作者：苏杭
出品：洞察IPO
11月22日，胜科纳米（苏州）股份有限公司（以下简称：胜科纳米）即将上会，保荐机构为华泰联合证券。
作为国内半导体第三方检测的头部企业，胜科纳米近几年营收增速下降，且较为依赖供应商，甚至有承接大客户亏损案件的情况，此外，胜科纳米实控人举债增持，原计划上市后减持还债的情况也引起较大争议。
营收增速放缓、净利负增长，依赖供应商
胜科纳米作为行业内知名的半导体第三方检测分析实验室，为半导体全产业链客户提供样品失效分析、材料分析、可靠性分析等分析实验，被形象地喻为“芯片全科医院”。
目前，胜科纳米主要服务于客户的研发环节，通过各类型分析实验为客户高效地解决研发期间所面临的产品设计缺陷、工艺改良、性能提升等问题，进一步加速客户的研发进程。2021年-2023年及2024年1-6月（“报告期”），胜科纳米收入来源于客户研发环节的比例均超过80%。
报告期各期，胜科纳米分别实现营业收入1.68亿元、2.87亿元、3.94亿元及1.85亿元，2022年、2023年及2024年上半年营收增速分别为71.39%、37.18%及8.53%。
同期净利润分别为2750.34万元、6558.59万元、9853.85万元及2993.22万元。
结合胜科纳米的创始人、董事长李晓旻在第一届半导体第三方分析检测生态圈战略大会上的演讲，胜科纳米在中国大陆业务从2015年到2022年连续7年实现营收平均年化增长率超过100%。
不难发现，胜科纳米的营收增速正在逐年下降。
将时间线拉至2024年前三季度，胜科纳米净利润更是出现下滑，期间营业收入为2.94亿元，同比增加4.49%；归属于母公司股东的净利润为5462.78万元，同比减少19.27%。
资料显示，创始人李晓旻1998年毕业于北京大学微电子专业，随后赴新加坡国立大学就读电子工程专业，2001年毕业后于新加坡科技研究局微电子研究所任研发工程师。
2004年，李晓旻在新加坡创办了胜科纳米新加坡有限公司，彼时买不起昂贵的半导体检测设备的李晓旻获得FEI公司（现赛默飞）历史上唯一的一台融资租赁设备，此后胜科纳米逐年加大采购。
招股书显示，报告期内，胜科纳米对第一大供应商赛默飞集团的采购金额占采购总额比重分别为49.67%、60.23%、67.70%及68.08%。
招股书中披露的采购金额较大的原因为考虑到同品牌设备可实现设备操作的标准化，主要向同一供应商采购同类设备；针对部分高端检测分析设备使用过程中配套所需原材料、售后维保服务，主要向原设备厂商采购。
对于依赖赛默飞集团，公司表示，若未来国际贸易环境发生重大不利变化，导致公司无法进口特定国家厂商的仪器，同时其他国家或国内无替代供应商可提供符合需求的分析仪器，则将对公司生产经营产生不利影响。
此外，如因国际贸易政策变化等原因，某些供应商对进口高端分析仪器的使用进行额外的限制，则将对公司业务开展造成不利影响。
实控人举债增持，募投项目、锁定期一问就改
在首次递交的招股书中，胜科纳米在募集资金投资项目一项中写下了苏州检测分析能力提升建设项目、补充流动资金，分别拟使用募集资金投入金额2.97亿元、5000万元。
第二轮问询中，监管部门询问了募集资金用于补充流动资金的必要性、合理性，随后在第二轮审核问询函的回复意见以及同时更新的招股书中，胜科纳米取消了“补充流动资金”项目。
至于原因，或与先分红后募资补流有关。
招股书显示，2022年8月、2023年3月21日，胜科纳米分别以2022年6月30日、2022年12月31日的股本总额为基数，向全体股东共计派发税前现金股利7500万元、3800万元。
问询函回复意见显示，截至2022年6月末、2022年末，公司母公司报表的未分配利润金额分别为8586.76万元（未经审计）、4303.29万元。
针对募资补流的必要性，胜科纳米以2021年-2023年各年度营业收入以及经营性流动资产和经营性流动负债占营业收入的平均比率为基础，按照销售百分比法对影响发行人日常生产经营所需流动资金的主要经营性流动资产和主要经营性流动负债分别进行估算，进而预测发行人未来期间生产经营对流动资金的需求量，经测算，公司的营运资金缺口为6460.83万元。
两次分红合计1.13亿元，将留存利润分配殆尽，又以营运资金有缺口为由募资补流，确实难以令投资者信服。
此外，关于“清仓式分红”还有一个争议点，即是否为了胜科纳米实际控制人即董事长、创始人李晓旻还债而进行。
报告期内，胜科纳米在开展外部融资时，实控人李晓旻为保障控制权稳定，通过借债方式同步对公司进行增资，以实现反稀释的效果，因此存在从部分外部投资人及金融机构处取得借款的情况。
截至2024年5月31日，相关借款合同金额总计为1.67亿元。
此前，利用胜科纳米派发的现金分红款、自有资金等，李晓旻已经还款7270万元。截至2024年10月31日其尚未到期的负债合同金额总计为9375万元，应付利息金额合计为814.82万元，两项合计上亿元。
如不提前进行还款，2024年剩余期间以及2025年、2026年、2027年李晓旻需向金融机构偿还的借款本息金额分别为65.23万元、302.44万元、1949.11万元、1301.51万元。
对于这部分的还款计划及资金来源，胜科纳米在首轮问询回复中进行了测算：
从上图中可以看出，中性情况下，李晓旻在2028年，即假定胜科纳米于2025年3月31日完成发行上市且未出现延长锁定期的情况，到锁定期满，减持约1.2%的公司股票后可以变现5912.40万元用于还款。在不利情形下，李晓旻则将通过自有房产变现，以及通过协议转让方式减持股票等方式筹集资金。
公司股东在不违规的情况下减持本无可厚非，不过在上市前就将减持所得与自身债务相关联，确实观感不良。在二轮问询中，公司在债务清偿安排中删去了减持公司股票的计划。
并且，在更新后的招股书中，李晓旻及其一致行动人自愿承诺自发行人上市之日起60个月内，不转让或者委托他人管理其直接和间接持有的发行人首次公开发行上市前已发行的股份，也就是将锁定期从3年自愿延长至5年，给投资者及监管部门吃“定心丸”的意图也十分明显了。
承接大客户负毛利案件，行业较为分散
2012年，李晓旻回国创办胜科纳米。李晓旻在业内首提“Labless”模式，与半导体制造的“Fabless”即无工厂模式类似。
在专业分工模式中，Fabless厂商将芯片设计环节独立开来经营，并由Foundry厂商进行晶圆制造的代工服务，之后委托OSAT厂商进行封装和测试，最终将芯片产品交付给终端应用厂商。
Labless则指无厂内实验室（in-house），也就是主要依靠独立第三方实验室的检测模式。不过，目前Labless模式并非最主流，李晓旻曾表示，第三方实验室的业务源于客户的生产研发活动产生的分析测试需求。
Fabless模式下，行业涌现了台积电、中芯国际等头部公司，芯片检测领域也想诞生一个台积电，可能性高吗？
招股书显示，根据中国半导体行业协会《半导体产业第三方测试实验室行业分析报告》数据，2023年度中国半导体第三方实验室市场规模约为70亿元至90亿元，按照中间值80亿元进行测算，胜科纳米在大陆地区占据的市场规模比例约为4.23%。
在主要聚焦的技术难度较高的失效分析以及材料分析领域，胜科纳米业务份额相对更高。根据QYResearch的估算，失效分析及材料分析市场规模合计约为41.47亿元。公司2023年度在失效分析及材料分析领域的国内收入合计达到3.26亿元，国内市场占有率约为7.86%，特别是在失效分析业务领域，公司销售收入规模领先于主要竞争对手。
按照胜科纳米的说法，公司7.86%的市场占有率在业内已属较高水平，这也意味着行业实际上较为分散。
尽管分散的行业并不一定技术难度低，但其准入门槛通常较低，竞争也通常较为激烈。
报告期内，胜科纳米承接了部分负毛利的亏损案件，对应的主要客户为公司最大客户“客户A”，报告期各期公司向客户A的销售金额分别占当期主营业务收入的25.27%、23.93%、32.93%及24.30%。
而客户A的亏损案件占各期全部亏损案件的比例分别为44.41%、35.25%、48.25%和35.45%。
胜科纳米给出的理由是，客户A是国内领先的半导体企业，公司与客户A合作时间较长，报告期内客户A一直是公司第一大客户，综合考虑并基于加深与其合作关系的考量，公司对客户A制定了相对优惠的报价政策。
此外，对接客户A的案件技术难度较高，案件复杂度较高，部分案件公司投入了较多的人力和时间，成本金额较高，故出现负毛利的情形。
且报告期内承接客户A的案件数量最多，涉及的测试项目、设备种类较多，由于部分案件所用设备受当月承接案件数量影响存在产能利用率较低的情形，主要承接客户A的案件，分摊至客户A的单位成本较高，因此出现负毛利的情形。
总结起来或许还是，为了留住客户，胜科纳米也只能在价格上做出一些让步。
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