前几天写凯莱英文章的时候提到过。

中国CRO市场的行业龙头是药明康德，市值近2000亿，业务范围覆盖从新药发现到商业化生产的全领域。

小弟都了解了，大哥我们更不能放过，所以今天来分析一下药明康德。

全文大概6000字，内容分4部分：

1. 药明的主营业务和服务模式

2. 药明的竞争优势

3. 行业的发展趋势

4. Q&A

文章会分为两篇发出来，今天是上篇，明天是下篇。

我希望能用最简单易懂的文字，让大家对药明康德有一个全面的认识。

之前也说过，企业简析的文章是一个前哨兵，会帮我们筛选优质企业，所以文章中定性的分析会比较多，对量的内容比较少。

好了，下面正式开始。

……

第一部分，药明的主营业务和收入模式

药明康德的主营业务分为两大块：CRO和CMO/CDMO。

如果再细分的话，CRO业务又可以分为中国区实验室服务、美国区实验室服务和临床研究服务。

这几个业务基本贯穿了新药研发的所有环节。

（PS：之前的文章中提到过，新药研发的流程分为7步：新药发现 -- 临床前研究 -- 新药临床研究申请（IND） -- 临床试验 -- 新药申请（NDA） -- 商业化生产 -- 上市销售。其中最核心的是新药发现、临床前研究、临床研究和商业化生产。）

（1）中国区实验室服务

中国区实验室服务主要是针对小分子化合物的药物发现和分析、测试，也有一小部分会涉及到临床研究的内容。

这一部分是药明的核心业务，收入占比超过50%。

需要注意的是，这里的“中国区”更多指的是实验室所在地是中国，而非客户来自于中国。实际上，药明在这块的业务收入大部分来自于国外。

（2）美国区实验室服务

同样道理，药明的美国区实验室服务主要是指美国的实验室提供的服务。

这部分业务聚焦的领域更前沿和高端，主要是细胞和基因治疗的研发和生产服务，以及医疗器械检测服务。

需要提醒一下，药明对这部分业务是纵向划分的，就是说细胞和基因疗法、医疗器械的所有研发和生产环节，均划分在这部分业务范围内。

这部分业务的客户主要在美国，中国本土客户涉及的比较少。

（3）临床研究服务

这里就是指常规的临床CRO，涉及Ⅰ-IV期试验的研究分析。

在我的理解里，这块业务的归属，是去除“中国区实验室服务”和“美国区实验室服务”中涉及的临床研究以外的临床研究部分。

上面那句话比较绕，但细想一下应该也可以理解。

这部分业务的主要竞争对手是同为A股上市的泰格医药，后续有时间我也会聊一下泰格的具体情况。

（4）CMO/CDMO服务

CMO/CDMO主要涉及新药研发流程中的商业化生产环节，可以理解为医药研发中的生产外包，只是这个行业的生产外包相较于其他行业技术含量更高，准入门槛更高。

如果要继续细分，这部分业务也可以分为两块，一块是工艺开发，另一部分是药物生产。

工艺开发主要是在临床前研究及临床试验环节，协助CRO业务做药物制剂的工艺设计及小批量生产，以供实验阶段的用药。这块业务收入很少，只有“药物生产”收入1/7左右。

CMO/CDMO的内容在凯莱英的那篇文章中也详细讲过了，药明也没有什么特殊的地方，所以就不过多展开了。

以上就是药明的四大主营业务，以2018年年报数据为例，这4个业务的收入占比分别为53%、13%、6%和28%。

药明的收入模式也说一下。

CMO/CDMO业务的收入模式最简单，就是承接客户的生产外包业务，通过销售商品来确认收入，所以会以销定产。

CRO的收入模式比较复杂，一般会分为两种：FFS模式和FTE模式，前者为主，后者为辅。

FFS模式（Fee-For-Service）——即客户定制服务，根据客户对最终结果的要求制定研发或实验方案，最终将结果交付给客户。

FTE模式（Full-Time Equivalent）——即全时当量服务，按客户要求，在一定服务期间内，配置不同级别的研发人员提供服务。

这跟软件研发外包行业的本质是相同的。

客户想开发一个网站，有两种选择：其一，你把你的要求提给我，我帮你把网站开发好交付给你，满意后给我100万费用；其二，我提供研发人员，你指挥他们开发，每个人一天一万。

从结果来看，肯定选择第二种的客户会更多，只要外包商的技术实力过关，这种模式下客户最省时省力。

药明的各业务收入模式如下，一看就懂，我就不废话了。

……

第二部分，药明的竞争优势

在年报中，药明提到了几点竞争优势，包括前沿的技术、先进的管理体系、丰富的人才储备、有经验的管理层、庞大的客户群等。

这些我都非常认可，拥有了这些优势是药明持续发展的根基。

除了以上的这些外，我想说一下我看中的药明的三点竞争优势。

（1）短期来看：先发优势，及全产业链布局

先发优势不需要多说，药明康德成立于2000年，是中国最早涉及医药CRO领域的企业。积累到现在，已经成为全球第十一，中国第一的CRO企业（数据来源于药明康德招股说明书）。

这种先发优势一定会衍生出无数的竞争优势，比如上面提到的技术、管理体系、人才储备、管理层等。

除了这一点外，药明将业务布局到CRO和CMO行业的全领域（药物发现到商业化生产），属实十分明智。这也就是其年报中提到的“一体化、端到端的新药研发服务平台”。

这种全产业链的服务非常有利于药明提升客户留存率，延长客户服务周期，提高单个客户（或单个项目）收益。

而且从更宏观的角度来看，药明对一个客户的服务可以从前期的药物发现一直贯穿至商业化生产，这有效的减少了新药研发流程中的信息流转和传递的环节，能够更高效和低成本的实现业务闭环。

除此之外，这种全产业链的服务也更容易吸引长尾客户（小型制药公司）。

根据Frost & Sullivan的报告，2017年全球小型制药公司数量达到7,454家，占制药公司总数的76%；而FDA批准新药数量的39%来自于小型制药公司。到2022年，预计这两个数字会提升到80%和47%。

根据中泰证券一篇研报中的数据，2019年上半年药明的活跃客户超过3600家，94.5%的收入来自原有客户，前十大客户保留率100%，79.2%的收入比重的客户使用多个业务部门服务，长尾客户和国内客户的收入占比提升至70%。

（2）中期来看：与客户的新型合作模式

刚才提到过，药明CRO业务的收入模式是FFS和FTE。但其实除了这种模式外，药明还在尝试另一种更长远合作的模式，被称之为“一体化新药发现和研发服务”。

这种模式的特点是，药明可以在按照惯常服务模式收取新药研发服务收入之外，若项目研发获得成功，还将获得产品未来对外授权的里程碑分成或产品上市后的销售收入分成。

当然，有收获自然有付出，药明为了获得新药研发成功后的里程碑分成和销售分成，就需要放弃部分短期利益。虽然年报中没有细说这一部分，但我的猜想是，药明在展开这类合作时会主动降低原有CRO或CMO/CDMO业务的费用。

这才能真正做到，和客户共享收益、共担风险。

我仔细想了一下，要开展类似的模式，有三个核心的前提条件：第一，必须是全产业链的平台，如果某CRO企业只提供某一个环节的服务，很难使用类似的合作模式；第二，需要技术足够领先，在某些方面不弱于、甚至要强于药企，不然药企没有这方面合作的意愿；第三，需要针对成熟领域，研发风险较低的新药。

这种合作模式的本质是，药明用自己领先的技术优势，来对冲一部分新药研发失败的风险，以获取更高的收入。

现在药明这类客户大概是30多个，全部是国内客户，累计的项目大几十个，已经有个别项目实现了里程碑分成。按照现有项目的进度来看，估计两到三年后，药明可以通过这个模式获取不错的收入增长。

当然，这还取决于新药研发的成功率，这个东西谁也无法保证。

但从中长期来看，这种合作模式可以提升药明收入的天花板，未来有机会形成滚雪球效应。

写着写着我突然想到，这种模式有点像华夏幸福哎…

（3）长期来看：细胞和基因治疗领域的提前布局

细胞与基因疗法被认为是目前人类疾病中具有突破性疗法的治疗手段，近两年在某些特殊疾病的治疗上起到了不错的效果。

根据中泰证券研报中的数据，自2015年以来，细胞疗法、基因疗法的临床数据呈现爆发式增长，目前FDA累计已接收超过800份IND申请，批准17个产品上市，预计到今年每年将接收超过200份IND申请、到2025年每年将会批准10-20个细胞和基因疗法产品。

与其他药物的研发生产相比，基因和细胞疗法的产品对生产环节要求非常高，最终能满足这些生产条件的企业不会特别多，所以药企会更倾向于通过CMO/CDMO的合作模式来进行研发生产。

根据Frost&Sullivan的预测，2018年全球细胞和基因疗法的CMO/CDMO市场规模15亿元，之后每年的市场增速在25%左右。

在这部分业务上，药明还处于产能建设阶段，先后在美国费城和中国无锡投资生产基地，并通过了相关资质的审核认证。

从收入数据来看，过去几年药明这部分业务增速较慢，但在2019年上半年增长不错，同比增速30%左右。

这一块的收入现在占比还不高，长远来看有机会获得快速增长。

……

第三部分，行业的发展趋势

第四部分，Q&A

写到这里发现已经超3000字，有点多了。索性将内容分为两部分，今天先发上半部分，明天再发后面部分。

本来是想简写的，但考虑到后续还可能会研究这个领域里的其他玩家，比如泰格医药、康龙化成等，所以就多写了一些，算是为后面的文章打个基础吧。

好了，今天就到这了，我们明天见。