机构投资债券的比例最大，而在过去的200多年的时间里，债券的收益率基本在6%以下，只有70年代收益率最高飙升到了15%，当时就是引发了严重的通胀，美国里根政府通过不断的加息来抑制通胀。在这一时期，虽然债券的价格受到抑制，但是显然这么高的收益率，会让债券在这之后的10年时间享有极大的收益。有稳定的年化15%的回报，谁还愿意投资股票呢？也就是说，在市场利率极高的时候，股市的吸引力下降。

作者说，长期投资者，其实应该关注其投资购买力的增长，作者说，即便是经济不增长，这个资本收益率也将为正，股票的收益率增长，将远超GDP的速度。他还列举了过去200年，各个时间段的投资回报，只要时间跨度超过50年，无论GDP在这一时段增长是多少，股市的实际收益率都是6.6%上下，而如果只算20年，那么实际收益率就开始变化，46-65年，回报有10%，82-99年，回报有年化13.6%，但66年到81年，年化回报是负的0.4%，2000-2012年，也几乎没有回报，只有年化0.3%，但是把46年-2012年都算在一起，你会发现，实际总收益率又是年化6.4%。就是这么神奇。

而债券的实际收益率是怎么样的呢？以50年以上为周期查看，债券实际收益率是下降的，1802-1870年，债券实际收益率能到4.8%，1871到1925年只有3.7%的年化，而从1926之后，实际收益率只有年化2.6%了，拆分最近的50-60年，只有82年以后，债券有了高增长，也是因为利率不断下降所导致的。但现在票面利率已经跌无可跌，未来债券的收益，一定不高。也就是说，债券利率只有从高点向下俯冲的时候，投资债券才会有高收益，而现在他基本已经趴在地上了，未来债券的机会很小。作者说要不是因为有70年代的那次大通胀，也就不会有80年代之后的债券大牛市，那么很可能债券的收益率也就更低。

美国政府还发行过一种通胀保值债券，就是怕投资者亏损，所以他们在债券上叠加了通胀因素，通胀高债券收益率就高，但是这种通胀保值债券，收益率也是一路下降，1999年的时候达到了4%以上，但到了2002年就回到了2%以下，如今他的实际收益率已经是负值，也就是说，现在美国经济早就没有了通胀威胁，最大的敌人变成了通缩。只有极度风险厌恶者才会依然愿意买这样的产品。这个东西还不如买普通的债券划算。

作者还做了一张图，就是用股票的收益率减去长期债券和短期债券的收益率，除了在1831年到1851年之间，这个收益率是负数，其他的150年时间里，都保持了正收益，也就是说长期持有股票，怎么也比持有债券要强。而且绝大多数时候，都有2-4%的年化收益差。而且这个指标也告诉我，当股票的收益大幅跑赢债券的时候往往就是风险，而当股票收益对债券没有优势的时候，巨大的机会就来了，历史上1890-年，1940年，还有2011年都是如此。可惜的是1982年那次大牛市没有通过这个指标捕捉到。

很多人批评作者，说他的理论全都以美国做样本，是在用幸存者偏差说话，其他地区的股市未必如此，在19个国家中，股票收益率简单的算术平均值是年化5.4%，排除通胀因素是4.6%，所以通过全样本的分析，得到结论，投资股票远好于投资债券。之前如此，之后更是如此，美国如此，其他国家也是如此。无论经济怎么变化，如果站在50年的大周期去考虑股票的收益率，几乎非常稳定。被通胀调整后，就是6.2-6.6%的水平。反倒是债券收益会越来越低。

之所以大家投资股票不赚钱，就是因为风险，或者干脆说是波动，让大家在一个不断上涨的市场中，反而赔掉了很多钱。作者给出我们一张图，分别持有股票，长债，短债，1年，2年5年，10年，20年和30年，做比较，结果发现，持有股票一年，经过调整之后，可能最多赚66.6%，也可能最多赔掉38.6%，长债你可能最多赚35.2%，最多赔21.9%，即便是短债，你也可能赚23.7%，也可能赔15.6%，持有2年时间，变化并不大。但持有5年的时候，股票你可能赚取年化27.3%，但最多只是每年赔11.9%，长债最多赚17.7%，最多赔每年10.1%，而到了10年，股票最多年赚16.8%，最低每年赔4.1%，已经发生了巨大的变化。而无论是长债还是短债，最多亏损这时候已经超过了股票。都有5%以上。到了20年，股票越发稳定，最好成绩是年化12.6%，最差成绩也有年赚1%，而到了30年，最好成绩是年赚10.6%，最差成绩是年赚2.6%，也就是从持有20年开始，股票就不可能让你实际购买力亏损。但债券投资却始终做不到。持有债券的时间越长，你购买力损失的可能也就越大。

作者做了个统计，就10年持有期为例，股票在80%的时间里，都能战胜债券，而如果是20年持有，股票在90%的时间打败债券。债券最好的时期就是1981年到2011年，这段时间债券的收益率达到了7.8%，几乎等于股票的历史收益。但是很快到了2012年，债券的名义利率只有2%了，这几乎不可能在产生同样的回报。除非美国出现大幅通缩，每年物价下跌6%以上。股票的风险跟时间成反比，时间越长风险越小，而且在持有20年以上的时候，他将毫无疑问的成为最佳投资产品。所以乍一看在短时间内，债券的风险小于股票，但是在一个时间维度之下，股票的风险其实远小于债券。时间越长，这种风险差就会越明显。

股票和债券的相关性是怎样的呢？很多人觉得股票债券负相关，股票涨债券跌，其实并非如此，股票和债券相关系数可以很高，也可能是负数，比如在利率快速提升，或者利率快速下降的时候，股票和债券的相关系数就很高，美国1966年开始一直到1997年，就是这样，先是1966年加息，加到了1982年，之后再降息，降到了97年，在这期间，股票和债券先是同向下跌，之后又同向上涨。但是从98年之后，到2012年，利率变动就没那么明显了，股债相关性就大幅下降。一直到2008年，都是债券表现好于股票。随后利率降不动了，股市开始反弹，又是股市表现好于债券。

通过作者这个研究，为投资组合，找到了有效边界，如果你只投资1年，那么肯定是股票风险大，债券风险小，你的组合中就应该有13%的股票，剩下都是债券，这13%就是你的有效边界。投资两年也大致如此，投资5年，你的股票比例可以加到25%，投资10年，股票比例可以加到39%，投资20年股票比例可以达到58%。