭：

中产定义：一线城市家庭年收入超过30W，其他城市家庭年收入超过20W，且净资产大于300W。国内约3300W户，覆盖超1亿人。其中新中产约1000W户，覆盖2000-3000W人，区别在于教育背景和稳定的生活环境等。

以上两类群体与比音勒芬消费群体有较高的重合度，可以说VIP 数量提升空间广阔。且以上人群对品牌的认知度和忠诚度均较高，同时非常注重产品品质。这也正是比音勒芬一直强调的三高之一的“高品质”。

根据以上两个数据，我们看看勾勒出的比音勒芬人群画像。

3. 如何通过直营+加盟，瞄准目标。

现在，我们就要回到文章的标题了，如何在茫茫人海中找到目标客户？

首先我们要明白，自营的利润高于加盟。那为什么公司不全部自营呢？其实可以参考茅台有了飞天还要做系列酒，是两个空间，虽然利润率可能低一些，但还是很赚钱的，如果没有加盟商，某些地域本不是公司可以收割的。

一个城市，能消费这个价格的人群，是有限的，根据人群画像，比如50W以上年收入，会消费这个品牌，那么这里就有个比例问题。

大城市比例高，一城可多店。小城市比例低，只能少开店。

大城市，直接抢占百货和购物中心，锁定人流密集区，由于人口基数和高收入人群占比高，具备消化高端产品的基础，这样的店就可以直接盈利。同时通过品牌的宣传和推广，加大黏性。公司自然不会放过这样躺着赚钱的机会，所以在IPO书中可见，公司的自营店基本位于1-2线城市。同时也发现在2016年的时候，宁波天一银泰店和厦门SM广场店竟然是加盟，这也说明了公司当时具有开自营店的广大空间。

而小城市，尤其是广大3-4-5线城市，由于消费人口少，而且人生地不熟，若公司贸然进入，谁认识我是谁呀，品牌认知度低的情况下养店的成本会大大增加，单靠招徕市场，是没办法赚钱盈利的。

小地方的特点就是KOL的带动力很强，一般能在这里开店的人，必有当地销售资源，KOL通过核心人群辐射，培养整个城市的高端人群对品牌和产品的认知，而这些加盟商没有做新品牌的能力，只能靠当地资源优势和品牌的特性结合赚钱。所以强强联合，最终通过加盟的模式，收割低线的高端消费人群。

根据马斯洛的需求模型，精神愉悦才是生而为人最高级的快乐。通过衣着，识别人群并凸显人群价值，也是精神愉悦的一种（虽然这种愉悦低级了一点，但也不失为不同人群的不同快乐）。同时由于低线城市追求精神愉悦的途径较少，高端品牌就会通过社交化和货币化的现象体现出其价值所在。以我老家所在的一个五线城市为例，整个城市只有一家比音勒芬专卖店，位于市中心最古老的百货商场中。听说，有人专门送礼的时候会买他们家的服装卡（货币化）。这正是公司自营所不具备的地域竞争力，需要地域本身的KOL一点点去拓展消费者认知，这也是公司和加盟商互相需要的原因所在。建立心智后，红利吃个5年10年应该是没问题的。

正是这种自营+加盟的模式，最大化的找到了目标客群，再辅以品牌广告、电视植入、赛事赞助等途径，空中精准轰炸，慢慢（20年）占领了国内高端男装的阵地。

2013公司自营+加盟店铺总计520家，2021年底总计1125家，8年时间增加600家。公司自己预计国内开店空间在1500-2000家，大部分券商研报也根据服装消费比、人均可支配收入比、地图店铺点位、商场渗透率、GDP比等各种不同路径测算验证这个指标，认同这个开店空间。这些券商的验证逻辑中，有的我觉得靠谱，有的我觉得过于草率，由于这里涉及到太多的变量和知识数据盲区，我暂保持观察。虽然对1500-2000这个数量我没有准确的判断，但是未来3-5年会持续开店，即公司“量”的增长空间，我还是持乐观态度的。

同时，由于高端男装的粘性强于其他服饰细分品类，所以店铺复购、单店店效、消费人群基数等的提高，我也保有较强的信心。

以上就是我所谓可见的增长。

在符合三大前提假设下（利润是否为真?利润可持续否？维持当前盈利水平是否需要大量资本支出？），以22年净利润8亿为基数，给予三年20%的净利增长率，三年后合理估值350亿，当下买入点175亿，目前在买入区间。

基于高端男装变化缓慢的格局、差异化竞争格局、难得的上头成本、高客户忠诚度、3-5年肉眼可见的增长空间以及我现在的局限条件，我愿意陪着它走一段先看看。这里最不确定的就是利润是否可持续，毕竟公司的价值大头来自于永续，而这个永续的基础，服装帝国要强于单品牌单品类，但目前不是可以看到的时候，这部分就是我个人直觉的艺术了。

投资有风险，我的观点，分析完全有可能是错误的，一厢情愿的，本金永久性毁灭的。切勿以此作为买入的基础。

任何斩钉截铁的告诉你股票会涨的文章，很可能都是一个坑！