今天聊的公司，是资本市场耳熟能详的大蓝筹海天味业，如果在大的行业分类下，海天味业可以归类为消费股，更细分的话属于“消费股”下的“食品饮料”下的“调味品”类。大消费品类的股票理解起来其实挺简单的，很多企业成长起来的路径也有相似之处。对于海天这种企业，网上分析的文章已经很多了，本文想讲的重点是对消费股投资逻辑的理解和思考。

先看股价图，股风引起极度的舒适感。

再来看一下海天味业的财务数据表现：

资产结构上，主要是货币资金、存货、其他流动资产、固定资产和在建工程。其他流动资产需要从附注分析下是什么情况，流动资产方面主要是钱和还没卖出去的酱油；非流动资产上主要是固定资产和在建工程，这两个科目分别代表着海天现在的产能和未来的产能，这也是海天稳定增长的必要保障。

如果把时间的维度拉长一点去看，你会发现海天的存货一直保持着差不多的比例情况，货币资金有一个从少变多的过程，在建工程也保持着较为稳定的比例，固定资产一直保持着较为高的比例，这也足以说明产能对一个生产企业的重要性。

其他流动资产扒开来看，也是放在银行的钱，差不多50亿。

将这50亿和货币资金94亿加起来，合计144亿，总资产金额200亿，账上的钱差不多占了资产的70%。

再从其它几个角度验证下资金的充裕性：

其一：海天味业账上目前只存在1960万的短期借款，对应自有资金144亿，这项借款是子公司借的。

2018年报对短期借款的说明：

2019年半年报对短期借款的说明：

很明显2018年第一笔1300万的的短期借款延期了，我想很可能是这个借款利率并不是很高，想褥银行羊毛的既视感。

其二：从应收账款的角度看，海天味业基本可以理解为没有应收账款了，能有这个收款水平的，我印象中也只有茅台了。当然这和海天的销售模式也是相关的，海天的销售基本都是采用先拿钱再发货的方式。

资产讲完，再看下负债的结构：

负债部分主要是预收账款、应付职工薪酬、应交税费和其他应付款，预收账款是收取下游的钱，又因为海天采取的销售方式是“先款后货”，所以预收账款也一定程度代表未来收入释放的程度，2017年和2018年预收账款占收入的比率快到20%，那么海天在账上也至少应该保留3个月的货。

应付职工薪酬和应交税费是员工的工资和税款，重点看下其他应付款，其他应付款也表明占用了下游合作方的资金，议价能力很强。

盈利能力上，近十年都是一个稳步上升的趋势，净利润增速在营业收入增速之上，这其实就是边际成本降低或者规模效应的完美体现。2018年净利润增速在22%，这个增速目前对应的PE-TTM是65倍，说明市场还是还是比较一致的看好，给予了较高的估值。

毛利率和净利率基本是处于一个稳步上升的趋势，且比值也很高，目前毛利率达到46%，净利率达到25%。

收益质量这一块，净现比在大多数年份中也是大于1的状态，这个数值其实从销售模式也可以推测出来，海天采取“先款后货”的方式，所以理论上是不存在赊销的情况的，现金流上净利润和现金流就会表现的较为匹配。

2015年的净现比小于1，这一年的预收账款占收入的比例其实也低，可以翻到前面的“预收账款/营业收入”比例这张图再看一遍。

看完财务数据，聊一下我对消费股投资的理解。

消费股投资的逻辑，我认为核心关键要素有“品牌、渠道、品类和产能”，对于一家从小做到大的企业，在小规模的时候是很难去塑造品牌的，常见的打法是通过渠道进行渗透和占领市场份额，通过单品和爆品的策略做起来销量，再进行营销推广塑造自有品牌，随着销量上升，产能的供应就成为保证企业持续成长的关键因素，这其中企业和经销商的角色也会发生一些有趣的转变。

1.渠道决定企业能把多少货卖出去

海天的渠道占有率如何呢？2017年海天建立了近4000家经销商、超过20000家联盟商，营销网络覆盖31个省、直辖市，超过320个地级市、超过1600个县份。公司省级和地级的覆盖率分别达到91%，96%，县级覆盖率达到56%。到2018年，海天已经覆盖100%中国地级城市。

看这组数据，估计还是一脸懵逼，反正就觉得挺厉害的，其它也不知道说啥好。

拉出来同行业的一些公司比较比较，就知道海天的优势了，相比于其它调味品企业，海天基本是遥遥领先了，这可以充分保证海天味业的酱油有效的卖出去。

这一点，也可以从预收账款有一定程度的体现，海天的预收账款和占比越来越多了，一方面肯定是有越来越多的经销商加入海天的经销体系，另一方面也体现海天对下游的强势地位。

2.品牌决定了企业的议价权

海天这个品牌已经有上百年的历史了，从公开的销售费用率上来看，并不能很明显的看出来海天进行品牌推广的痕迹，目前销售费用率基本上都在15%左右的上下浮动。从年报中，海天提到公司的品牌策略是“建立以产品为核心的品牌体系”，这其实也是大部分消费类企业的成长路径，先出来了爆品，才有更多的钱去建立品牌和进行推广。

品牌对于消费类企业的重要性不言而喻，这种在聚餐、出差等场景非常常见，如果你不知道选择那家餐厅消费，你很大程度上就会选择知名度高的。比如你要吃快餐，那你可能就去肯德基，麦当劳了，这就是品牌的力量。

品牌的力量还体现在可以提价，收入=销量*单价，对于海天卖酱油来说，渠道决定了销量的天花板，品牌决定了单价的天花板。如果两者都能保持增长，那绝对是好生意中的战斗机。

可以很明显的看到，海天每隔2年左右会提一次价，但是提价幅度也不高，对于酱油产品，消费者对提价的敏感度还很低。

3.产能决定企业能有多少货卖

产能对于小企业可能并不是很大的问题，对于一些对生产过程不那么重要的企业也不是很大的问题，但是对于海天却是非常关键的问题，海天的产能投入其实可以理解为高科技型企业的研发投入。

海天的生产过程如下：

其中最重要的是“天然发酵”过程，这也是海天处于佛山市的地利优势。

产能在报表会体现在固定资产和在建工程上，再来看一下资产结构图，固定资产基本都处于一个较为高的水平，所以产能的重要性海天味业自己也是知道的。

4.品类决定企业的天花板

品类决定天花板其实很好理解，就像手机，卖手机芯片和卖手机壳的企业肯定是不一样的市场前景和估值的。消费品里，白酒的市场规模有6000亿，调味品有3000亿，肉制品和休闲食品大概是2000亿，这也就意味着做白酒的比做休闲食品的更容易出千亿级别的企业。对于海天自己的产品来说，其实也是这个趋势。

海天官网的产品线：

那实际的收入贡献情况呢？其实主要也是酱油、蚝油和酱料类贡献了收入，其中酱油还是大头，这在短期应该也是暂时不会改变的。

总结下来，对于消费类的企业，财务指标上现金流一般都很好，成长路径上依赖“渠道→品牌”这样一种渠道品牌，产品品牌的方式。成熟期，企业在产能和品类上会有所扩张，这也是维持企业持续增长的必要保障。

好了，那本周的学习就到这里了，感谢您的阅读。