第二十一篇：Warsh 着眼于削减美联储资产负债表。他可以怎么做？

By David Beckworth
2026年2月20日

（作者简介：David Beckworth 是 Mercatus Center 高级研究员，《Macro Musings》播客主持人。）

美联储主席提名人 Kevin Warsh 呼吁对美联储进行“制度性变革”。

他的首要目标：臃肿的资产负债表。

目前，美联储资产负债表规模约 6.5万亿美元，约占美国GDP的22%。尽管已经实施数年的量化紧缩（QT），这一规模在历史上仍然偏大。

Warsh 认为，它远超执行有效货币政策所需的水平。

他还直言风险所在：

• 美联储在金融市场中的足迹过大
• 更容易受到政治压力
• 看起来越来越像“财政机构”，而非“货币机构”

这些观点本身并不算争议。

真正的争议在于：主席能否真正改变这一局面？

资产负债表为何“只涨不回”？

自2008年以来：

• 3任主席
• 4轮量化宽松（QE）

每次QE都被称为“临时措施”，但从未真正回到危机前水平。

资产负债表的路径像棘轮：

危机时扩大 → 稍微缩小 → 下一个危机再扩大 → 基线抬高。

Warsh 可以怎么做？

作者认为，存在一条“渐进式改革路径”。

① 让贴现窗口与回购工具“常态化”

当前问题：

银行不愿频繁使用美联储的贴现窗口或常备回购工具。
因此它们倾向于在美联储持有大量准备金“以防万一”。

这直接推高资产负债表规模。

Warsh 若想减少准备金需求，需要：

• 重新设计贴现窗口
• 将“日常流动性”与“紧急救助”明确分离
• 定期拍卖，正常化使用
• 扩大回购工具准入

核心思想：

如果流动性总是以可预测价格存在，银行就无需囤积准备金。

准备金自然下降。

② 中和财政部账户（TGA）的波动

财政部在美联储的账户（TGA）会导致准备金大幅波动。

当税收进入TGA：

→ 银行体系准备金下降

当政府支出释放资金：

→ 准备金回流

这些波动：

• 影响短期利率
• 迫使美联储维持更大资产负债表来缓冲

解决方案包括：

🔹 由 Annette Vissing-Jorgensen 提议：
用短期国库券为TGA“对冲”，随账户波动动态调整。

🔹 由 Bill Nelson 提议：
通过回购市场循环TGA余额，实时抵消准备金流动。

核心逻辑：

财政现金管理不应决定美联储资产负债表规模。

③ 用短债替换长债

当前问题：

美联储持有大量长期国债。

问题在于：

• 自然到期太慢
• 直接抛售可能扰动市场

建议做法：

在QE结束后进行自动“资产互换”：

美联储将长期国债
⬇
换成短期国库券

优点：

• 短债更快到期
• 更易管理
• 更易自然缩表
• 与美联储短期负债期限更匹配

这还能减少：

• 期限错配
• 运营亏损
• 政治争议

④ 改变操作框架，防止“QE棘轮效应”

长期准备金充裕会带来一个结构性问题：

• 银行
• 监管机构
• 市场

都会把“高准备金”视为常态。

结果：

• 流动性模型依赖高准备金
• 压力测试假设其存在
• 下一轮缩表更难

这就是QE无法完全逆转的原因。

解决方案：

• 提供定期存款工具
• 将准备金利率设为略低于联邦基金利率
• 将借款利率设为略高

这样：

银行仍有流动性保障
但囤积准备金不再“零成本”

QE结束后：

• 定期存款到期
• 资产负债表自然收缩

瑞典央行已经采用类似需求驱动模式，并成功缩表。

最大挑战：制度，而非技术

真正困难的不是技术操作。

而是：

• 说服 Federal Open Market Committee
• 说服财政部

Warsh 需要让他们相信：

缩小资产负债表不是倒退，而是回归更稳健、更纪律化的货币框架。

结语

缩表不会解决美联储所有问题。

但如果Warsh真的要兑现“制度变革”的承诺，

这将是最合理的起点。

第二十二篇：全球最大对冲基金买入戴尔与联合健康，卖出AT&T

By Mackenzie Tatananni
更新于2026年2月20日

全球资产管理规模最大的对冲基金——Bridgewater Associates——在第四季度对投资组合进行了关键调整，包括退出一家主要无线运营商，并重新布局医疗板块。

清仓与减持

❌ 退出 Affirm

Bridgewater 卖出了此前买入的全部 8,860 股
Affirm Holdings。

这家金融科技公司股价近几个月遭遇重创，原因包括：

• 人工智能冲击担忧
• 宏观经济环境不确定性

Bridgewater 持仓去年11月价值约64.7万美元，如今仅值约45.9万美元。

❌ 卖出 AT&T

Bridgewater 同样清仓了 37,777 股
AT&T。

值得注意的是，AT&T 在1月28日公布四季度财报后启动反弹，自1月底以来上涨21%。Bridgewater 错过了这一波行情。

新建仓位

✅ 买入戴尔

Bridgewater 买入 156,332 股
Dell Technologies。

✅ 买入卡特彼勒

买入 62,157 股
Caterpillar。

✅ 买入 Spotify

买入 23,540 股
Spotify Technology。

医疗板块大幅调整

Bridgewater 在医疗与制药领域动作频繁。

❌ 清仓 Elevance Health

卖出 55,203 股
Elevance Health。

✅ 买入联合健康

买入 6,170 股
UnitedHealth Group，
当前价值约180万美元。

联合健康过去12个月股价暴跌超过43%，原因包括：

• Medicare Advantage 成本飙升
• 多次令人失望的财报

Bridgewater 似乎是在“抄底”。

❌ 清仓诺和诺德

Bridgewater 卖出全部 138,947 股
Novo Nordisk。

❌ 大幅减持 Moderna

持仓从 222,210 股降至 15,181 股
Moderna。

✅ 增持礼来

持仓从 10,441 股增加至 73,292 股
Eli Lilly。

礼来是减肥药领域龙头，本月早些时候市值第三次突破1万亿美元。

背后人物

Bridgewater 由华尔街传奇投资人
Ray Dalio 于1975年创立。

尽管 Dalio 已在2025年完成接班并退出董事会，但公司仍与其名字紧密相关。

结构变化总结

Bridgewater 的动作呈现出几条清晰线索：

• 减少传统电信与部分生物科技风险敞口
• 减持或退出估值敏感医药股
• 加仓减肥药龙头
• 布局工业与科技硬件
• 买入下跌中的医疗保险龙头

这并非激进换仓，而更像是：

在宏观不确定与AI扰动背景下的再平衡。

下一步值得关注的是：

这些调整是战术性仓位优化，
还是对新经济周期的提前布局？

第二十三篇：AI 智能体与软件业崩塌

By Adam Levine
2026年2月19日

2026年科技板块最成功的交易是什么？

买入半导体，卖出软件。

• iShares Semiconductor ETF 年内上涨 19%，在 2025 年 40% 涨幅基础上继续走高
• iShares Expanded Tech-Software Sector ETF 年内下跌 22%，此前第四季度已跌 8%

两者其实属于同一个故事——科技行业几乎唯一的主线：

人工智能，以及“自主智能体”（AI Agents）的崛起。

半导体：AI资本开支列车停不下来

与 AI 数据中心相关的芯片公司，是当前牛市核心。

过去几周：

• Amazon.com 预计 2026 年资本开支约 2000 亿美元
• Alphabet 旗下 Google 预计最高 1850 亿美元
• Meta Platforms 预计支出 1350 亿美元
• 再加上 Microsoft、Oracle、CoreWeave

AI 数据中心总投资可能接近 7500 亿美元。

自 2022 年 11 月 OpenAI 推出 ChatGPT 以来：

半导体 ETF 累计上涨约 190%。

软件：生存危机叙事

另一面，是软件与信息服务行业的“灭顶之灾”叙事。

首批受害者已经出现：

• Chegg 股价自 ChatGPT 发布以来暴跌 98%

市场在问：

“下一个是谁？”

投资者目前的做法是——一刀切抛售。

例如：

• Salesforce 股价年内下跌 29%
• 市盈率降至历史最低

过去投资者相信软件企业的长期现金流能力。

现在，他们不再那么确定。

为什么软件会被冲击？

大型语言模型（LLM）：

• ChatGPT
• Claude
• Gemini

不仅擅长自然语言，更擅长 编程语言。

这意味着：

• 软件生产成本骤降
• 企业软件可能被替代
• 或至少被“去价值化”

目前最成功的商业化应用就是——写代码。

从 LLM 到 AI 智能体

一年前，Anthropic 推出 Claude Code。

这标志着“编码智能体”的到来：

输入一句话 → 自动完成复杂开发任务流程。

随后：

• OpenAI
• Google

纷纷跟进。

如今，一些开发者形容自己是：

“编程智能体管弦乐团的指挥。”

尽管：

• 认知负担上升
• 工作疲劳加剧

但几乎没人否认：

它们比人类写代码快得多。

OpenClaw：软件恐慌的催化剂

最具象征意义的案例是 OpenClaw。

起初只是一个周末项目 ClawdBot，如今演变为：

• 桌面智能体
• 可操作网站、数据、软件、通信
• 与 Mac 深度整合

它是开源的、免费，但：

• 使用门槛极高
• 安全风险巨大

网络安全公司 CrowdStrike Holdings 已推出工具检测并禁用 OpenClaw。

安全公司 Aikido 甚至警告：

“试图让 OpenClaw 完全安全是徒劳的。
它只有在危险时才有用。”

智能体冲击知识工作

今年，Anthropic 又推出桌面智能体 Claude Cowork。

当天软件 ETF 下跌 5%。

问题已经升级为：

• 不只是写代码
• 而是自动化各种知识工作

甚至重新定义：

“软件”究竟是什么？

如果未来我们主要通过“提示词”与计算机互动，而不是点击鼠标——

传统软件界面是否会被边缘化？

软件末日，还是叙事驱动？

OpenClaw 的开发者 Peter Steinberger 本周加入了 OpenAI。

这就是“AI时代”的缩影。

作者观点：

软件崩盘可能被夸大。
未来可能出现买入机会。

但目前市场逻辑很简单：

叙事 > 基本面。

当前科技市场结构

🔵 半导体：
AI资本开支超级周期 → 盈利可见 → 资金集中

🔴 软件：
被视为潜在被替代 → 现金流可信度下降 → 估值压缩

关键问题

1. AI智能体是否真的会替代大量企业软件？
2. 还是它们最终成为软件公司的生产力工具？
3. 软件行业会被重塑，而非摧毁？

当前阶段，市场选择相信“颠覆论”。

等到叙事转向，或许才会看到真正的价值机会。

但在那之前——

故事，才是价格的主导者。

第二十四篇：理财专家现在看好的另类投资

当股债同涨同跌时，哪些“逆行资产”值得关注？哪些要谨慎？

By Steve Garmhausen
2026年2月19日

过去30年，另类投资经历了三次浪潮：

1. 1990s–2000s：养老金与捐赠基金率先布局
2. 2008年后：企业更长时间保持私有化
3. 如今：资产管理机构“民主化”另类投资，进入个人投资组合

从AI基础设施到铁路租赁，类别不断扩张。
但在数万亿美元涌入私募市场的今天——

选对方向变得更难。

以下是几位专业投资人士当前最看好的另类领域，以及他们提醒要回避的方向。

✅ 看好：风投与成长股权

⚠ 谨慎：二级私募市场

Lisa Shalett
首席投资官，Morgan Stanley Wealth Management

她重点关注：

• 早期风险投资
• 中期成长股权

背景：

2021–2022年大量投资发生在高估值时期
其中约40%为 SaaS（软件即服务）
且多为“生成式AI之前”的商业模式

她的判断：

现在进入生成式AI原生商业模式成熟阶段
当前基金“年份”（vintage）更具吸引力

二级市场警告

她对私募信贷和私募股权的二级基金持谨慎态度：

问题在于：

• 信息透明度不足
• 折价资产可能存在“僵尸资产”风险

她指出：

近期软件股暴跌
同时直接贷款（BDC）表现疲软

“一切都押韵了。”

过去两年她最喜欢的是二级市场
现在则提醒投资者保持警惕。

✅ 看好：铁路租赁与电网改造

Antonio Rodrigues
CIO，Procyon Partners

🚂 铁路租赁

• 与传统资产低相关性
• 现金流稳定
• 宏观环境影响有限

逻辑很简单：

货物运输必须依赖铁路
企业通常不愿自有车厢
→ 私人所有者出租铁路车厢

他说：

“现金季度稳定流入。”

⚡ 电网升级

驱动力：

• 电动车普及
• AI数据中心建设

他们投资于跨州电力承包团队

由于电力法规复杂且因地而异，
专业团队具备优势。

✅ 看好：GP Staking 与 AI 基础设施

Ben Sayer
另类投资主管，MAI Capital

🏦 GP Staking

投资另类资产管理公司少数股权

优势：

• 分享管理费收入
• 分享业绩报酬
• 分享GP出资收益

随着另类资产“民主化”，
管理资产规模增长
→ GP端是更稳健的受益方

🖥 AI数据中心建设

本质是：

AI基础设施的“铲子和镐”

大型云厂商：

• Amazon
• Alphabet
• Meta Platforms

资本开支持续

优势：

• 长期租约
• 信用强
• 银行愿意放贷

目标：

中等两位数回报
下行风险可控

✅ 看好：AI基础层，而非应用层

Haley Schaffer
创始人，Waypoint West

她认为：

AI应用层资金过度拥挤

真正机会在：

• 推理成本优化
• 存储限制解决
• 电力瓶颈突破
• 延迟问题优化

她最近完成了：

Positron AI 的B轮融资

值得注意：

此次融资由投资顾问公司主导
而非传统VC

创始人更偏好：

“没有强势议程的资金。”

✅ 看好：对冲基金策略

Alli McCartney
私人财富顾问，UBS

在：

• 股市高位
• 信贷利差偏低

她认为对冲基金可以：

• 提升多样化
• 对冲地缘政治风险

她看好的策略包括：

• 多空/市场中性
• 全球宏观
• 并购套利

总结趋势

当前另类投资主线：

投资者需警惕

⚠ 私募二级市场透明度不足
⚠ 软件与信贷领域潜在“僵尸资产”
⚠ AI应用层估值拥挤

一个大背景

另类投资的核心卖点：

当股票与债券同向波动时，
需要能“反向运动”的资产。

但随着资金蜂拥而入：

“逆行资产”本身也开始拥挤。

在另类投资世界里——

分散化仍然重要。

但辨别结构性趋势与周期性泡沫，
比以往任何时候都更关键。

第二十五篇：AI生产力大爆发？这位经济学家说：2026年还不会发生

专访：Michael Reid，Royal Bank of Canada 美国经济研究主管

来源文件：

美国经济正在经历结构性转型。人工智能的更广泛采用、人口结构变化、移民政策收紧、退休潮等因素，正在改变就业、通胀和增长之间的传统关系。

但在“AI将提升生产率”的市场叙事背后，Reid的判断相对冷静：

AI的生产率红利，不是2026年的故事。

以下是访谈要点与核心观点整理。

一、经济增长：低于市场共识

虽然市场普遍乐观，但Reid：

• 预计仍有增长
• 但不会是“超额增长”

原因之一在于税改（One Big Beautiful Bill Act）的刺激效果可能被高估。

问题在于：

• 高收入群体获得更多退税
• 但低收入群体（边际消费倾向更高）获益有限

因此乘数效应较低。

此外：

2025年第二季度高收入群体存在“提前消费”现象。

该群体储蓄率从10%降至5%。

如果他们现在恢复储蓄，消费将进一步受压。

二、就业市场：结构改变

Reid预计：

• 失业率全年大致在4.5%左右波动
• 2026年上半年“盈亏平衡就业增长”仅0–2万/月

这是关键。

过去：

每月新增几十万岗位维持低失业率。

现在：

由于退休潮和移民收紧，
维持失业率不变所需的新增就业数量极低。

他说：

这不是“低招聘、低裁员”的市场
而是“低净就业增长”的市场

2025年经修正后平均每月新增仅1.5万岗位。

如果退休潮持续，
未来甚至可能出现“负盈亏平衡”。

三、AI对就业的影响：仍在早期

Reid团队正在从“行业”转向“职业”维度分析。

他们关注：

• 哪些职业更易被AI替代
• 哪些行业在招聘具备AI技能的人才

数据科学增长显著，
但仍高度集中于少数行业。

四、生产率修正：AI还没真正起飞

2025年就业基准修订显示：

就业增长被下调至18.1万（此前为58.4万）。

这改变了生产率叙事。

Reid认为：

近期生产率提升更多是“恢复正常”，
而非AI驱动。

尤其在建筑、运输等传统行业：

• 就业下调
• 产出未明显变化

意味着：

同样产出，用更少劳动力完成。

但这不代表AI革命已经落地。

他的判断：

AI有巨大潜力，但生产率爆发尚在未来。
2026年不会出现。

五、医疗仍是就业主力

医疗与社会援助几乎贡献了近年全部新增就业。

根据65岁以上人口比例推算：

未来5–10年医疗行业需每月新增约5万岗位。

医疗仍将主导就业增长。

六、年轻人失业率上升的原因

两个关键因素：

1️⃣ 技能错配

• 护理和工程长期供给不足
• 文科毕业生增加
• 与市场需求脱节

2️⃣ 地理错配

高房价限制劳动力流动。

部分岗位（建筑、制造、酒店）
因住房成本过高难以填补。

七、通胀：不会重燃，但会“黏住”

最新数据显示：

核心商品通胀（剔除二手车）
环比上涨0.36%。

多数商品价格已高于2025年4月水平。

Reid判断：

• 不会出现剧烈再加速
• 但通胀将保持“黏性”

企业正缓慢、小幅、持续提价。

八、美联储路径：今年不降息

RBC预测：

• 2026年不降息
• 2027年两次降息

除非夏季出现明显就业疲软。

总结核心判断

大背景含义

当前市场逻辑是：

• AI资本开支爆炸
• 半导体暴涨
• 软件恐慌

但Reid提醒：

宏观层面的生产率革命
还没有真正发生。

AI故事正在重塑资本市场，
但尚未改变宏观数据。

这意味着：

2026年更可能是：

• 温和增长
• 黏性通胀
• 中性货币政策

而非：

• AI驱动的经济爆发。

如果市场已经提前定价“生产率奇迹”，
那么真正的风险
或许在于——

现实追不上叙事。

第二十六篇：当市场转向“真实资产”，这9只强劲分红股值得关注

By Al Root
2026年2月19日

“真实资产”的反击

近期的“迷你科技崩盘”——源于市场担忧人工智能将颠覆一切，却未必为AI生产商带来足够利润——冲击了大量科技股，包括软件公司和“美股七巨头”。

截至本周初：

• Roundhill Magnificent Seven ETF 年内下跌约7%
• SPDR S&P Software & Services ETF 下跌23%
• Nasdaq Composite 表现落后 Dow Jones Industrial Average 约6个百分点

资金开始转向那些不易被AI颠覆的产品：

• 食品
• 飞机
• 重型机械

这些“真实资产”通常来自成熟企业——也往往是稳定分红公司。

分红板块正在回归

例如：

• Consumer Staples Select Sector SPDR ETF 年内上涨15%
• 股息率约2.8%
• 对比 S&P 500 的1.2%

这是一个趋势延续。

根据 Wolfe Research 首席投资策略师 Chris Senyek 的研究：

2025年分红策略表现“出人意料地好”。

背景是：

2019–2024年间：

• Vanguard High Dividend Yield ETF 年均回报约9%
• Invesco QQQ Trust 年均回报接近20%

科技股长期压制分红策略。

（例如 Nvidia 股息率仅0.02%。）

利率下降将利好分红股

随着美联储降息：

• 短期国债收益率可能下降
• 分红收益将更具吸引力

此外：

S&P Global 预计：

2026年美国股息总额增长6.5%至约8300亿美元。

历史上，标普500股息年均增长约6%。

增长较快的行业包括：

• 保险
• 媒体
• 消费服务
• 商业服务
• 半导体

高收益代表股

以下公司股息由净利润覆盖，平均股息率约3.5%：

• Omnicom
• MetLife
• Qualcomm
• Deluxe
• Travel + Leisure

“分红贵族”被低估

“分红贵族”——连续25年提高股息的公司——

目前估值仅为标普500市盈率的约80%。

历史上通常接近100%。

标普500当前远期市盈率约22倍。

9只兼具分红增长与质量的股票

结合“高股息增长”与“高自由现金流”主题，推荐如下9家公司：

• Becton Dickinson
• Abbott Laboratories
• Fastenal
• Nordson
• Linde
• Atmos Energy
• Church & Dwight
• A.O. Smith
• General Dynamics

平均股息率：约1.8%。

结论

当市场从“故事股”转向“真实资产”：

• 分红股具备估值安全边际
• 收益率相对吸引
• 现金流稳健

无论是：

• 直接买入优质分红股
• 还是通过高股息ETF参与

在当前轮动环境下：

收入型策略看起来更加稳固。

第二十七篇：Vita Coco股价将从财报低迷中反弹。原因如下。

By Teresa Rivas
2026年2月18日

关键要点

• Vita Coco 预计全年营收6.8亿至7亿美元，毛利率约38%，高于五年平均的32%。
• 公司正拓展新产品线，包括 Treats 和 PWR LIFT。
• 分析师指出，公司股价约为2027年预期市盈率30倍，低于五年平均水平，今年盈利预计增长28%。

阳光、沙滩和椰子，也许正是许多厌倦寒冬的美国人所向往的。而在股市上，抄底Vita Coco的回调或许是次优选择。

Vita Coco周三公布，第四季度每股收益9美分，营收同比增长0.4%，至1.2779亿美元。
分析师此前预计每股收益13美分，营收1.214亿美元。

公司预计全年营收为6.8亿至7亿美元，中值高于市场一致预期的6.854亿美元。
毛利率预计约38%，受益于较低关税和更高定价。

财报公布后股价一度上涨，随后回落。但这对一家成功抓住美国饮品消费结构变化趋势的公司而言，是一次不错的买入机会。

健康饮品趋势仍在

近年有大量报道指出，年轻一代饮酒减少——2025年酒类销售降至历史低点。
但美国人回避的不仅是酒精。

早在疫情前，瓶装水销量就已在经历多年碳酸饮料需求下滑后，超越汽水成为美国销量最大的饮料类别。

相比之下，椰子水销量近年来保持两位数增长。
根据尼尔森数据，截至2月初的一年中，零售销售增长约25%。

William Blair分析师Jon Andersen表示：

“椰子水品类需求依然健康，我们仍然相信，Vita Coco可以通过提升家庭渗透率和消费场景投资，与品类同步增长。”

估值看似不低，但增长支撑

当前股价约为2027年预期收益的30倍。
乍看偏高，但：

• 低于五年平均超过40倍的水平
• 盈利增长强劲

市场预期：

• 今年每股收益增长近28%，至1.52美元
• 明年再增长约19%，至1.81美元

Stephens分析师Jim Salera指出，在当前消费必需品板块缺乏强劲增长故事的背景下，这种增长尤为珍贵。他给出的目标价为65美元，较当前股价高出逾20%。

毛利率改善与供应链优势

Vita Coco工厂分布在多个国家，因此可以灵活调整生产，以降低关税风险。

公司在全年毛利率指引中提到：

• 关税负担下降
• 产品价格提高

预计毛利率约38%，高于：

• 五年平均32%
• 第四季度的35%

新产品驱动增长

公司在较新的 Vita Coco Treats 系列中表现强劲，口味包括：

• 草莓奶油
• 樱桃香草
• 柠檬水

此外，公司增长预期还包括：

• Treats 系列扩张
• 蛋白饮料 PWR LIFT

这显示其已成功从核心椰子水产品延伸至更多细分领域。

尽管财报后股价下跌，但自去年11月被《巴伦周刊》投资圈推荐以来，股价已上涨约30%。随着公司持续在美国及海外扩大市场份额，其投资逻辑仍在延续。

Vita Coco一直表现强劲，并且很快将再次加速。

第二十八篇：布局可转债复苏的4只基金

By Lewis Braham
2026年2月18日

作为 Franklin Convertible Securities Fund 的基金经理，Eric Webster 有一个明确目标：

在牛市中捕捉股票75%的上涨空间，同时在市场困难时期仅承受50%的下跌风险。

这种“收益非对称”策略——牺牲部分上涨换取更强的下行保护——正是投资可转债（兼具股票与债券特性的混合证券）的典型逻辑。

然而，现实表现却更出色：

• ICE BofA U.S. Convertible Index 2025年上涨19.0%
• S&P 500 同期上涨17.9%

今年以来：

• 可转债上涨5.9%
• 标普500仅上涨0.1%

按常理，可转债不应跑赢大盘。

Webster表示：

“自2021年底以来，可转债一直不受青睐。2022年未能提供足够的下行保护，2023和2024年又未能充分参与市场上涨。”

原因在于人工智能股票的主导地位。

但2025年市场开始“扩散式上涨”，更多板块参与其中，可转债因此受益。

可转债的结构优势

可转债：

• 支付利息
• 有本金保护
• 有到期日

同时，当发行公司股价超过某一转换价时，可转为股票。

通常：

• 股价需较发行时上涨20%-30%才触发转换

因此：

• 本金保护提供防御性
• 转股条款带来上涨弹性

复苏能否持续？

基金经理们认为可以。

指数型产品：

• iShares Convertible Bond ETF
• 费用率仅0.20%

但部分主动型基金表现更佳。

过去五年行业低迷期间：

• Franklin基金年化回报3.9%
• ETF为2.1%

不过该基金近期表现略逊，因为其仓位更偏防御。

改善来自再融资周期

Fidelity Convertible Securities Fund 联席经理 Rick Gandhi 指出：

2020-2021年发行的许多可转债，在2022年股价下跌后失去“股性”。

例如：

若转换价为10美元：

• 股价跌至5美元（低于转换价50%）
• 必须从5涨到10（上涨100%）
• 才恢复100%股性

但如今情况改善。

多数可转债期限约五年，2021年发行的债券将在2026年再融资。

公司提前发行新债，替换“股性较弱”的旧债，新债风险结构更优。

当股市上涨时：

投资者更能参与收益。

科技股助力，但不止于此

Fidelity Convertible Securities Fund 受益于部分科技股上涨超过转换价：

• Western Digital
• Seagate Technology

两者过去一年上涨逾300%。

但这不仅是科技故事。

Virtus Convertible Fund 经理 Ethan Turner 表示：

“这将延续2025年下半年的趋势。许多小型公司自2022年以来处于盈利低谷，如今在经济前景改善下重返可转债市场融资增长。”

其组合包括：

• 基础设施公司 Granite Construction
• 蓝筹科技公司如 Western Digital

两类公司在当前环境下均可能表现良好。

可转债板块经历低迷后迎来结构性修复。
随着市场广度扩大、再融资改善以及企业盈利回升，这一资产类别正重新进入投资者视野。

第二十九篇：忘掉AI——退税或将提振零售股

By Teresa Rivas
2026年2月17日

（早期报税数据显示，今年退税金额同比增长约11%。）

关键要点

• 对人工智能取代行业的担忧，使投资者转向销售实体商品的零售商。
• 早期报税数据显示，退税金额同比增长11%，或将推动消费者支出。
• 分析师警告，零售股的急涨可能难以持续，短期利好结束后存在回落风险。

人工智能可以帮助我们购物，但有什么比拿到一张大额退税支票后大手笔消费更“人性化”的呢？

近几周，市场一直被AI可能取代多个行业——从软件到物流运输——的担忧所主导。在抛售潮中，那些生产或销售不易被AI取代的实体商品的公司反而成为赢家。

今年以来上涨两位数的零售商包括：

• Walmart
• Home Depot
• Costco Wholesale
• AutoZone

同时，Consumer Staples Select Sector SPDR ETF 也实现两位数涨幅。

不过，Jefferies分析师Carey Kaufman指出：

“由叙事或恐慌推动的急剧行情通常会反转。”

22V Research分析师Jeff Jacobson也认为，即便是赢家如Walmart，短期内也存在风险：

“一家如此体量庞大、成熟稳定的公司股价如此迅猛上涨，似乎难以持续。也许本周公布财报会给这种上涨势头泼些冷水。”

真正的利好：退税资金流入

未来几个月看好部分零售商的原因，并非防御股涨得好，而是退税资金即将进入消费者口袋。

每年这个时候退税活动通常加速。
早期报税数据显示，今年退税金额同比增长约11%。

主要原因来自《One Big Beautiful Bill》法案中的税改措施：

• 提高标准扣除额
• 扩大老年人扣除
• 新增小费扣除

Baird分析师Jonathan Komp表示：

“部分投资者将更高退税视为一次性、短期利好。但我们认为，零售支出上升不仅带来短期销售，还可能带动未来补货订单，从而形成更长尾的增长。”

哪些零售商可能受益？

部分公司可能同时受益于退税与季节性需求：

• Academy Sports & Outdoors
• Crocs
• Gap
• American Eagle Outfitters

折扣零售商历史上在退税季表现尤为强劲，例如：

• Burlington Stores

Kaufman认为，折扣零售商估值可能在秋季返校季之前维持高位。
大众零售商则可能在上半年达到估值高峰。

但他也警告：

“最大风险在于，当这一阶段结束时，动能可能迅速转为抛售，跌幅甚至可能比涨幅更快。”

财报季与选择性投资

零售财报季刚刚开始。如果公司给出乐观指引，或将带来额外短期提振。

但Guggenheim分析师Simeon Siegel提醒投资者保持选择性：

“当直接竞争对手表现截然不同，很难将问题简单归咎于宏观环境。”

投资者不必长期押注零售板块——
但这个春天，零售股或许正迎来一波顺风。